对西方大型矿业公司较少涉足期货市场的思考

龙听

对于期货市场，全球资本有着共同的理解——投机获利场所，但是国内外矿业公司则存在不同的态度。通过期货套保应对市场价格波动风险、提前锁定利润已经成为国内矿业公司的普遍操作，而必和必拓公司、力拓公司、淡水河谷公司等西方大型矿业公司，近些年来均对期货交易则避之远之，即便部分矿业公司参与期货市场也是浅尝辄止。



期货交易风险
随着市场演进不断上升


第二次工业革命开启之后，英国对金属需求快速增加，本土矿产品产量难以满足需求，开始从美洲、亚洲大量进口铜、锡等矿石原料。由于路途遥远，在当时的条件下运输需要3个月左右时间，在此期间，相关矿石价格经常大起大落。为避免价格波动风险、提前锁定利润，贸易商与下游客户商定以预约价格方式，签订3个月后的交易合同。


基于这种交易模式，1876年，伦敦金属有限公司（伦敦金属交易所前身）成立，推出的3月铜、锡期货合约成为贸易公司对冲价格波动风险的重要手段。


随着期货市场发展成熟、功能扩展，上游矿业公司、下游生产企业以及各类投资者纷纷加入其中，有些是通过卖出期货仓单，防止未来价格大幅下跌造成损失，有些是为了买入期货仓单，防止未来价格大幅上涨带来成本上升，还有些则是通过在不同时间买卖期货合约、锁定差价获利。


20世纪70年代之后，金属期货市场也吸引了大量西方矿业公司参与。这一时期，全球矿业市场供应宽松、略有过剩，必和必拓、力拓、英美资源等大型矿业公司也通过期货市场在价格相对高点开展套期保值，并成为一支重要的“空头”力量。


此后，持续快速增长的中国经济，大幅拉升了金属矿产品的市场需求，中资力量进入国际期货市场大量购买铜、铝、镍等国内短缺品种合约，并提取现货运回国内，逐步打破国际市场供需平衡，支撑价格不断走高，导致国际矿业公司在套保上损失惨重。


上世纪90年代之后，金属期货市场“多空”阵营出现变化，双方力量对决更加激烈、各有胜负，先后曝出住友商社LME铜、株冶LME锌等事件，很多矿业公司受到警醒，纷纷针对参与期货交易建立严厉风控制度。


21世纪，中国“入市”，支撑全球矿业市场进入“牛市”，金属矿产品价格一路上涨。随着大量对冲基金、宏观基金、量化基金等投资者涌入，期货市场的逐利性愈发突出。


一方面，市场炒作导致期货价格经常严重偏离行业基本面，甚至被极度扭曲。比如，2006年2月—4月份，LME期铜价格由不到5000美元/吨，一路突破8500美元/吨。另一方面，随着期货交易量的攀升，实物交割的占比却不断下降。比如，LME成立之初，95%左右的成交量最终呈现为实物交割，而目前仅剩下5%左右，严重背离市场设立初衷。



大型矿业公司
参与期货市场意愿不足


一是期货市场机制限制企业参与意愿。期货市场交易信息相对公开透明，企业很难实施大规模的套期保值操作。如果保值规模较大且交割日期较为集中，很容易被市场投机者察觉，最终可能落得被挤兑的下场。如果保值规模太小，则无法起到保值作用。同时，依据期货价格形成机制，如果近期合约价格相对较高，那么远期合约价格必然处于“贴水”状态。比如，前段时间LME期铜合约价格一直维持在9000美元/吨以上，1年以上远期合约价格则要低很多。由于随着时间推移市场面临的不确定性增多，加之远期价格与近期价格的价差增大，矿业公司对于未来产品实施套保的愿意，也随着远期合约月份价差的增大而降低。


二是开展套保容易陷入两难选择境地。如果矿业公司前期依据市场预判，在期货市场卖出远期合约，锁定价格、锁定利润，但是，重要项目突发意外、短期难以复产，消息一旦公布将对价格上涨形成支撑。面对这种情况，如果该矿业公司漠视市场价格变化、不采取平仓操作，势必面临重大损失，这是股东所不能允许的。如果其第一时间大举买入期货合约，不仅能对冲前期“空头”损失还能获利，但是这种行为涉嫌利用内幕信息投机，极易引发监管调查。西方资本市场更为成熟、规则更为完善、违规成本更高，无论多大的企业，一旦出现违规行为，只要被调查就会被发现、就会遭受严惩，甚至导致股东破产、经理人面临牢狱之灾。比如，在住友商社LME铜事件中，监管机构最终介入调查，导致住友商社直接损失近26亿美元，并支付近3亿美元了结相关事项，交易员滨中泰男则被判入狱7年。


三是套保不是应对市场冲击的唯一方式。期货套保最重要的作用体现在平滑企业经营周期、避免大起大落。西方大型矿业公司很多是“百年老店”，经历了多轮行业周期，对市场的规律性、波动性认识深刻。


为确保随时有效应对市场波动冲击，矿业公司长期保持较低的资产负债率、较为丰裕的现金储备，比如，多数公司在正常年份资产负债率长期保持在50%上下、现金储备维持在总资产的5%~10%之间，偿债压力相对较小，抵御市场波动能力较强。同时，矿业公司还会通过不同期限的长协安排销售产品，销售价格波动整体低于市场价格波动，回款相对稳定。比如，目前智利国家铜业公司每年180万吨左右的铜销量中，80%以上通过长协方式，价格参照LME价格基本锁定，现货销售量较少，没有必要进行期货套保。另外，国际矿业公司在资产买卖上较为灵活，一旦遭遇历史性严重危机，即便是力拓、淡水河谷、英美资源、嘉能可等大型有实力的企业，也都会果断剥离资产、回流现金应对危机。


四是通过影响现货市场获利更便捷、安全、高效。矿产行业具有典型的寡头垄断特征，比如，淡水河谷、必和必拓、力拓、FMG等4家企业控制了全球50%左右的铁矿石产量和70%左右的贸易量，智利国家铜业公司、必和必拓公司、嘉能可公司、自由港集团、墨西哥铜业公司、第一量子公司、波兰铜业公司等生产企业控制了全球45%左右的矿山铜产量，他们的一举一动都牵动市场神经、影响价格走势。比如，淡水河谷东南部矿山溃坝事件导致铁矿石价格上涨，必和必拓埃斯康迪达铜矿工会谈判破裂带动铜价上涨。


凭借市场影响力和定价权，西方大型矿业公司能够通过调整生产经营计划、节奏等影响现货市场，以抬高商品价格获利，或者压低商品价格打压竞争对手。比如，调整项目开发进度、产能释放计划、发货交货速度等等，这些行为的效果立竿见影，且不会受到监管调查。



中资矿业公司
从事期货业务需谨慎


西方大型矿业公司对待期货交易的态度，受到期货市场风险、规则等客观因素的现实制约，也有其自身经营合规性、便利性、高效性等方面的综合考虑。今年3月份，青山集团LME镍事件的发生，有地缘政治局势导致的偶然性因素，也是不适当期货交易理念、行为的必然结果。这些经验和教训，对于快速成长壮大的中资矿业公司从事期货业务，具有很强的启示性、借鉴性。


一是期货虽好，但不能过度投机。要严格遵守套保原则、执行套保策略，合理匹配期货合约结构与企业产能结构，低调行事、注意保密。青山集团产能输出85%以上是镍铁，高冰镍产能仅10万吨上下，且两种产品均不是LME镍交割品种。但是却在LME卖出15万~20万吨仓单，存在很大的投机成分，且在交易过程中暴露头寸，被对手牢牢盯住，导致处处被动、任人宰割。


二是做符合身份地位的事。合法合规是生产经营的底线，任何时候都不能存在侥幸心理；影响力越大责任越大，越要敬畏市场、取信市场、维护市场，才能受到行业尊重、与同行共赢。此次LME镍期货“逼空”事件中的多头涉及知名上下游企业、金融机构等，在一定程度上也反映出市场参与者对青山集团过往几年利用其产业影响力、市场控制力在期货市场“翻云覆雨”行为的态度。


三是在实体经营上下更大功夫。期货套保虽能够应对市场波动冲击，但不是矿业公司的最优选择。要聚焦资产质量效益提升、管理运营能力提升，积极但不激进、上进但不冒进，努力保持健康的资产负债率、合理规模的现金储备、合适比例的长协销售和具有竞争力的生产成本，才是矿业公司发展的“良方”，才能成就百年基业。