【迈科金属论道】低库存支撑铜价强势

龙听

一、欧美经济下滑担忧缓解，关注美联储加息预期差

　　本周欧美的宏观担忧情绪都有所下滑。周初英国确定新任首相，虽然新首相如何应对眼前的经济困境仍未知，但至少前任造成的恐慌抛售结束，债市汇市趋稳反弹。欧洲方面，欧盟最近实施了多项稳定能源市场的措施，包括限制非气电价、各国实施各种能源补贴政策、对荷兰ＴＴＦ天然气价格实施动态限价以抑制投机、决定欧盟统一采购天然气等。另外欧洲储气罐多数已接近充满，甚至有ＬＮＧ船无法卸货而飘在港口外，本周荷兰ＴＴＦ现货价格一度跌至负值，这也令标准期货价格持续走跌，本周价格波动在100欧元/兆瓦时左右，较8月北溪断供时的300欧元跌了70%。整体来看能源价格下跌和补贴的实施，企业压力明显减轻，欧洲的恐慌情绪有明显缓和。美国公布三季度ＧＤＰ初值为环比上升2.6%，今年前两季度为环比下滑，二季度环比下滑0.6%，因此三季度反弹超过预期，也证明了美国经济在就业增加情况下确实具有较强韧性。

　　不过高频数据显示经济下行压力其实增加，美国10月ｍａｒｋｉｔ制造业ＰＭＩ指数初值49.9，前值52，服务业ＰＭＩ初值46.6，前值49.3，欧元区10月制造业ＰＭＩ初值46.6，前值48.4，服务业ＰＭＩ初值48.2，前值48.8，欧洲数据已回到2020年5月以来的新低，验证欧洲经济衰退加速。本周欧洲央行加息75个基点，拉加德表示经济将继续下行。

　　上周末有接近美联储的信息来源称美联储在讨论加息节奏放缓问题，市场情绪迅速转向炒作经济衰退压力令联储放缓加息的预期。美十年期国债收益率由高点4.3%跌到周四的3.95%，美元指数由上周五的114跌到最低109.5，给欧美股市和大宗商品带来一定反弹。美国经济相对非美经济强韧是美元强势是基础，最近的回调更可能是上述欧洲和英国恐慌后的反弹，从技术形态看110下方是中期重要支撑区，美元指数可能重新回升，对大宗压力重来。

　　目前期货交易11月加息75个基点的可能性为100%，12月加息50个基点的可能性为50%，下周美联储11月例会将兑现加息，关注其对12月的加息的暗示以及市场对预期差的交易。笔者认为市场大体预期年末加息125-150个基点，将要加息的幅度仍非常大，实际压力是持续兑现的。经济放缓和利率高位对风险资产的边际压力是进一步加大的。

　　二、中国经济数据偏弱，房地产放缓担忧加重

　　中国本周公布了三季度主要经济数据，三季度单季ＧＤＰ增长3.9%，环比增幅超预期。具体看，9月工业生产增长6.3%，增幅较上月提高2.1个百分点，反映了高温限电解除后生产恢复，固定资产投资同比增长5.9%，增幅较上月提高0.1个百分点，其中基建投资进一步提高到11%，制造业投资保持在10%，但房地产投资同比下降8%，降幅扩大0.6个百分点。新开工面积下滑38%，销售面积下滑22.2%，销售额下滑26.3%。另外1-9月规模以上工业企业利润同比下滑2.6%，降幅扩大。三季度两轮政策性金融工具和增加专项债额度实施后，基建投资加速，制造业在去年高利润支撑下仍保持，但房地产投资持续下滑，整体四季度估计投资大致持稳。此外9月社会消费品零售总额同比增长2.5%，增速又创了二季度疫情后的低点，9月以美元计价的出口增长5.7%，较上月下滑1.4个百分点。整体看基建投资支撑，居民消费和出口都明显转弱，经济弱反弹或已经结束。

　　三、下游畏高，但低库存的支撑仍强

　　现货方面，低库存下挤仓逻辑仍主导。本周ＬＭＥ库存快速下降，亚洲仓库持续流出，而注销仓单增加到8万吨，注册仓单降至5万吨下方，可用库存极端低位。现货升水周初达130美元，周四回落到70美元。沪铜畏高进口转为大幅亏损，现货亏损一度高达700元，12月亏损在1200元以上，不过周五现货进口亏损已收窄到200元。因本周仓单和进口货集中流出，周中现货升水一度跌到200元，下游趁机补货，据ＳＭＭ统计本周国内主流消费地库存8.3万吨，较上周五减少4.2万吨，库存急跌导致升水和比价双双重新走强。整体看国内消费仍处旺季，下游畏高一直保持刚需少采，补货需求强，导致实际维持快速去库。极端低库存下库存流动导致两市比价和升水快速变化，但整体供应偏紧格局维持。

　　需求方面，下游普遍畏高，铜杆采购普遍偏弱，但价格下跌仍有补货。精废杆价差扩大到1700元以上的高位，反映了行业内整体对当前高铜价的不认可。不过10、11月是电网投资高峰，空调也开始进入旺季，基础消费仍偏强，加上10月一直持续高升水，下游推迟采购，可能令旺季需求平滑并延长到11月。通常11月以后，旺季效应逐步减弱，期货则转向淡季预期，叠加当前弱宏观和高铜价，下游畏跌心态可能进一步加剧。

　　统计局数据9月中国精铜产量94.6万吨，环比增加3万吨，同比增加5.8%，预期四季度产量增速加快，9月精铜进口36万吨，环比增加3万吨，废铜进口16.7万吨，环比增加1.7万吨，由于10月以来国内保持高进口利润，估计进口较三季度会继续环比提升。整体看供应逐步增加，消费处于旺季后期，11月或维持偏紧格局，但后期现货矛盾会边际转弱，对铜价的支撑减弱。

　　消息面，ＬＭＥ伦敦周上与会者看好明年铜价的接近50%，或反映了低库存和新能源等新增应用场的预期。欧盟本周也通过一项协议，要求在2035年全面禁售燃油车。当然ＬＭＥ方面最令人关注的是是否禁止俄罗斯金属交割的讨论。ＬＭＥ要求会员在本周五之前提交意见，目前上游的炼厂要求禁止，下游加工企业反对声音较大，而ＬＭＥ还要考虑很多金属库存极端低位，一旦禁止或引发新的交易风险的问题，多方利益博弈，不确定性较高。

　　四、策略

　　综合看宏观的利空不断兑现中，大宗商品的外部压力越来越大。但铜因极端低库存受到强烈支撑，具体看ＬＭＥ不断增加的注销仓单暗示其还将继续挤仓。下游畏高情绪明显，但库存仍在下降，限制铜下跌空间。11月交割前或维持偏强震荡格局。由于宏观压力和淡季渐近，铜价或逐步形成中期顶部，年末整体震荡回落，挤仓的力度和持续性难把握，因此操作上坚持急冲短空，区间交易的思路。下周主力合约主要波动区间64000-62000。