许哲：铜融资如何“空手套白狼”

龙听

冲破天朝资本管制的步伐不会停止，而体量已经大到可以改变世界格局，危言耸听的话放在日后再说。

　　今天咱们不讲铁汇事件的小鱼小虾，也不讲瑞士法郎那些远在海外。我们今天讲讲发生在我们身边的，体量大到不可思议的“无风险套利”交易——中国铜融资模式。

　　腾讯财经做了个专题相当不错：铜融资如何“空手套白狼”

　　我稍微解释一下整个“无风险套利”的流程。

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2018-10-25 13:58

　　国际贸易中涉及到一定的信用风险，买方担心钱付出去了东西收不到，卖方担心东西发出去了钱收不回来。这就跟淘宝需要个支付宝一样，国际贸易当中一般由银行来做信用的担保人，使用的方式是信用证。信用证相当于保证书，一定会在未来支付一定金额的保证书。

　　甲公司和乙公司其实是一伙的，甲公司先问在海外的乙公司购买铜，签订一份进口的合同。拿着这张合同，甲公司来找银行开具信用证。

　　甲公司拿到信用证后，支付给乙公司信用证(可以当钱用)，乙公司就有了未来银行支付的承诺了。拿到信用证，相当于拿到钱，那就发货吧。其实也不需要真的发货，给仓单就可以了。

　　甲公司拿到仓单，也就是提取铜的凭证后这笔铜进口交易就算完成了。

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　　甲公司在海外还注册了个公司，这里叫“分支机构”。甲公司把仓单卖给自己在海外的分支机构，卖掉后拿到的是美金。其实甲公司不需要铜，海外的分支机构再把这张铜的仓单折价卖回给乙公司。

　　你看，乙公司以正常价格卖铜给甲公司，甲公司自己的分支公司会把一模一样的东西折价再卖还给我。这一进一出，就白白赚了利差。不过我要拿现钱去买甲公司分支机构的仓单，但我拿到的信用证是一段时间后再支付的。这就相当于借贷了，先付一笔钱，在一定时候后获得多一点点的钱。(这里乙公司的本质就是美元出贷方)

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　　整个过程中，都是仓单的交易。铜好端端得一直在保税区里呆着。从这个仓库到那个仓库，然后再兜回来，不知道的以为叉车司机发疯了。

　　乙公司的事情其实就是放贷，因为信用证先到手，然后再去买甲公司海外分支机构的仓单，所以高枕无忧。(银行的信用证一般认为无风险，所以他的放贷也被认为是无风险的)

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2018-10-25 13:58

　　甲公司呢?倒腾了一把后拿到了自己海外分支机构的一笔美元(来自于乙公司买回自己铜仓单的那一笔美元现金)，甲公司去结汇换成人民币(标准的中国公司出口商品的流程)，然后投资国内的信托啊，银行理财产品和放贷业务。

　　一段时间后，他是要支付信用证里说好的美元的。但一年到头，在理财产品里滚了不少利润后，再换成美元，妥妥的。

　　整个过程中，其实甲公司就是进口后立马出口，获得了银行信用证的时间差，等于向乙公司(乙公司的本质是美元放贷)借了一笔美元，然后换成人民币投资国内市场的理财产品，然后时间到后收账。实现“空手套白狼”。

　　整个故事的本质就是甲公司向乙公司借美元，变成人民币后买国内的产品增值后，再换成美元，再还钱给乙公司。

　　这样做能获利的前提是：

　　(一)国内理财产品的收益率要高于乙公司提供的利率(美联储零利率政策)

　　(二)人民币的汇率稳定，或者更妙，人民币一直升值

　　(三)铜作为实质的抵押物不遭遇重大贬值

　　这三个前提条件一直都好好的，人民币一直升值，而且几乎是单向升值。国内的信托业好，银行理财产品也好，民间的高利贷事业就更不用提了，利率都高到离谱。

　　看上去很美，这个无本万利的游戏吸引了海量的资金参与，我说海量而没有具体的数字是因为我不知道真实的数字有多大，只怕没人知道确切数字。

　　在尝试到几次甜头之后，看到“无风险”的套利模式，熟悉的一幕出现了。

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2018-10-25 13:58

　　信托基本上是刚性兑付的，银行理财几乎是银行赔付的，人民币的升值似乎是永远单调向上的，铜有强大的“中国需求”支持着，基础建设的必备金属。一切好像很完美嘛，整个模式运行得很良好嘛。

　　榜样的力量是无穷的，就如同铁汇套利的成功者和瑞郎套利的成功者总是惊喜于自己的聪明才智，原来踏破铁鞋无觅处，得来全不费工夫。

　　赚钱，不过如此嘛!

　　好心介绍朋友们发财的法门，慢慢传遍神州，何其相似的场景!

　　更妙的地方在于，这个模式的体量之大已经足以影响到此模式的基础。

　　按照索罗斯的讲法，就是拥有“反身性”。

　　铜融资的本质是美元流入中国国内市场，换成人民币投资人民币资产，这行为本身就带动人民币汇率的升高。而信托、银行表外的理财产品和民间的借贷，绝大部分流入房地产市场，本身推高了房地产，而使得高收益的金融产品能得到兑付。铜融资的火爆，本身就催生了效仿者的跟进，铜的价格水涨船高。

　　你看，这可不正是反身性的完美诠释嘛。

　　后入者的资金成全了先来者，使得模式的可靠性似乎得到进一步的确认，致使更多的后来者参与进来，使得模式继续可以维持，周而复始，不亦乐乎。

　　一招看穿一切旁氏骗局——泡沫的形成、发展与破灭，以及复利的魔力。 - 天上不会掉馅饼 - 知乎专栏

　　回到了熟悉的节奏。

　　关于房地产价格的争论已经汗牛充栋，并且历经了十几年历史，在争辩史上也算是蔚为壮观了，没有哪个话题能像房地产价格那样吸引人，而且热度持续不衰。

　　我不打算分析房地产上涨下跌的问题，那是吃力不讨好的事情。

　　就光铜融资这件事情而言，它触及到了一个非常重要的地方。有人兜底就安全了吗?瑞士央行风暴小议。 - 天上不会掉馅饼 - 知乎专栏 之前说到的蒙代尔不可能三角。

　　一国货币政策的自主权、汇率的稳定性和资本的自由流动不可能三者兼得，最多能获得其中的两者。而我大天朝的模式是，放弃资本自由流动，保留货币权力的自主和汇率的稳定。(出口大国汇率的波动是要人命的)

　　而放弃资本的自由流动意味着实施资本管制，铜融资最可怕的地方在于，它事实上打破了资本自由流动的管制。

　　整个铜融资在行为上就是进口出口，它不是资本项目的流动。但事实上，就是拿外贸交易的幌子，做的资本流动。美元资本进入中国，是披着外贸外衣的资本流动。

　　事实上，没有管制能够真正起到作用。任何违反市场需求的管制，都会被聪明的同胞们以各种巧妙的方式绕过。最奇葩的方法恐怕不是铜融资，相信生活在天朝的朋友们都遇到过各种非常聪明的办法。

　　从来没有违反规律和人性的管制真正成功过，然而几乎下意识的用管制的思路来管控几乎是大天朝的本能反应。

　　如果说有什么是罩门的话，优势就是劣势。罩门就是你成功所依赖的优势。只有你成功的经验，才会成为你割舍不掉的罩门。

　　击溃需要一个点，那个点必须是不正常的，唯有成功的经验，是人们无论如何无法防御的点。很吊诡的世界。

　　铜融资当然是一个已经公开的秘密了，国家的管制也已经开始了。春秋美梦总是有做完的那一天的。

　　然而整件事情并不是要说另外一次“无风险套利”的美梦破碎的故事。

　　任何不正常的管制，都会被绕过，堵塞一个流行的方法并不能改变事实。这个资本主宰的世界，有利差就会形成势能差，必然会产生力量，这是不可阻挡的。

　　而美元的QE产生出来的大量廉价信贷，会因为压力差流向高回报的地方，我们的美元，你们的麻烦。开关在美联储手上。

　　相应的，美元指数的上涨会使得这不正常的资本运作发生逆向反应，而“反身性”朝相反的方向运作时，同样会产生碾压效果。

　　从旁氏骗局的角度去看所有后入者支撑先来者模型来看，反向碾压的速度只怕更加骇人。踩踏事故发生的时候，会是一个非常不优雅的场景。

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2018-10-25 13:58

　　这按钮依然是在有能力决定美元指数是否上涨的人手上，我不想讲故事讲成另外一个阴谋论，因为阴谋论似乎在市面上已经供应过剩了。：P

　　我想说的道理是：不符合资本市场规律的管制，注定是无效的，选择一个无效的策略去面对真实汹涌的资本世界，注定是自讨苦吃的。利差的存在，就会产生对抗管制的办法，铜融资只是一个已经过期的手段而已，绝对不会是最后一种。

　　管制资本自由流动的努力，结果在开始前就已经注定。

　　留些话不能多说，冲破天朝资本管制的步伐不会停止，而体量已经大到可以改变世界格局，危言耸听的话放在日后再说。

　　对未来怎么看，我已经含蓄得表达了，聪明的读者朋友们肯定已经心领神会了。