“大变局”下非金融企业如何破局

龙听

2018年中央经济工作会议指出：“我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期。世界面临百年未有之大变局，变局中危和机同生并存。”作为国民经济的中流砥柱，非金融企业肩负着创造实物产出、推动经济发展的历史担当。然而，工欲善其事必先利其器，当下非金融企业部门正遭受杠杆“高”且“分化”，以及“杠杆背离”的困扰，如果杠杆问题不得以解决，“实业兴邦”势必拖泥带水。

　　困局一：杠杆“高”且“分化”

　　根据国家金融实验室最新报告，我国非金融企业部门(以下简称企业部门)无论是广义债务还是核心债务与GDP之比，均高于其他国家，且自2017年以来还出现了国企与民企杠杆率分化的问题。从宏观上看，国有企业总资产与总负债的增速都在上升，2016年底国企资产和负债的同比增速分别为10.5%和10.1%，截至今年二季度末，这两者的增速分别上升至19.2%和18.0%，均高于同期名义GDP增速。微观上看，国有企业资产增速快于负债增速，资产负债率下降，从2016年的66.1%下降到今年二季度的64.9%;而民企恰恰相反，以民营企业占比较高的工业企业为例，2016年底工业企业资产和负债的同比增速分别为6.9%和6.1%，今年二季度下降为2.0%和3.2%，不但低于同期名义GDP，而且负债增速高于资产，导致资产负债率上升。

　　国企与民企杠杆分化的原因之一就是供给侧改革背景下，环保限产推升了上游行业的产品价格，而上游行业又多以国企为主，产品价格的提升对应着利润走高，总资产扩张，资产负债率回落。与此同时，原材料价格走高加大了中下游企业生产成本，这部分行业又多以民企为主。在生产成本加大、订单萎靡、融资困难的多重压力下，民企经营越发艰难，不得不变卖资产投靠国企。这又反过来进一步引发国企资产扩张，资产负债率下降。

　　两者分化的另一个原因是针对全年不断加快的IPO发行速度，国企具有“先天”优势，股权融资规模相应上升，叠加债转股对资本金的充实，也会引发资产负债率下降。

　　国企与民企的分化导致国企债务在全部非金融企业债务的占比自2015年以来不断上升，已经从2015年二季度的57%跃升至今年二季度的66%。因此，国企特别是僵尸企业的去杠杆仍将是长期工作。

　　困局二：杠杆背离

　　衡量企业杠杆有多种口径，常见的两种是“资产负债率”(债务/资产)和“债务率”(债务/GDP)。

　　近20年来，我国非金融企业资产负债率一直非常稳定，大致维持在57%~61%区间内震荡。而债务率在国际危机之后却出现了明显的上升态势，从2008年的96.3%快速跳升至次年的119.9%，最高点出现在2016年，达到166.3%，去年略有下降。

　　学界将这种“资产负债率”和“债务率”之间的分化称作“杠杆背离”，认为出现背离的直接原因是资产收益率下降和资产价格上涨。本质在于金融业膨胀和金融体系复杂化，使得金融业的发展速度远远超过实体经济的发展速度。需要警惕的是，日本在泡沫经济破灭之前，以及英国在此次国际金融危机之前都出现过类似情形。

　　非金融企业如何“破局”?

　　正如前面所将，如果杠杆问题不得以解决，“实业兴邦”势必拖泥带水。非金融企业如何破局?大致有以下几种方法可以尝试：

　　对于“高杠杆”，要避免一刀切，本着结构性去杠杆原则。同时注意不能紧盯着负债端，还要努力扩大资产端，提升企业经济效益，拓展融资渠道，加大直接融资规模。

　　对于国企和民企的“杠杆分化”，要做到两点：一是避免环保限产推升上游产品价格过度走高，压缩下游产业利润;二是改善民营企业生存环境。从前不久的中央经济工作会议表述来看，国家有决心和动力大力发展民营经济，包括减税降费和宽松信贷的相关政策“箭在弦上”，相信不久会迎来实质性利好。不过，在笔者看来，单纯依靠减税降费和拓展融资渠道尚不能充分调动民企生产积极性，最重要的是保护私有产权，包括个人财产和知识产权。私有产权受保护了，民营企业家才“敢做”“愿意做”，作为实体经济中最具内生创新能力的私营经济才能更好地在“百年未有之大变局”中昂首阔步，大胆前进。

　　对于“杠杆背离”，要明确背后的深层原因是金融业过度膨胀，产品复杂化。所以，即便是非金融企业部门去杠杆，也要注意金融部门的作用。正所谓“实体经济有病，金融吃药”，要严控金融部门的资产负债扩张，杜绝金融乱象，避免过度混业经营，促进金融的发展速度和实体经济相适应。

　　作者单位为昆仑健康保险资管中心