【铝二季报】如何解读三个预期差

龙听

　　【20230404】铝：如何解读三个预期差？

　　疫情阴霾散去，2023年迎来崭新的篇章。但新年一季度以来，电解铝市场有三个方面与市场预期出现了较大的偏差。

　　【国内供应的预期差】由于一季度枯水期，云南地区电力供应偏紧，当地政府要求云南地区电解铝企业再度限电压产，在多家铝企尝试争取谈判后，最后依然要求企业在去年减产100万吨产能的基础上，再度减产78万吨年产能。这也为今年的电解铝供应提前揭示了风险，今年丰水期若西南地区难以顺利复产，则对于全年产量将有较大影响。

　　【海外市场的预期差】海外市场的预期差主要来自于两个方面：供应和需求。供应端的预期差在于美国宣布对俄罗斯铝征收200%的进口关税，意味着未来美国或整个欧美地区将不接受俄铝，这将导致俄铝大量出口至中国，而中国铝材出口受阻，因此对于国内的供应是比较大的风险。需求端的预期差在于美国加息的步伐暂未停止，但去年起高利率对于终端经济的负面影响已经开始体现，国内铝材出口订单遭受打击，预计今年国内外贸订单以及海外整体消费量将呈现明显下滑。

　　【国内需求的预期差】去年年底国内疫情管控转向后，市场对于今年的消费复苏普遍抱有比较大的信心。尤其是基建、地产以及消费品方面。但今年一季度以来，消费虽出现环比好转，但恢复速度以及增长幅度并不及市场预期。一方面国内终端订单增量较为有限，另一方面资金面缺乏较大刺激。市场普遍预期二季度会呈现环比好转。

　　【全球电解铝供需平衡】预计2023年全国电解铝产量达到4110万吨，增速2.6%，需求达到4217万吨，增速3.0%，国内短缺21万吨。海外产量2956万吨，增速2.2%，需求量2839万吨，增速-1.7%，海外过剩30.9万吨。全球电解铝供需格局呈现紧平衡，小幅过剩10万吨左右。

　　全球电解铝供需平衡

　　全球电解铝供需平衡表

　　数据来源：紫金研究所

　　国内供应的预期差

　　云南Q1限电 全年产能预期下调

　　2023年以来，能源问题再次掣肘国内电解铝企业的产量。云南地区在经历了2022年9月20%的降负荷压产后，又在2023年2月开始了两轮降负荷压产。受制于枯水期水力发电疲弱，加之库存水位较低，云南地区用电负荷压力较大。截至一季度末，云南地区电解铝产能再度下降78.3万吨，目前运行产能大概在339万吨左右，日产量下滑至1万吨以下。全国电解铝运行产能亦有所下调，预计年底之前产能将达到4147万吨。

　　数据来源：紫金研究所；公开新闻

　　电解铝Q1产量抬升 铝水比例下降

　　1-2月国内电解铝产量共计651万吨，累计同比增加5.85%，日产量维持在11.03万吨左右，环比去年年底呈现环比下跌。由于云南地区对铝厂实施降负荷压产要求，预计云南复产之前，国内电解铝日产量将下降至11万吨以下。

　　春节前后，铝水比例下降，1月铝水比例下降至59.2%，2月重新回升至62.7%。在型材企业订单好转的预期之下，预计铝水比例会继续上升，因此铸锭量也会减少，或将造成显性库存的下降。

　　数据来源：紫金研究所；SMM

　　云南电力紧平衡持续 外送压力较大

　　云南地区发电结构中有明显的季节性变化。在二三季度丰水期，云南地区水力发电占比达到90%以上，但在枯水期，由于降水偏少只能消耗水库存量，枯水期水力发电占比达到60%左右。

　　用电量同样增长，其中居民用电在去年创下高峰，云南地区发电除了要满足本地用电需求以外，还需要完成“西电东送”的指标。云南地区中工业用电占比47%，非工业用电占比32%，外输电量达到21%，其中广东占比17%。云南“十四五”计划每年向广东、广西送电1452亿千瓦时。云南2022年发电3303亿千瓦时。

　　电解铝成本中枢整体下移

　　一季度以来，国内电解铝企业成本端整体呈现下移，其中主要以电力价格与辅料价格下跌为主。相较于年初而言，全国电解铝平均成本下移了819元/吨。铝价同步下跌，电解铝企业平均利润在成本的下跌支撑下相对持稳，一季度平均利润率持稳在5.54%，环比2022年4季度有所回升。

　　从铝产业链利润率而言，国内氧化铝行业利润较为丰厚，长期维持在20%附近，电解铝行业利润从2022年一季度开始环比稳步回落，目前连续两个季度维持在5%左右，铝加工行业整体利润水平较为低迷，但由于主要赚取加工费，因此长期以来也较为稳定。若更高的利润也无法刺激电解铝的产量，叠加氧化铝产能相对过剩，预计铝产业链上下游利润将面临重新分配。

　　数据来源：紫金风云

　　电解铝成本：煤价带动能耗成本下移

　　2022年在冬夏气温超常的影响下，全社会总用电量创下新高。今年以来2个月，总用电量相较去年同期正增长，其中主要是春节期间第二产业用电量增加，以及冬季居民用电增加。伴随天气转暖后北方部分地区停止供暖，第三产业以及居民用电将环比下降，相应的动力煤也将进入消费淡季，电价也将呈现一定幅度的回落。对于电解铝企业成本端而言，电价的下跌将降低能耗成本。

　　数据来源：紫金天风风云

　　电解铝成本：原料过剩格局难改

　　氧化铝企业平均利润在春节后缓慢回升，利润的增长主要来自于成本端的下跌。冬季部分地区要求环保检查影响了氧化铝总产能，价格小幅上涨。但春节后云南限产影响了氧化铝需求量，同时河北地区新增产能释放，价格一度有下跌风险，北方部分企业延迟复产时间，支撑价格企稳。

　　从氧化铝供需平衡而言，氧化铝成本仍有下跌空间，来自于烧碱价格的回落。同时新增产能投放若及预期，今年氧化铝产量环比增长200万吨以上，若国内丰水期云南不能按期复产以及投产，国内氧化铝过剩格局将扩大。

　　数据来源：紫金风云

　　电解铝成本：辅料成本仍有下探空间

　　预焙阳极是电解铝生产的主要辅料，电解铝制备也是预焙阳极的唯一下游。主要原料为石油焦和煤沥青。成本占比中，石油焦占比达到71%左右，煤沥青占比达到23%。年初以来，石油焦价格环比去年年底大幅下跌，煤沥青价格也呈现小幅下跌。带动预焙阳极成本端下跌。年初至今，预焙阳极对于电解铝成本端下降的贡献达到480元/吨左右，是电解铝综合成本下降的主要原因。

　　由于国内电解铝在2-3月开始减产，国内预焙阳极的过剩量继续扩大，预计将继续通过出口来改善国内供需平衡。

　　数据来源：紫金研究所；海关总署

　　海外市场的预期差

　　美国征税影响：进口占比不高

　　2月，美国对俄罗斯铝征收200%的关税。实际上美国在去年10月份已经考虑对俄罗斯金属实施报复性禁令，完全禁止进口、惩罚性关税和制裁相关公司均在美国考量之中。

　　2021年，美国共进口未锻轧铝398万吨，其中来自于俄罗斯的为21.52万吨，占比4.5%。俄罗斯共出口未锻轧铝345.13万吨，其中出口至美国占比8.1%

　　该消息对于铝基本面影响较为有限，即便美国不接受来自俄罗斯的铝锭，也只是改变了铝的贸易流向，若俄铝不会受此影响而减产，全球总体的供应及需求扰动有限。但可能会增加国内进口压力，同时会增加国内铝材及铝制品出口等。

　　数据来源：海关总署；紫金研究所

　　美国征税影响：欧美拒绝俄铝的极端情况

　　2022年俄罗斯电解铝产量达到399万吨。俄罗斯出口至欧洲的铝锭达到20%以上，主要出口至意大利、荷兰以及挪威等欧洲国家。2021-2022年欧洲由于能源危机，暂停了150万吨电解铝的产能，使得欧洲对于进口电解铝的需求进一步上升。

　　目前只有美国对俄罗斯铝征收200%关税，但欧洲国家，尤其是欧盟国家对于俄罗斯铝也并非十分接受，由于部分国家终端产品会出口至美国，因此不排除欧洲国家会逐步规避使用俄铝。

　　假设一种极端情况，若欧洲完全不再使用俄铝，预计至少有80万吨俄铝无法顺利出口，加上原本出口至美国的27.67万吨，最悲观预期下预计将有107万吨左右的俄铝将转向出口至其他国家，预计亚洲国家将面临较大压力。

　　数据来源：海关总署；紫金研究所

　　美国征税影响：假设俄铝打折进口中国

　　自俄乌冲突开始，俄罗斯出口至中国的电解铝环比增长迅猛。近年来，俄罗斯铝单月进口占比从最低4%上升至84%。从年度而言，近年来虽然国内进口量呈现逐年下降的趋势，但2022年俄罗斯进口铝增速达到58.8%，进入2023年，1-2月俄罗斯进口量累计同比去年增长264%.

　　若2023年，美国以及欧盟国家均拒绝俄罗斯铝锭，那么至少有107万吨俄铝需要出口至亚洲国家，市场传言俄铝可能会以LME折价的方式进入中国，假设以85%的折扣进口，目前的比价是可以支持窗口开启的。

　　数据来源：海关总署，紫金研究所

　　海外市场需求：出口整体转弱

　　欧美地区高利率对于实体经济的影响与铝材出口的表现十分匹配，从去年二季度末开始，出口铝材的增速开始直线下滑，单月出口量也呈现环比回落的走势，出口利润回归到2021年的水平。

　　今年以来，海外相对较弱的需求依然没有明显改善，加之新年假期的影响，1-2月的出口铝材增速同比回落至20%左右，单月出口量均不及去年同期。

　　数据来源：海关总署；紫金研究所

　　海外市场需求：高库存和弱消费并存

　　海外相对较弱的需求主要来自于高利率对于企业融资以及经济活动的影响，另外一个原因，主要是去年上半年国内终端出口的大幅增长使得海外的整体库存偏高。从欧盟乘用车情况而言，在经历了半年左右的乘用车注册量负增长之后，去年下半年的欧盟乘用车负增长程度不断好转，年底呈现了正向增长。此外美国ISM制造业PMI中的客户库存指数也不断攀升，截至2月已经达到疫情前水平。海外利率增长且终端库存较高，意味着短期内海外需求主要以库存去化为主，预计出口端将继续呈现疲弱。

　　国内需求的预期差

　　地产竣工可期 但仍需一定耐心

　　1-2月房屋竣工面积累计增速录得8%，新开工面积累计同比-9.4%，竣工面积在去年低基数的基础上录得正增长。按照滚动同比增速测算，2月国内地产竣工达到-14.9%。两会政策对房地产的指引信号主要在于化解房地产风险，以及加强住房保障体系建设。虽然未提及“保交楼”相关政策，但作为化解房企金融风险的重要一环，今年各地仍会高度重视，并出台相关政策推进此项工作。

　　今年1-2月铝型材开工率好于往年同期，尤其是节后建筑型材企业开工率表现较为强劲，建材版块订单在春节后呈现明显增长。

　　数据来源：SMM；国家统计局；紫金研究所

　　电网投资目标公布 特高压带动线缆需求

　　2022年，国内电网基本投资额达到5012亿元，2023年计划再度提高国家电网基本投资额目标将超过5200亿元。

　　国家电网对2023年电力供需整体形势做出的总体判断是：全网紧平衡、局部有缺口、互济能保供。加之去年疫情的影响导致部分项目延缓开工，预计今年特高压项目将呈现全面提速。此外，风光大基地项目持续建设推进，将加大相关配套输电设施建设。

　　近期举行的2023年能源工作会议和国家电网2023年工作会议中已提及将驻马店—武汉、武汉—南昌、张北—胜利、川渝特高压工程以及陇东—山东、宁夏—湖南等项目纳入重点推进名单，2023-2024年本轮特高压建设有望迎来第一阶段的密集核准、招标期，结合本轮直流工程为主的特点，预计2023-2024年有望释放特高压投资约1500-1600亿元。

　　消费品市场外贸疲弱 内需预期好转

　　铝在消费品终端领域的主要产品是铝板带以及铝箔，涉及食品包装、易拉罐、新能源汽车电池包装、车身板以及轨道交通领域。2022年铝板带和铝箔分别占比国内电解铝消费33.1%和11.5%。

　　一季度以来，铝板带箔企业反映内贸订单相较去年同期略微好转，外贸订单远不及去年上半年。分终端领域而言，铝板带箔产品终端领域较为分散。一季度以来食品包装领域正在环比回暖；建材版块订单环比略微改善；印刷领域订单预计在二季度好转；家电领域预计从三月开始订单好转，夏季会走弱；新能源汽车相关订单在补贴退坡后呈现走弱。铝板带箔企业认为在二三季度会见到需求环比明显增长。综合而言，铝板带箔企业对于今年整体消费品、建材、以及电子的订单维持中性偏乐观的预期。

　　数据来源：SMM；紫金研究所

　　新能源汽车销量增速或环比回落

　　1-2月新能源汽车销量达到93.3万辆，同比增长21.9%，渗透率达到31.7%。

　　2022年，在新能源汽车补贴增加的影响下，新能源汽车产销远超预期，销量达到687.2万辆，相较年初销售目标增长了5.7%。今年以来，新能源汽车补贴退坡，加之部分燃油车企业率先降价挤占新能源汽车市场，部分新能源汽车成品库存较高，预计国内新能源汽车销量或难以维持前几年的超高增速。按照20%的增速预期，预计2023年国内新能源汽车用铝量将达到284.5万吨，占比铝消费6.75%。

　　数据来源：中汽协，紫金研究所

　　光伏装机开年增长 全年目标清晰

　　1-2月国内光伏新增装机容量20.37GW，累计同比增长88%。由于去年年底12月单月装机量远超平均值，单月装机21.7GW，是平均单月装机量的三倍。2022年全年装机总量达到87.4GW，相较年初目标装机量增长24.9%。

　　今年根据CPIA预测，国内装机将在97-120GW，根据BNEF预测，预计海外全年装机目标在135GW。根据测算，全年将带动国内耗铝量242.8万吨，占比铝消费5.77%。

　　数据来源：BNEF,CPIA,紫金研究所

　　国内电解铝月度平衡表

　　国内电解铝月度平衡表

　　数据来源：紫金研究所

　　两轮下跌周期价格轨迹图

　　[2011.12-2014.6] VS [2022.3-至今]

　　数据来源：紫金研究所