聚烯烃：需求真空期带来贸易商库容矛盾激化

龙听

　　春节后聚烯烃盘面价格冲高回落，现货成交不佳，基差虽小幅走强，但依然偏弱。盘面价格回落的原因主要在于部分贸易商出现资金收紧问题，且据了解目前仓库库容紧张，贸易商不仅无能力继续大规模收货，反而出现释放库存的需求，而下游尚未大规模开工，或是备有一定原料库存，倒逼贸易商报价开始出现松动。考虑到最近几天下游开工率将会迅速抬升，按照往年节奏，春节后两周内下游还有一轮季节性刚需备货，预计将会阶段性缓解中游向下游货源流转不畅的局面，叠加供应端和成本端支撑较强，现阶段盘面单边价格下跌空间有限，仍有反复。但随着下游刚需补货结束后，市场的矛盾点仍将回到对强需求预期的证实与证伪上，从领先性的宏观指标来看，目前终端订单的恢复不可持续，强需求预期大概率将被阶段性证伪，届时将会迎来一波大的回调。

　　图1：PP贸易商库存与基差

　　资料来源：ifind，国海良时期货研究

　　从盘面单边看，节后冲高回落的原因除了供需层面中游库存矛盾激化无法向下游流转外，估值层面也可以定义为估值偏高。在内盘这波反弹带动下，聚烯烃进口利润来到自去年来的相对高位，考虑到需求处于真空期，更接近反应下游需求的贸易商库存大幅累库，而贸易商库存对进口利润存在3周左右的反向领先性，在其指引下PP进口利润修复的持续性也有限，外盘价格就给到盘面反弹的上边际，盘面开始出现估值修复。

　　而随着盘面价格的回落，高估值得到修复，但成本端强支撑又限制其下方空间。目前盘面价格已经接近盘面下边际华东粉料加工成本，考虑到最近几天下游开工率将会迅速抬升，且节后两周内下游还有一轮刚需备货，预计将会阶段性缓解中游向下游货源流转不畅的局面，盘面价格继续回落空间有限，仍有反复。

　　图2：PP进口利润与贸易商库存

　　资料来源：ifind，国海良时期货研究

　　未来若价格再次冲高，又会面临外盘价格压制，随着季节性刚需补货结束，库存能否顺利流转很大程度就要取决于对之前强需求预期的证实与证伪上，也就是进入验证终端订单情况的阶段。从领先性的宏观指标来看，新增社融同比对中国经济惊喜指数存在两个月的正向领先性，中国经济惊喜指数一般表征国内多行业终端订单情况，新增社融同比仍处于寻底阶段，在其指引下，国内终端订单的反弹持续性受限，预计仍有一波下探，而中国经济惊喜指数与PP下游终端BOPP订单天数存在较强相关性，从这个角度看，强需求预期大概率将被阶段性证伪，届时将会迎来一波大的回调。

　　图3：中国经济惊喜指数与新增社融同比

　　资料来源：ifind，国海良时期货研究