以终为始的策略研发思维

龙听

以终为始的研发思维，一方面可以将研究成果高效转化，另一方面可以从交易执行的角度来指导研究工作的开展，形成相互促进的局面。

以终为始的研发思维是一种反向思维方式。一般来说，是从最终的结果出发，反向分析过程或原因，寻找关键因素或对策，采取相应策略，从而达成结果或解决问题。

在投资市场中，参与市场的每个人都希望拥有一套永远可以稳定盈利的系统，但事实是市场上并没有常胜将军。我们通过研究工作能够尽可能地提升确定性，这已经是一件非常不容易做到的事情，而在研究和落实到交易之间，还留有一道很难跨越的隘口，即基于研究成果的最好是可量化的交易策略。我们尝试以最终交易结果可以兑现的初心，来审视和调整研究工作，初步的尝试结果是令人满意的，也给了我们一些新的启发。

研究框架

估值驱动模型是目前被市场广泛认同的期货研究框架，在这个框架内，估值和驱动其实都可以作为交易机会来研究，对应的常见策略类型是单边投机、月差套利、品种间套利和期现套利。例如，从估值的角度来看，利润处于非常低的水平，而这种低利润水平不可能长期维持，此时低估值便提供了一个确定性较高的交易机会，反之估值过高时也会有这种机会。

不过，这种交易机会的把握，除了思维上的认识外，最好还有可以量化分析的结果作为参考。因为我们很难说一个具体的价格或利润水平是高估还是低估，考虑估值的问题一定要有比较对象，比如，和历史对比所处的价格水平是一个角度；又如，和替代品对比价格的高低是一个角度；再如，和上下游的价格及利润对比也是一个角度，它们的共通点都是有比较对象的。此时，我们可以有明确的对象、明确的角度和明确的数据，也就有了可量化的基础。这里说的量化并不是指程序化的分析方式，而是可以定量分析或者可以是一个固定下来的模型。

执行过程

下面笔者以PP的利润为例，阐述从研究分析到策略研发的过程及其中的思维：

生产利润是非常重要的估值参考指标，从逻辑上看，一项商品特别是工业品，其利润水平不会长期偏离一般水平，如果亏损足够久，行业产能会淘汰，反之如果长期暴利，则会吸引更多投资，从而扩张产能，随着供需向平衡调节，产业利润会得到修复。因此，产业利润在逻辑上是非常适合做统计套利的——当利润水平处于历史的峰谷值，便存在一定的安全边际。

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2021-1-20 20:03

图为PP综合利润

PP的产业结构比较复杂，我们以生产环节利润为分析对象，要综合考虑油制路线、煤制路线、甲醇制烯烃路线、丙烷脱氢路线和外采丙烯制粉料等多种工艺。由于工艺多样，单纯计算某一路线的生产利润水平不能够完整表达出生产环节的总体情况，所以我们可以转变方式，将五种路线按产能占比加权计算生产利润，由此得到PP生产环节的综合利润值。从统计的历史数据来看，该利润值变化能够较好地匹配PP自身的供需和预期变化，有利于从总体角度来看待PP的估值问题。

接下来将逻辑和数据上的联系转化为交易策略，即综合利润处于低位时，考虑做多利润的方案；处于高位时，考虑做空相应的利润。综合利润的计算过程就提供了一个很好的思路，假设PP的持有份额为100份，各工艺路线的原料份额按产能权重来匹配是55份、15份、8份、13份、9份，按照份额的比例，找到期货上对应的品种，计算出相应的手数，组成一个组合。这里还有一个问题，就是粉料的原料是丙烯单体，无法在盘面上找到对应的标的，考虑到粉料作为边际调节的特性和外采甲醇工艺相接近，所以我们适当调整权重，将粉料的部分加到甲醇的份额上，这样就完成了一个基础的综合利润交易组合。

这个组合是否有效，需要有一个验证的过程，在实盘投入之前，我们可以通过回测历史数据来看结果能否符合预期。对比期货组合与实际综合利润的变动情况可以发现，两者在趋势上变动方向是一致的，在多数时候阶段性的变化也是趋同的，但并不是任何时候都同步变动，并且变动幅度也存在差异。故而，在实际交易中，适合作为趋势性策略来操作，短期波动不适合参与。

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2021-1-20 20:03

图为期货组合与综合利润的对比

以上是基于PP利润的研究到形成可交易策略的思考与执行过程，通过这样的策略研发思维，一方面可以将研究成果高效转化，另一方面可以从交易执行的角度来指导研究工作的开展，形成相互促进的局面。（作者单位：中州期货）