[史话]昙花一现的沪外证券市场

龙听

　提要：近代中国证券市场除了上海之外，其他城市先后也存在过证券交易所。其中北京甚至是近代中国最早成立证券交易所的城市。但是这些上海之外城市的证券交易所具有共同的两个特点：一是存在时间都不长，最长的北京证券交易所维持了15年，其他城市多的一年，少的甚至未等到正式成立就烟消云散了。二是这些城市成立证券交易所的目的都是为了进行债券的投机，很少是为了产业证券的交易而成立。种种史实说明，这期间的中国证券市场仍然是一个幼稚和畸形的市场。

北京：虽为“马首”却随北洋政府而兴衰

　　1918年最早获得北洋政府批准的北京证券交易所，它的诞生并非是因应近代中国产业发达的需要，而是适应北洋政府大量发行债券这一形势的产物。当时的背景是，“北洋政府的财政是破落户的财政”，它“除了仰海关总税务司的鼻息，分润一点关余和盐余来维持开销外”，“完全靠借债过日子”。据统计，“自1912年到1926年，北洋政府总共发行了27种内债，发行总额达876792228元”，“其中绝大多数是在1914年以后发行的”，特别是1918、1920、1921年三年发行最多。
　　北洋政府发行的国内公债一般由银行承销，但需要通过证券市场进行流通。北京证券交易所向北洋政府农商部申请开业的呈文，就清楚的证明了这一点。该呈文强调指出成立北京证券交易所的根本理由和原因，是北京“所有公债及一切有价证券之买卖渐见增多，但无统一机关为之评定，价值涨落毫无一定标准；且无稳固机关为之担保，故买卖通常只可为现货买卖，而不能为定期买卖，以是关于证券之流转不无窒滞之处”。可见，解决证券特别是公债“流转不无窒滞之处”的问题，是北京证券交易所成立的根本原因。也因此，“政府公债和国库券发行最多、最滥的时期，便是北京证券交易所最繁荣、最兴旺的时期”。
　　但是，为交易政府债券而成立的证券交易所，基础并不牢固，还在上海证券交易所成为南京政府公债市场的同时，北京证券交易所就已经出现衰落并陷入了停顿。
　　如上所述，北京证券交易所成立时，北京是北洋政府的首都。北洋军阀政府为弥补财政亏空，不惜以高利大借内外债，由此刺激了北京金融业的发展，各种金融机构纷纷成立，也使得北京证券交易所买卖兴隆，公债投机盛行。1927年时，据观察，“在场交易证券，全部均为公债，如‘九六’、‘七长’、‘整六’、‘整七’、‘五年’、‘十四年’等，唯因时局不靖，内债有动摇之势，买卖稀少……”。但北京本身并不是一个工商业城市，没有发达的产业基础，因此北京金融业与交易所的发展更是与北洋政府的命运息息相关，这一点，对北京证券交易所的命运有重要影响。
　　1927年国民党政府建都南京，虽然还未建立统一的政权，但北洋军阀的失败已经震撼了北京证券市场，“证券市场因时局影响，大为震动，各种债票无不低落，其中以九六公债跌落尤甚，持票人损失甚巨”。此后，北京证券交易所的境况一年不如一年，从1928年起，北京证券交易所一直不能盈利，也“无税款缴解”，1933年上半年6个月，证券成交额仅1677万元，还不到上海证券交易所一天的营业量，收入已不能维持营业，北京证券交易所陷入停顿状态，终至抗战爆发为止，也未能恢复。

沪外市场：力图分取一杯羹

　　20世纪30年代南京、宁波、青岛和汉口等国内城市也曾先后酝酿和成立过证券交易所。买卖南京政府发行的债券获取利润，同样是这些交易所发起成立的重要理由和原因。1931年南京中国银行经理许体萃、上海商业银行总经理陈光甫、国货银行总经理宋子良等南京各大银行头面人物36人曾发起成立《南京证券交易所股份有限公司》，在其向南京政府实业部上达请求批准的呈文中，就代表性的反映了这一点。呈文中首先强调债券买卖的重要性：“窃查有价证券之买卖，上关国家债券之流通，下系金融盈虚之调剂，故在泰东西通都大邑，无不有证券交易所之设立。而国都所在地之商埠如伦敦、巴黎、东京，其证券交易所规模之宏大，业务之开张，尤为环球经济界所重视。盖为一国财政经济脉络之所系者，实重且巨也”。呈文进而陈请在南京设立交易所的必要：“自我国民政府定都以后，人口日益增多，商业日益发达，近来南北各大银行更纷往设立机关。盖因环境之需要，进而为金融之重镇，已成自然之趋势。而独于证券之供求，任酌济盈虚之机关如交易所者，尚付阙如。凡证券之出入，仍须辗转买卖于上海，不惟感有形之阻滞，抑且受无形之损失……”。
　　这份呈文强调指出设立证券交易所的重要性，特别是其强调指出没有设立南京证券交易所对债券发行流通造成“损失又何如”这一点来看，可以认为这些证券交易所设立的初衷，是受利润丰厚的上海证券交易所的影响，力图分取一杯羹，改变“凡证券之出入，仍须辗转买卖于上海”的状况。但是，由于这些城市的工商业基础都不如上海发达，金融基础设施条件也远不如上海，再加上三十年代国际国内经济形势变化很大，国内幼稚的证券市场难以抵抗外来的冲击，因此，这些证券交易所有的胎死腹中，有的虽然成立，生存时间都很短，成为昙花一现的事物。

汉口：营业才七月亏损超八万

　　在台湾中央研究院近代史研究所的档案馆中，比较完整地保存有二十世纪三十年代汉口证券交易所成立，以及各月交易情况和最后亏损停业的档案资料，根据汉口证券交易所的档案，可以典型的反映出这期间一些证券交易所的状况。
　　这里就以汉口证券交易所的档案资料为例，对这些昙花一现的地方证券交易所的情况进行一下介绍。
　　1935年初，汉口证券业公会筹备改组成立证券交易所，于“二月十一日开本所创立会，当场选出理事、监察人”，理事长为唐星三，常务理事为沈诵之、杨季谦，并得到湖北省政府和实业部的批准。汉口证券交易所“额定资本三十万元”，并于四月八日“正式开幕实行营业”。汉口证券交易所开拍现货和期货。由于汉口证券交易所按照当时南京政府实业部的要求，将交易营业状况逐月上报实业部，使得我们现在可以根据这些逐月上报的档案资料，对其成立后的营业交易情况有所了解。
　　1935年4月汉口证券交易所开市之初，因为“各省债票汉地向较活动且利息亦较厚”的缘故，“鄂湘豫各省债票成交总数量较中央债券为多”。但此后情况逐渐发生改变，“中央债券逐渐做开，交易日增，每日成交数反超过各省债票总数量甚巨”。4月“自8日下午开市至三十日止，总计营业十九天，现货成交共一百零三万六千元，期货共八百七十三万元，共收经手费伍千一百三十六元六角六分”。5月份，“市场营业现货进出无多，仅既济水电公司股票暨平汉支付券略有交易。至期货交易，中央债券成交一千四百余万元，鄂湘豫各省公债一百余万元，两共票面一千五百九十八万元，较上月约增一倍”。“该月共计营业二十五天”，“共收入六千四百四十二元三角九分”。但是，这种向好的趋势仅仅只维持了4、5两月，到此也就结束了。“六月下旬汉市发生金融风潮，影响所及，营业遂逐步衰落”，此后直到十一月份停业为止。
　　也就是说，汉口证券交易所从四月开始到十月止不到六个月的时间，营业衰落的速度极为迅速。从五月份的约一千六百余万元迅速减少到十月份的一万元，10月份的经手费收入只有区区的一元二角六分。到十月份时，“虽每日三盘照常拍板，而市场实未见一经纪人莅临……以故营业完全停顿，实非始料所及”。可以说，下降的速度和营业的萧条状况都达到令人难以相信的程度。因此，汉口证券交易所不得不在11月3日招集临时股东大会讨论办法，结果参加的80人中，有超过到会人数2/3以上的68人投票要求解散，而希望继续营业的竟无一人。也就是说，在汉口证券交易所有营业记录的这7个月中，最后落到以“纯损八万二千八百四十一元三角四分”的结局而不得不解散停业。

短命之因：地利、资金流、抗风险等不敌上海

　　汉口证券交易所的状况是如此，其它城市设立的证券交易所情况也大体相同。如1932年设立于宁波的四明证券交易所，1933年成交额仅为0.48亿元，1934年有所增加，但也仅为1.7亿元。重庆证券交易所于1932年秋天成立，虽有几家如民生公司、自来水公司等的股票，“但多有行无市”，证券交易的主要对象，同样是“集中在政府债券”，但却是“卖的人多，买的人少”。之后由于“变成了申汇投机的场所”，“受到社会各界谴责”，不得不“于1935年1月被迫停业”。此后为发行第二期四川善后公债，1935年秋重庆证券交易所复业，并取得南京政府财政部的营业执照，但“仍然是观望者多，买卖者少”，当交易所“再次开拍申汇之后”，甚至连债券买卖也“无人问津”了。
　　北方的经济中心城市天津在1921年2月经北洋政府农商部批准立案，成立了天津证券花纱粮食皮毛交易所股份有限公司。“该所营业项目，名义上虽包括证券、花纱、杂粮、皮毛四种，实际拍板成交的以证券为主，俨然为一变相的金融市场”。1922年3月该所受上海“信交风潮”影响，暂停营业，迁延到5月后关门停业。此后到抗战时期天津沦陷的1943年末1944年初，日本占领军指令在天津成立“华北有价证券交易所”，是天津第二次正式成立证券交易所，但正式开业是在1945年8月，开业不久即被南京国民政府冀鲁察热区财政金融特派员接受，并最终于1946年4月停业。
　　也就是说，近代中国的证券市场除上海外，存在的时间都很短。这些城市的证券交易所之所以与上海证券交易所的状况形成显著差别，一是这些城市本身工商业并不发达，南京国民政府发行的债券，主要由集中在上海的银行及金融机构发行承购，上海证券交易所得地利之便，有地方市场难以企及的多种优势。二是三十年代出现的经济危机导致大量资金流入沿海大城市特别是上海，在某种程度上促进了上海的证券投机，而地方城市却没有这种便利条件。三是1935年的金融危机对地方的打击远远超过对上海的打击，汉口证券交易所迅速衰落的状况就是最好的一个证明。但这种种史实同时说明，这期间的中国证券市场从总体看，仍然是一个幼稚和畸形的市场。

(作者为上海复旦大学历史系教授)