豆油和棕榈油套利策略分析

子珊

豆油和棕榈油套利是一种跨商品套利，所谓跨商品套利是指利用两种不同的、但是相互关联的商品之间的期货价格的差异进行套利，即买进（卖出）某一交割月份某一商品的期货合约，而同时卖出（买入）另一种相同交割月份、另一关联商品的期货合约。主要是利用走势具有较高相关性的商品之间（如替代品之间、原料和下游产品之间）强弱对比关系差异所进行的套利活动。


套利交易一般分为以下几个步骤：一是跟踪套利机会；二是进行套利条件分析；三是制定套利交易方案；四是执行交易和风险管理措施。一般情况下，交易者在进行豆油和棕榈油的套利时要进行三方面的相关性套利条件分析：一是套利对象之间的供需关系的对比分析；二是套利对象之间的相对强弱关系对比分析；三是套利对象之间的价格波动弹性分析。本文主要从套利因素和制定套利交易策略方面进行具体分析：


豆油及棕榈油套利的可行性
在油脂类品种中，豆油及棕榈油两大油脂占我国食用油市场的主要份额，其涨跌受相同因素影响(如原油、食用油供应总量和进口大豆价格等)，因此期货市场的涨跌趋势基本一致。然而两品种之间又各具差异，一旦某一品种的价格过高时，另一油脂的需求就会增加，即市场替代性因素就会起到制约作用，油脂间的价差会回归到合理区间，这种价格的差异给投资者提供了套利机会。  


从套利机制上讲，豆油和棕榈油套利为跨品种套利，属关联套利的范畴，即套利对象之间没有必然的内因约束，但价格受共同因素主导，其特点是基本供需关系决定了套利方向。因此在分析关联性套利的案例时，还必须分析供需关系，买入供需关系相对紧张的品种，而卖出供需关系较宽松的品种才能获得成功，我们还必须通过对基本面因素的分析，看是否支持套利策略。


基本供需因素对价差走势的影响
现货市场，2006年以前，国内植物油市场价格相对平稳，因此各种油脂间的价差走势也相对平稳。近两年，豆油和棕榈油间的价差则徘徊在300-2000元 /吨之间，价差波动相对较大。油脂间的价差真正发生变化是从2006年下半年开始的。随着各种油脂价格的大幅攀升，豆油和棕榈油间的价差开始放大，波动范围一度扩大到1300-2000元/吨。我们认为，两者之间存在的基本规律是：上半年价差平稳，而下半年价差幅度开始拉升，随着新年度豆油的上市，豆油和棕榈油价差开始回落。当前豆油和棕榈油间的期货价差逐步回落到历史均值，在1000元/吨以上。


2008年初，国内南方地区出现罕见雪灾，市场对冰冻灾害导致豆油的利多题材进行炒作，在豆油上攻的同时，棕榈油也借此炒作因素快速推高，从而出现了豆油引领油脂上涨的行情。8月份以来，由于受美国金融危机的影响，油脂市场随原油大跌而大幅回落，棕榈油市场并未表现较其他油脂抗跌，相反利空占主导地位。由于近年油价较高，在高利润刺激下主产区加大棕榈投入，使得全球棕榈产量涨幅超过10%。在经济危机的影响下，棕榈油需求较以往大幅减少，同时，产量增加导致库存量不断加大，国内棕榈油也未能幸免面临巨大压力。而豆油方面，除受到经济危机的影响外，没有明显的利空因素，基本面炒作题材缺乏，主要影响因素来自于周边油脂市场，棕榈油明显偏弱的走势使得国内油脂现货比价高位运行。


10月份以后，气温逐步降低，棕榈油容易凝固，已经处于消费淡季，市场供给明显大于消费需求；而豆油市场受双节市场供应的影响，供需关系相对平稳，因此两品种价差快速回落，出现套利机会。


价差和比价关系的图形走势分析
虽然两者的基本面供需因素有所不同，但两者的主要用处都是用作食用油，存在替代竞争关系。期货投资者从技术图形上看也可清楚地发现两品种之间存在明显的套利机会。


图一：豆油指数与棕榈油指数差价分析

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2010-2-22 13:53

1.差价走势分析
图一为豆油棕榈油差价2008年度比较图，由图一可看出，豆油与棕榈油的价差具有一定的季节性规律，通常来说，一年之内可分为三个阶段，存在三个套利区间：


第一区间：从2月份到5月底。其间豆油的需求量较大，库存逐渐减少，价格攀高；而棕榈油随气温回升尚处于消费恢复阶段，价格仍处弱势，一般来说差价关系会在低位振荡。从图一可以看出，差价会在750上下波动，尤其当差价低于550或高于900时，回归趋势明显。
第二区间：从6月初到9月。随着7月底美原油下跌以及后来经济危机苗头凸现，农产品悉数下跌，豆油价格逐渐疲弱；然而，随着天气的转暖，棕榈油使用量增大，此间差价关系达到均衡状态，价差平稳运行，这种态势一直持续到第四季度，此区间套利的可操作性不强。
第三区间：进入第四季度以后，棕榈油熔点较高，特别是比较寒冷的季节会发生凝固，因此消费进入淡季，价格出现回落，同时受经济危机影响，价格一直在低位运行；豆油消费增加，价格回升，虽同样受经济危机影响，但有所反弹。此时差价关系有所拉大，当差价大于1700元/吨，回归趋势明显。在9月份、11月份均出现套利信号。


2.比价关系分析
对油脂套利来说，2008年是比较特殊的一年。由图二知，其下半年的比值并未像前几年那样有规律的在1.03-1.13这样的比值区间波动，因此，在做套利时不能完全按照历史走势进行操作，否则将有可能被动止损出局或出现大额亏损。通过2008年的比价走势，我们可以分为两个季节阶段来考虑。

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2010-2-22 13:53

图二：豆油指数与棕榈油指数比价分析

春夏季节：按经验，前4个月豆油棕榈油比值应该从高位回落。在3月中旬，市场因权威机构的调查报告显示供应面并非市场预计的那样紧张而出现的大幅下跌时，豆油依然表现较其他油脂强，直至4月初快速下跌告一段落，比价才重回正轨，逐渐开始回落。如图所示，二三季度，当r＞1.13或者r﹤1.03时，分别出现短线套利时机。


秋冬季节：7-9月份，豆油和棕榈油的比值并未像历史一样处于均衡状态，反而出现了大幅攀高(如图二)。从基本面上看，这一轮比值的增大应该是由棕榈油引发的。7月份以来油脂市场随原油大跌而大幅回落，利空占主导因素。而豆油方面，国内油料市场主要受到外盘影响，影响因素来自于周边油脂市场，无明显利空因素。棕榈油明显偏弱的反季走势使得国内油脂比价居高不下。因此，尽管按概率统计比值处于可套利区间，但此时进行卖出套利正好与历史走势相违背，此时介入有可能出现巨大亏损。9月份后，从基本面上看，棕榈油已经处于消费淡季，较其他油脂弱势，比价大幅上升，已经从1.16以下区间上升到1.16以上区间。 10-11月份，由于二者比值被推升到历史高位，甚至达到1.4，继续上涨的空间很小，因此此阶段出现套利机会，卖出豆油、买入棕榈油的套利操作，在接下来的一个月内获利丰厚。


由于近期经济危机影响还未结束，基本面供求情况也没有大的改观，我们认为短期内如果豆油和棕榈油的比价关系低于1.16，将会出现反向套利机会，预计比价走势会反弹至1.28-1.30一线。


结论及操作建议
基于第四季度豆油棕榈油比价仍在高位区间运行，目前比较稳妥的套利对策为等待证实比价由1.10左右已跃升至1.30左右，如比价在1.16处受到支撑可适当介入。如果今年1月份比值仍然处于高位，即处于可套利区间（r<1.16），套利策略得到了基本面的配合，套利可操作性处于正常范畴就可以采取抛豆油、买棕榈油的卖出套利策略。但由于从差价分析来看，差价已回归至年度平均值范围，因此，在操作上必须注意资金管理和止损。