高频做市策略的风险类型

龙听

高频做市策略是围绕标的物的即时价格在不同价位挂出限价单，通过标的物价格的来回波动触碰到低价的买单和高价的卖单，实现低买高卖，从而获利。这里主要讨论大跳价资产的做市，这类资产的买卖价差通常只有一个最小跳价，指令簿上各个限价单的挂单通常也在10手以上。大部分的商品期货是属于这类资产。对这类资产，做市商的挂单策略，以买方向为例，是在买二或更低价位挂买单，这个可以根据资金规模和风险偏好等因素决定。在买一上是否挂单则可以根据当前累积的库存大小决定。如果限价单队列较长，做市商甚至可以使用市价单通过承担买卖价差的损失来降低库存风险。

做市商在以上决策过程中主要面临四类风险。首先是所挂限价单的执行风险。虽然做市商希望能从价格的来回波动中获利，但是实际情况是价格总会出现短期甚至长期趋势，而大跳价资产限价单队列较长，这使得做市商所挂出的限价单未必能在合理价格成交。例如市场出现上涨趋势时，限价买单的队列通常较长，如果做市商积累了较多空头库存，则往往急于平仓以减少损失。这时做市商就要考虑是挂限价买单继续等待还是使用市价单赶紧平仓止损。

第二类风险是逆向选择风险，做市策略较多地使用限价单，当市场出现上涨趋势时，市场上有信息优势的投资者就会使用市价单买入，而没有信息优势的做市商所挂的限价卖单则会成交，然后中间价上涨一个最小变动价位，则做市商的限价卖单亏损半个最小变动价位。这种形式的成交通常是由于做市商所挂的卖单后，其他投资者的卖单较少，这个价位被市价买单击穿导致的。一个破解的方法是当做市商后面的挂单变得较少时，便把所挂卖单撤去，所以这里就涉及到了做市商应该如何平衡成交概率和击穿概率的问题。

第三类风险是库存风险。虽然大部分时候做市商同时挂出买卖单，但这两部分的挂单不可能总是同时成交，因此做市商可能会持有净的多头库存或空头库存，所持的库存往往是跟市场趋势方向相反的，如果这些库存积累了较长时间则可能产生较大亏损，做市商如何选择限价单或市价单去减少库存风险也是盈利的关键。

第四类风险是市价单的滑点风险，这类风险只有在做市商选择使用市价单时才有可能碰到。对大跳价资产来说，这类风险出现的可能性也比较小，只有在对价的队列较短时才有可能被打穿从而差生滑点。

从上面的分析可以看出，做市商所涉及的风险当中有三类是涉及到限价单队列的，对限价单队列的准确分析是计算各类风险发生可能的前提，而限价单队列排名和长度则受市价单数量和限价单挂撤单量影响。因此对指令簿订单流数据的分析研究将对做市风险管理提供有效帮助。(作者：陈维嘉)