政府工作报告提出“降低实际利率” “股债双牛”演绎还在继续

龙听

去年熊霸全球的中国股市今年以来持续大涨，跷跷板效应下，经历去年牛市的债券市场则迎来震荡调整，投资者甚至开始怀疑去年底一致看好今年上半年债市的观点是否出了差错。不过本周二发布的中国政府工作报告中提出“降低实际利率”，由此激发的降息预期又令债牛信心重升。

　　在政府工作报告提出降低实际利率水平，适时运用存准率、利率等手段引导扩大信贷投放后，对35位债券交易员进行的调查显示，有40%的交易员对国内债市续牛更有信心，而信心偏低的交易员比例则不到三成，其余则持中性态度。

　　“这个逻辑其实很简单，就是降息的欲望又被勾起来了，跷跷板也不管了，股债齐涨。”参与调查的上海一银行交易员称，政府报告中降低实际利率的提法又燃起了大家降息的预期，而且市场对积极财政的预期有所下降，稳增长压力仍大。

　　以10年期国开活跃券180210为例，受国内股市连续大涨的压制，其收益率今年初以来反弹幅度约20个基点(bp)，并于周二触及3.75%的阶段性高位，不过在政府报告“降低实际利率”的提振下，已回落6bp；10年期国债期货主力合约本周亦表现较好，截至目前周涨幅近1%。

　　受访交易员所在机构涵盖了银行、保险、基金和券商。

　　联讯证券首席经济学家李奇霖表示，政府报告后债市情绪乐观了起来，一方面可能是财政政策的原因，因为大家发现积极财政力度方面并没有想象的那么强大；相反货币政策灵活度好像更高一点，包括降低实际利率。

　　“政府报告提到要用好准备金工具和利率工具，这就意味着或许除了下调准备金率外，降息也不是不可能，顺序上可能先下调公开市场操作利率，然后慢慢地下调基准利率。”他说，“所以就是货币政策好像比财政的空间更大，这对利率市场对债券市场肯定是有利的。”

　　政府工作报告提到，既要把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”，又要灵活运用多种货币政策工具，疏通货币政策传导渠道，保持流动性合理充裕，有效缓解实体经济特别是民营和小微企业融资难融资贵问题，防范化解金融风险。深化利率市场化改革，降低实际利率水平。

　　中信证券固收团队的报告认为，政府工作报告对货币政策的部署，最值得关注应该就是“降低实际利率水平”和“适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段引导金融机构扩大信贷投放”，很显然，降息已经纳入货币政策考量。

　　“提出适时运用利率手段，降息概率加大。”该团队首席分析师明明称。

　　*股债双牛并不遥远*

　　梳理2018年底的机构研究报告可以发现，分析师几乎一致看多2019年上半年中国债市行情，理由则是中美贸易争端下经济会继续寻底，而货币政策将保持宽松，流动性也会合理充裕。不过经历了三年多颓势的中国A股突然迎来反转，上证综指年内迄今涨幅近25%，创业板指数涨幅更是达到35%。随着股债跷跷板效应逐渐显现，现券和国债期货接连走软。

　　“股市一下把债券界的机构打蒙了，大部分时间国内股债联动性其实不强的，但(A股)这么猛烈，多硬的债券多头也都怀疑人生了。”华东一城商行的资管部负责人称。

　　然而政府报告中透露出的政策可能进一步宽松的讯息周三开始集中发酵，当日股市继续大涨并突破3,100点大关，10年期国债期货亦连续第四日收高；现券收益率周三尾盘跌幅扩大至逾4个bp(基点)，周四再度下行4个bp左右。

　　虽然年后股票市场涨多而债券市场震荡，但近日“股债双牛”的预期似乎有所增强。

　　中信证券报告称，总体来看“股债双牛”的演绎还在继续，全球流动性拐点是支撑股债双牛的基础，全球货币政策转向和全球流动性修复可能促成人民币汇率升值、股市上涨和利率下行的行情。

　　华创证券固收首席分析师周冠南团队报告指出，对于债券市场而言，政府工作报告“在稳增长的基础上防风险”决定了政策的操作需要考虑多重目标，使得政策操作更加谨慎，货币政策不能放任盲目杠杆和空转行为发生，地方政府债务和地产约束也未显着放松，因此经济寻底的过程可能会更漫长一些。

　　该团队并认为，短期股债跷跷板效应仍强，债市震荡整理；但是目前经济仍未企稳，两会行情结束后，伴随二季度经济基本面下行压力的兑现，货币政策或继续执行“降成本”操作，则债券市场可能存在交易性机会。