沪铜短期关注高位资金博弈的状态变化

龙听

3月13日-3月14日铜价出现大幅波动，沪铜主力一度涨至高点72470元/吨，突破去年1月以来高点；LME铜触及8976.5美元/吨，为去年4月以来新高，均有突破震荡区间。我们认为此轮价格短期快速走强背后主要是预期交易叠加资金因素。

　　自去年12月份开始，铜精矿现货加工费TC连续大幅回落，截至最新数据已经跌至11美元/吨，给冶炼利润造成比较大的冲击，并出现利润亏损的局面；TC的价格是矿企与冶炼厂博弈的结果，一定程度上反映了铜精矿的供需情况，去年12月长单TC谈判以来，矿企扰动不断，南美铜矿开采干扰率迅速上升，铜精矿面临供给不足的预期，TC连连下挫。

　　TC连续回落，冶炼与矿企的利润平衡被打破，3月13日国内炼厂组织会议通过联合减产，集中检修以及压减部分产能等方面希望达成一致性决议，传闻某大型炼厂将削减部分亏损产能，由矿的紧张预期传导到了精炼铜供给收缩预期，成为价格上涨的引爆点。

　　除了来自基本面供给收缩预期的推动，实则宏观面也出现了类似于去年1月的预期交易，主要集中在海外降息预期偏乐观和国内政策预期对年内需求的支撑。美国官方公布的制造业数据出现收缩，鲍威尔强调年内将降息，但仍视数据而定的模糊态度，市场给予6月降息的预期定价，同时美国经济将软着陆，美元指数出现一定程度回落，金价突破性走高，铜价也有一定提振。

　　这一轮价格推升伴随了短期内的大幅增仓，沪铜持仓量增至54万手为近几年新高；同时相关有色股票也出现了比较明显的上涨。值得注意的是，自3月1日开始沪铜期权交易热度明显上升，隐波指数从8%涨至16%，出现连续回升，反应市场情绪热度上升，价格波动率抬升。

　　目前传闻某大型炼厂减产，尚未得到明确确认，且组织内部并未形成一致性决议。在过去几年TC与长单TC均较低的年份，精炼铜产出受影响程度有限，且减产导致的供给收缩并不有助于利润的修复，因此实际产量损失在二季度集中检修季有待观察，同时原料一端1-2月国内铜精矿进口量维持高位，关注二季度实际进口量是否有明显减量。

　　降息预期的反复在全年宏观逻辑中贯穿始终，当前的乐观交易的持续性存疑，美国2月CPI反弹至3.2%，核心通胀韧性较强，美联储进行预期管理的主要方向或是继续引导市场预期修正。

　　目前阶段处在淡旺季交替的过渡期，基于流动性扩张与政策预期对远期需求进行定价，这在去年商品运行的逻辑中就是预期与现实证伪的反复交替。我们认为全球经济尚未走势衰退阴霾，经济实际增速重心下移，而铜产业本身，当前下游需求恢复缓慢，季节性累库超预期，30万吨累库级别为近4年新高，后期通过高价进行消化难度较大，且海内外现货均维持贴水状态，进入旺季后需求的弱现实逻辑回归仍将对价格形成一定压制。

　　总结而言，铜价在预期与资金层面的大幅拉升，交易逻辑的持续性不足，后期现实证伪带来的预期差交易仍对价格形成压力，铜价延续区间运行走势的概率较大，短期关注高位资金博弈的状态变化，可以择机进行一些做空波动率策略；中期来看，需求逻辑的回归或使得价格难以在高位维系，价格或将回到前期震荡区间。（正信期货）