通胀抬头 期债上涨空间有限

龙听

   近期利率债市场在十年期国债现券收益率下跌至接近3.0%之后重新出现快速反弹，目前收益率已经回升至3.3%附近，而期债也跟随现券出现较大跌幅。回顾过去两周的行情，月初官方制造业PMI数据触底回升并远超预期，进入3月之后各地逐渐进入开工旺季，基建投资增速有望进一步提升，通胀预期抬头，中美贸易磋商进展良好，央行货币政策没有出现进一步宽松的迹象，这是造成期债大跌的重要原因。

   周四3月通胀数据正式公布前后，期债反而出现了明显走高，十年期国债期货主力合约T1906盘中涨幅一度达到0.33%。我们认为，以上提到的这些不利因素短期并没有发生根本改变，当前期债缺乏持续上涨的基础，周四的上涨更多还是经历前期快速下跌之后高通胀预期兑现时的修复性反弹，追涨风险较大。

   从3月通胀数据看，CPI指数同比上涨2.3%，基本符合市场预期，高于前值的1.5%。其中，鲜菜价格上涨16.2%，影响CPI上涨约0.42个百分点，猪肉价格上涨5.1%，影响CPI上涨约0.12个百分点。当然鲜菜价格并非出现了大幅度上涨，主要还是因为2018年同期，鲜菜价格在春节后出现大幅下降，而今年降幅较小。

   CPI影响因素中，当前市场重点关注的还是猪肉价格。环比上看，全国猪肉平均上涨1.2%，影响CPI环比上涨约0.03个百分点。进入2018年下半年以来，非洲猪瘟的影响呈现愈演愈烈趋势，这加速了产能的出清。目前无论是生猪存栏还是能繁母猪存栏均出现了快速下降，根据农业农村部公布的数据，截至2019年2月末，生猪存栏数量为2.78亿头，同比下降17%，能繁母猪存栏2738万头，同比下降19.80%。非洲猪瘟影响短期很难消除，未来生猪和能繁母猪存栏将会延续下降趋势。这意味着当前处于新一轮猪周期的起点，猪肉价格有望稳步上涨，持续拉动CPI上涨。

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2019-4-12 08:57

   PPI同比上涨0.4%，略高于前值的0.1%，环比由负转正上涨0.1个百分点。进入3月开工旺季之后，上游原材料出现明显上涨，大宗商品中，铁矿石和钢材涨幅较大。2018年PPI指数中3月、4月和5月基数均较低，因此在接下来两个月PPI同比增速仍然有进一步走高的可能性。

   对于当前债市，市场对通胀持续走高的预期是较为一致的，应该关注的是即将公布的3月金融数据、其他主要的经济数据和央行的货币政策走向。对金融数据的预测较为困难，如果3月继续如今年1月、2月一样表现抢眼，则可以基本确定为信贷增速的底部反转，融资环境出现明显改善，对债市形成进一步压力。对于经济数据，从PMI数据、高频数据来看，比如发电耗煤增速，3月经济数据大概率还是会有超过年初预期的表现。今年以来，地方债发行提前至1月，基建投资增速继续加快，将给经济企稳增添动力。

   对于货币政策而言，央行4月没有再度降准。我们认为当前经济形势没有出现进一步恶化，金融市场流动性始终较为充裕，央行暂时没有进一步降准的必要，预留政策操作的空间。

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2019-4-12 08:57

   综上来看，当前债市的不利因素较多，大涨的可能性很小，但同时也要注意到，当前流动性较为宽松，R007利率维持在2.5%左右，那就意味着十年期国债收益率超过3.3%时会存在充足的套息空间，此时配置力量的介入将会限制收益率进一步上涨。预计接下来一段时间，十年国债收益率有望在3.1%—3.3%之间波动，在此区间内可以寻求波段性交易机会。

                               （作者单位：中信建投期货）