高成本低需求背景下的PTA交易逻辑

龙听

　PTA产能集中-全球产能集中在亚太

　　PTA产能集中-亚太产能集中在中国

　　中国产能占据亚太73%左右。且近几年的新增产能都来自于中国，且来自于聚酯巨头的进一步扩张，其他地区新增产能不多。

　　PTA产能集中-国内寡头

　　我国PTA产能主要分布在辽宁（大连）、浙江、江苏以及福建，四地产能共计5329万吨，占我国PTA总产能的85%； 当前我国PTA供应主体公司主要有逸盛系（恒逸石化（000703）、荣盛石化（002493））、恒力股份、福海创、新凤鸣（603225）、虹港石化等，CR5占据60%以上份额； 供应商对供给的把控能力明显增强。

　　PTA产能集中-规模逐步变大

　　CR5占据60%以上份额，且装置规模化，200万吨以上的规模产能占据74%。

　　PTA生产成本逐步降低

　　随着PTA技术的革新，PTA物耗越来越低，用能越来越低，加工成本越来越低。 PTA产能中，小装置面临淘汰风险，目前重点关注低利润下中型装置的退出速度。

　　PTA竞争性产能出清

　　随着加工费的压缩，装置长停增加，2021年新增470万吨装置。长停装置占总产能12.2%。

　　PTA产业链一体化趋势明显

　　PTA来看逸盛2005万吨（宇宙巨无霸），恒力1160万吨（单体产能最大）。

　　PX浙石化一期二期共900万吨。其中荣盛51%股权+子公司中金石化160万吨，权益产能619万吨，其PX产能占比最大。

　　聚酯产能中，恒逸石化产能最大，其次是桐昆、新凤鸣。

　　产业抗风险能力增强

　　产业某一环节减停产的弹性降低（当然由于主流PTA供应商PX还没有做到完全自给自足，其负荷运作还要参考PTA加工费）。

　　PTA出口增加

　　随着产能的增长，国内PTA已经进入过剩格局，企业积极寻求海外市场

　　PTA的现实

　　外需不佳，服装出口下滑明显，后期预期亦不佳

　　1-3月纺织服装累计出口同比11%，3月当月出口同比16.5%。

　　1-3月份纺织品累计出口同比15.1%，3月同比22.2%。1-3月服装出口累计同比7.4%，3月同比10.5%，服装去年开始下滑明显。

　　出口数据表现不明显弱势原因：

　　① 现在做多的还是去年的单子，新单有限（订单有滞后效应）；

　　② 订单向大厂集中；

　　③ 价格上涨因素。

　　东南亚出口恢复，挤占我国出口

　　随着国外疫情的“躺平”政策，东南亚终端产能有所复苏，出口恢复，挤占我国终端出口的空间。

　　终端国内外库存相对较高

　　2020年疫情导致的国外低库存已经在2021年下半年回补（国际物流缓解，当然其中亦有价格上涨的因素） 。 国内纺织服装存货亦出现大幅上涨。 总体制约投机需求。

　　大宗高价格，国外高通胀，抑制需求

　　内需较差-期待有好转

　　3月社会消费品零售总额34233亿元，同比下降3.5%，环比下降1.93%，4月份数据应该环比更差。

　　其中服装鞋帽针纺织品类1-3月下滑0.9%，3月当月下滑12.7%。

　　疫情影响下游偏弱

　　聚酯负反馈（短期亦有疫情物流影响）

　　聚酯负反馈（短期亦有物流影响）

　　今年聚酯产量或较预期降低

　　二季度由于疫情以及效益的影响聚酯产量较预期下滑。基于不及预期的略悲观预期，预计全年产量增速5-6%左右，产能增速6%左右。

　　PTA国内产能增长迅速

　　2020-2023年是PTA产能投放大年，截止目前，PTA产能达6900多万吨。

　　聚酯产能产量情况

　　112年4万亿投资，聚酯产能大幅增长，随后进入低增速阶段，17年后增速回升，近几年相对平稳，在10%偏下水平。PTA产能增速明显大于聚酯产能增速。

　　PTA效益与物流原因主动减产

　　PTA平衡需要供应商加大减产力度

　　PTA库存水平中性

　　成品油裂差坚挺支撑石脑油

　　二季度NAP裂差预计重心13050美元/吨PX仍处于产能扩张周期。

　　PXN修复，但难给与更高估值

　　二季度PXN预计重心270美元/吨，难大幅超过300美元/吨。一方面PX大格局过剩，一方面由于终端负反馈国内PTA开工难给出较大的增长空间。

　　PXN修复，但难给与更高估值

　　亚洲PX开工低：

　　① 固定检修，

　　② 效益差，

　　③ 石脑油现货紧张，俄罗斯油采购困难。

　　PTA加工差低位震荡

　　二季度PTA加工差预计300-600元/吨。

　　PTA估值

　　总结

　　PTA产能较为集中，产业对于现货市场的把控能力强（控制现货流通性，今年主流供应商加大了现货操作力度），同时PTA产业一体化比较明显，抗风险能力较强。产业某一环节减停产的弹性降低（当然由于主流PTA供应商PX还没有做到完全自给自足，其负荷运作还要参考PTA加工费）。

　　产能大增长，技术革新，成本降低，出口增加

　　聚酯产业链上游产能大增长，PX全球过剩，PTA产能增速大于下游聚酯，国内过剩。

　　需求端国内外库存较高，国外通胀抑制需求，东南亚服装供应恢复，国内终端订单下滑，且预期不佳；国内需求数据较差，增长放缓收入减少，预期有恢复但难出现大的放量。

　　聚酯开工难回到前期较高的位置，倒逼PTA平衡需要更加积极的减产，PTA加工差难出现大的改善（低位加工差倒逼工厂低开工）。

　　后期PTA重心仍将跟随成本波动。

　　9月差猜想：先正套后反套（当前需求偏弱预期下月差偏高）。