美联储加息周期尾部或引发新兴市场危机

龙听

一、市场概述

　　本周(12.17-12.21)是国内国外重大事件纷纷靴子落地的关键一周，国际上美联储如期第四次加息，国内中央经济工作会议顺利闭幕。国际股市尤其是美股再次出现暴跌，周跌幅创下11年以来最大跌幅，A股市场无法独善其身，跟随国际市场同步大跌，全市场各大板块纷纷告急：上证50平台破位，沪深300创新低、中小板创新低……

　　下图是12月第三周市场各主要指数表现：



　　本周重大消息面：

　　1)2018中央经济工作会议。

　　中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行。习近平在会上发表重要讲话，总结2018年经济工作，分析当前经济形势，部署2019年经济工作。会议指出，我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期。世界面临百年未有之大变局，变局中危和机同生并存，这给中华民族伟大复兴带来重大机遇。

　　明年八大重点工作任务：推动制造业高质量发展、促进形成强大国内市场、扎实推进乡村振兴战略、促进区域协调发展、加快经济体制改革、推动全方位对外开放、加强保障和改善民生。

　　2)美联储今年第四次加息。

　　美东时间19日周三，美联储货币政策会后公布，将联邦基金利率目标区间上调25个基点至2.25%-2.5%。美联储不顾市场哀嚎如期加息，但暗示明年加息放缓。美联储会后声明语气有所软化，但并非完全鸽派，仍表示进一步加息将是适合的，称经济前景的风险大致平衡，维持每个月的资产负债表缩减幅度在500亿美元不变。经济活动强劲增长，开支强劲增长，投资温和。

　　这是今年第四次加息，也是1994年以来首次在面临股市下跌时加息。美联储下调了今明两年GDP增速和通胀预期，预计2019年加息两次，上次预计为三次。评论认为市场反应显示，联储还不够鸽派。

　　3)证监会：鼓励通过并购重组支持新经济、新产业发展

　　12月17日，证监会上市监管部副主任邓舸表示，监管导向鼓励通过并购重组，支持新经济、新产业等国家创新驱动发展战略，以产业整合服务供给侧结构性改革，促进国有企业做优做大、民营企业跨越式发展。

　　据介绍，2018年1-10月，沪深两市上市公司共发生3338单，同比增长61.72%，交易金额2万亿，同比增长41.55%。1-10月证监会审核并购重组数量134单，交易金额4923.86亿元，占上市公司并购重组总数的4%。从趋势来看，产业并购比重进一步提高，上市公司依托并购重组做优主业、加快发展效果更加凸显。

　　4)国务院印发《个人所得税专项附加扣除暂行办法》

　　国务院日前印发《个人所得税专项附加扣除暂行办法》，自2019年1月1日起施行。《办法》指出，个人所得税专项附加扣除，是指个人所得税法规定的子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息或者住房租金、赡养老人等6项专项附加扣除。《办法》共有9章32条，明确了专项附加扣除的原则和6项专项附加扣除的扣除范围、扣除标准、扣除方式，以及保障措施等内容。

　　下图汇总了申万一级行业指数12月第二2周涨跌幅，家电、建筑装饰涨幅居前：



　　二、警惕美联储加息利率周期尾部风险

　　本周市场消息面相当重磅，国内方面18年中央经济工作会议如期部署19年全年的工作任务(后期重点分析)。国际方面美联储顶住特朗普种种压力，最终还是实现18年第四次，也是本次加息周期以来的第九次加息，恰逢美国经济见顶回落，长达十年的美国牛市终于低下高昂的头颅，本周美国三大股指标普跌2%，本周累跌7%，创下2011年8月来最差单周表现。道指跌超400点，本周累计跌超1600点。纳指跌近3%，本周累跌8.36%，技术上跌入熊市。

　　美国纳斯达克指数



　　美元利率周期的由来：都是布雷顿森林体系解体惹的祸

　　1971年8月15日，美国总统尼克松宣布实行“新经济政策”，停止履行外国政府或中央银行可用美元向美国兑换黄金的义务，这标志着二战后实行了20多年的布雷顿森林国际货币体系正式开始崩塌。1973年3月16日，欧洲共同市场9国在巴黎举行会议并达成协议，取消对美元的固定汇率制度，实行对美元的浮动汇率制度，布雷顿森林国际货币体系正式解体。今天我们就来重点回顾自从布雷顿森林体系解体后的国际货币环境中，美元利率周期与世界经济周期尤其是重大经济金融危机之间的关系。

　　回顾过去48年，美国经历了9轮加息周期：1972.2-1974.7、1977.1-1980.4、1980.7-1981.6、1983.2-1984.8、1986.12-1989.5、1994.1-1995.2、1999.5-2000.5、2004.5-2006.6、2015.11-至今。

　　前三轮加息周期正处于美国的大通胀时代，1973-1974年和1979-1981年分别爆发了两次石油危机，同时也处于美联储没有科学的货币政策理论指导的摸索和试验时期，美国通胀率居高不下。1979年8月沃尔克就任美联储主席之后，紧盯货币增速和大幅提高基准利率的试验获得成功，通胀现象逐渐得到控制。美国经济于1980年代中期进入长达20多年的大缓和时代。

　　美国自1982年以来又经历6轮加息周期(2015年11月开始的加息周期还在进行之中)，利率中枢的总体趋势是一直往下走。



　　值得警惕的是自上世纪80年代以来，在历次美元的加息周期尤其是加息后期中，往往伴生着新兴经济体的经济危机(如下图)。例如，第二次石油危机期间，处于中等收入水平的拉美新兴经济体爆发了债务危机，从此陷入“中等收入陷阱”无法自拔。再如，早在互联网泡沫破裂之前，由于美元加息周期开启，东南亚多国于1997-1998年爆发了金融危机，从此也陷入了“中等收入陷阱”。

　　在美元加息周期中，发达经济体也可能先于美国陷入衰退。例如，在第三次石油危机前夕，由于美元加息周期已经开启，日本的房地产泡沫破裂，从此陷入所谓“失去的十年”。甚至于，2004-2006年加息周期触发2007年次贷危机并于2008年席卷全球之后，美元转入降息周期，次贷危机仍然在欧洲派生出了续集——“欧债危机”。

　　而在最近的从15年底开始的这轮加息周期中，已经连续引爆了多个新兴市场危机，阿根廷债务危机、土耳其货币危机、委内瑞拉超级通胀……

　　在本轮美联储临近加息周期的末期，下一个倒下的还会是谁？

　　美联储加息周期尾部风险引发危机回顾



　　美国债期限利差：尾部风险先行指标

　　危机破坏力如此之大，对投资者而言，有没有什么指标可以提前预判尾部风险或危机发生呢？

　　答案是：有，那就是美国10年期国债和两年期国债期限利差。

　　其背后逻辑是美联储降息周期结束时，长端利率见顶回落并且短端利率远低于长端利率，长短期限利差最大；升息过程中，短端利率向长端利率逐步逼近，长短期限利差逐渐缩小；升息周期结束时，短端利率接近长端利率，长短期限利差最小，同时加息周期末端往往对应着经济或金融危机。表现下图中，则是长短端利差由高走低、直至由正转负即出现所谓的长端利率倒挂时，往往就是经济萧条并伴随尾部风险、经济金融危机爆发。



　　如上图所示：截止2018年12-21日，美国10年期国债利率-2年期国债利率差值，即期限利差最新值为0.16，距离平价甚至倒挂已经越来越近，投资人应当对尾部风险的来临保持足够的警惕！

　　加息周期尾部风险中大类资产的表现、

　　从近几次美联储加息周期尾部风险出现时资本市场表现看，大都会出现剧烈震荡下行的特征，本次似乎也不例外。

　　全世界股市已经出现明显下跌，尤其是美国三大股指作为全球风向标已经出现明显头部迹象；期货市场甚至会反映更加猛烈，油价已经率先出现暴跌，其他工业品、能源化工品、甚至是农产品后期都会面临重重压力。

　　这一点也需要投资人有清醒的认识！

　　三、下周策略与展望

　　弱势震荡，重心下移