【粕类月报】新作累库预期不变 关注短期节奏性变化

龙听

　　虽然在报告完成当周，市场关注焦点已经转向美豆的产地炎热天气以及逐步恢复的新作采购，但7月期间市场交易的核心焦点仍然是美元加息周期下大类商品的整体回调，大豆粕类也难以独善其身，这其中既有宏观方面的不利影响，也有市场在交易旧作平衡表兑现不及预期的影响。6月中旬以来，受巴西农户销售压力增加的影响，美豆出口进度被明显中断。而另一方面，美豆压榨增速也相对低于预期，在二者共同影响下，美豆需求端将面临一定的利空影响。南美市场的异动成为美国的主要竞争者，一方面因雷亚尔汇率的走弱，另一方面，我们认为与巴西国内油粕本身需求表现低于预期带来的影响也相对比较大，整体来看，巴西大豆出口量未来或有所上调。

　　短期天气炒作对市场影响尚有待评估，8月初的气象模型确实表现出一定的异动特征，产期气象干燥、炎热，强度本身也不小，加之国内油厂近期将开始逐步布局9月以后船期的采购计划，美豆在8月期间将表现偏强，直至WASDE给出单产的评估结果。不过我们需要注意的是，在不出现大幅减产的情况，小幅的天气异动难以改变22/23年度新作累库的大格局，因而对美豆仍持大方向回落的观点。

　　豆粕基本面拐点在7月期间逐步显现，伴之而来的基差上涨及库存下降也基本对此有所验证，进入8月后随着大豆到港数量的减少以及需求的逐步恢复，豆粕去库预期也将逐步强化，盘面压榨利润将进入修复周期。本月月间走势明显领先于基差上涨及基本面变化，本身反应了后市的去库预期。在被证伪前，大概率仍以偏强为主，不过近期仍然需要巴西的出货压力以及国储后续的拍卖成交情况。

　　菜粕市场仍在延续供需两淡局面，09菜粕将成为产业与资金博弈的重点，低库存、正基差、弱需求、进口菜籽的青黄不接以及限仓影响使得多空矛盾被明显计划。在后续国际菜籽丰产以及进口利润窗口逐步打开的情况下，远月空配可能是市场更值得关注的主题。

　　风险提示：天气疫情政策1.出口预期减弱叠加宏观风险影响盘面承压回落

　　7月以来，美豆整体呈现单边大幅回落状态，然而就跌幅的消化力度来看，本月的前两日单边下跌140美分，基本完成了全月的最主要跌幅。毋庸置疑的是，本轮盘面的快速下跌受宏观及周边因素影响较大，6月中旬以来，伴随着美联储加息步伐的加快，各类大宗商品包括油脂、白糖等宏观属性较强的率先回落，而在此期间美豆走势则相对偏坚挺，因而7月初的下跌本身也注入了一定的补跌影响。但需要说明的是，月内美豆基本面表现也明显欠佳，6月末至7月初的几周中，美豆出口净销售数据均为负数，连续三周减幅达到64万吨，中国减幅仅19万吨，由其他需求国占据最主要部分，其中巴西农户销售意愿增加成为市场最主要因素，7月6月中旬以来，伴随着雷亚尔汇率的贬值，巴西FOB贴水呈现连续回落态势，竞争优势开始逐步显现，在此背景下，美豆出口前景或低于预期。此外，从装运情况看，受运力显示，最近几周以来美豆装船数据也持续偏弱，按照当前的销售及装运情况推算，我们认为21/22年度美豆出口预计将降至21.5亿蒲以下，低于USDA在7月月度供需报告中所给到的21.7亿蒲，而此前盘面实际交易的出口数据可能更高于此。基本面兑现压力增加叠加盘面本身注入过多升水成为月内盘面跌幅较大的主要因素。

　　美豆需求的不利不仅在于出口端，国内需求同样缺乏亮点，NOPA公布的6月压榨数据虽然高于预期，但也进一步验证了压榨提振仍然乏力的事实，进入7月以后，市场对于压榨的关注重点开始逐步由预期转向平衡表的兑现情况。月初压榨数据推算来看，21/22年度以来，美豆共累积压榨4550万吨，较去年累积同比增加1.72%，而USDA在7月供需报告中给到的预估在22.45亿蒲，同比增加3%，完成进度低于预期，而随着月内美豆油粕的回落，压榨利润明显收窄，这使得未来3个月中的兑现难度将进一步加大。诚然，我们认为去年年后表现偏弱的压榨更多受美豆油生柴需求的下滑，今年豆油价格跌幅较大不至于出现此类情况，但因后续压榨整体已经进入季节性下降周期，美豆库存逐步收紧，整体改善空间或相对有限。7月期间基本面及预期偏弱也成为本轮下跌的主要因素。

　　2. 天气炒作风声渐进中国豆粕基差成交改善

　　然而，在交易完旧作兑现利空的因素后，市场开始重新回归关注新作平衡表的交易主题。7月下旬至8月天气炒作成为近期市场关注的最主要话题。从产地生长数据来看，今年美豆的优良率以及结荚进度确实难言乐观，截止报告完成当周，大豆优良率较公布的第一周下滑11%至59%，对应去年同期为58%，三年均值61%，大豆优良率处于偏低水平主要受作物种植初期天气状况不良的影响，同时从结荚率来看，最近一周结荚率仅为26%，仅略高于2019年较慢年份的21%。作物生长状况来看并不乐观。而天气数据来看，虽然7月期间产地天气数据近乎完美，但气象模型同样显示8月中上旬期间产地将再度进入高温少雨的阶段，整体来看，今年全球气温水平都相对偏高，如照此状况延续，大豆在后续的关键生长期中将不免遭受一定风险。当前外刊研究机构普遍关注重点在于，未来一周半预计降雨将有望改善，但是存在的问题是降雨可能无法应对南达东南部地区以及北达东北部地区的干燥，此外爱荷华州西北部地区土壤墒情也相对一般，预计7月29日至8月11日，气象模型整体为高温少雨格局。

　　此外，进入7月下旬以来，中国国内豆粕基差成交继续放量，中国此前因压榨利润走弱，油厂采购进度落后，随着日期临近，近期下游对高基差接受度有所改善，而中国自今年4月以来，对于新作的采购就一直处于静止状态，随着中国采购逐步推进，预计盘面可能会形成支撑。因而，我们认为虽然22/23年度国际大豆市场仍是一个较明显的增库存周期，但本身属于一个相对较远的逻辑，8月中上旬市场可能会一直围绕美国产地天气问题以及中国采购的逐步恢复展开，在此背景下，美豆下方支撑将相对比较坚挺。

　　3. 巴西大豆出口预期或小幅调高阿根廷结转库存快速增加

　　受雷亚尔汇率贬值影响，农户卖货意愿显著增加，7月以来，巴西大豆FOB贴水继续呈现下行态势。对中国8月船期大豆CNF贴水报价普遍较美豆便宜3-5美分，9月整体持平，一定程度增加了对国际市场的出口竞争力优势。6月中旬以来美国周度出口销售数据显示连续洗船，较大程度受到巴西出口量增加的影响。Conab7月数据显示产量环比下滑22万吨，同比继续降至1.24亿吨。但需求方面来看，巴西油籽协会月度统计口径数据显示2022年自然年度1-5月巴西豆粕总需求(含出口+国内消费)同比增加约3.79%，低于conab所给出的6.1%左右的同比增速，其主要减幅在于国内消费端，月度累积数据显示同比减幅在16%左右，而年度平衡表口径低于此，虽然豆粕出口有所弥补，但总量上来看，同比增速仍然低于平衡表预期。对比历史同期平衡表数据来看，我们认为按照320万吨左右的结转库存来看，后续巴西大豆压榨或有可能出现下调，出口重新攀升至7600-7700万吨左右。

　　相较于巴西国内供应偏紧的情况，阿根廷则因为宏观方面的不利影响，库存呈现快速增加。受美联储加息以及阿根廷国内宏观经济走弱影响，比索贬值速度继续加快，外刊报告称黑市比索实际汇率大幅低于官方公布数据，因而一直以来可以看到比索汇率呈现稳步直线下跌态势，此外，汽柴油价格的快速上涨也使得卡车司机罢工情况增加，阿根廷大豆出口一直处于低位水平，出口销售数据显示，阿根廷6月出口仅28万吨，略高于5月21万吨的出口量，但整体仍处于历史同期最低水平，21/22年度迄今，阿根廷大豆累积出口173万吨。但另一方面来看，阿根廷国内压榨利润水平整体仍然尚可，压榨量符合季节性特征，截止当前，同比增速为2.46%，高于USDA所给出的0.6%的增速水平。受国内出口放慢影响，阿根廷油厂大豆库存整体呈现快速增加，同时，因农户惜售，收购量同样出现下滑，整体市场维持供需两淡。

　　二、国内市场1.需求亮点不足库存拐点开始显现

　　7月以来，大豆到港数量明显减少，根据mysteel统计的周度到港量数据来看，本月前四周到港数量同比下降约20%，并且较过去几个月环比出现下降，各种口径综合统计来看，预计7月国内大豆到港量730万吨，对比海关数据环比下降11.5%，同比降15.8%。7月以来大豆进口数量减少主要因此前油厂榨利不佳，油厂采购难度相对较大所致。可以看到5月期间巴西大豆出口同比下降34%左右，年初以来巴西产量下降影响仍在延续。预计7月末国内大豆库存将下滑至550万吨左右。

　　需求端来看，7月期间国内豆粕提货略有改善，同比降幅缩窄。豆粕提货量由上月同比下降10.37%降至6.3%，对应环比增加约2.2%。整体来看，6-7月期间市场需求状况整体在好转中，一方面，6-7月期间水产料需求开始逐步恢复，另一方面，随着生猪价格的快速上涨，养殖利润明显修复，市场压栏惜售情绪增加，生猪出栏体重反季节性抬升，加之豆粕性价比开始逐步显现，饲料添加比例也存在不同程度的上调。不过从绝对量上看，7月期间饲料需求同比减幅与全年同比基本接近，仍然缺乏太多亮点；

　　另一方面，从供应端来看，压榨同比降幅略大于需求，预计全月降幅在9%左右，减量主要体现在月初。可以看到6月末7月初期间，国内油厂豆粕胀库压力较大，华南地区表现相对明显，加上本身豆粕库存相对较高，现货榨利仍然亏损，预计本月豆粕库存降小幅去化至90万吨以下。

　　2.现货成交疲软基差震荡走强

　　受益于国内现货的逐步好转以及盘面的大幅回落，月内豆粕现货基差震荡走强。其中华北、山东地区涨幅普遍在60-90元/吨，华东、华南20-50元/吨。结合各项基本面因素变化情况来看，豆粕现货基差涨幅也基本符合预期。但整体而言，7月初期国内现货成交表现较差，日度成交量基本仅2-5万吨左右。7月初以来，美国产地天气情况一直良好，下游库存充足，市场需求一般，下游成交补货意愿不强，而另一方面油厂榨利仍然亏损，本身卖货意愿也不强。随着合同数量的萎缩，7月第三周豆粕提货量降至130万吨左右年内较低水平，油厂豆粕成交开始逐步放量，日均成交量逐步上升至20万吨左右，基差方面以预售8-9、8-10月合同为主。华东地区8-9月主流成交09+180，8-10月09+170，9-11月09+180，华北地区10-1合同01+400成交。整体来看，国内9月之前虽然大豆买船数量偏低，但无缺口风险。但新作买船进度仍持续落后，且榨利亏损情况仍一直难以修复。下游开始表现出一定的补货动作，盘面91及11-1月间价差开始明显走强。

　　3.压榨利润持续亏损8-9月豆粕库存去化将加深

　　自6月以来，国内大豆进口量反季节性下滑，可见榨利亏损所带来的影响仍在延续，当前国内8-9月大豆到港数量基本已经确定，同比将继续呈现下滑态势，受制于成交缓慢以及榨利亏损带来的影响，油厂远月买船数量仍然相对偏低。而需求方面看，7-8-9月猪价大概率仍维持高位，生猪养殖利润较好的背景下，需求将延续好转，未来1-2个月仍然是饲料需求逐步恢复的时期，而随着供应方面的矛盾开始逐步显现，预计8-9月豆粕去库幅度将继续加深，而后市基差、月差也有进一步上涨空间。

　　4.旺季不旺菜粕需求继续降至冰点

　　虽然时值水产消费旺季，但菜粕需求表现仍然疲软，平衡表预估7月期间国内菜粕提货量在5.5万吨左右，较6月环比持平或小幅下降，同比降幅继续维持在60%左右。按照当前进度推算，21/22年度全年菜粕提货同比降幅预计在35-40%左右，基本与进口到港预估的下调幅度同步。菜粕需求的下滑一方面因配方用量减少所致，虽然按照当前豆菜价差在700左右的水平来看，对于菜粕使用仍然比较有利，但因本身菜粕用量受限明显，且前期下游饲料企业高价合同积累数量较高，因而菜粕用量基本被降至刚需以下水平。另一方面，今年3月以来华东、华南地区持续影响的新冠疫情也使得水产整体的消费受到影响。从盘面上来看，09合约作为进口菜籽最为青黄不接的月份，持仓方面也受到影响，豆菜价差走扩幅度也着实较为反常。

　　整体来看，我们认为09合约矛盾较大，后市产业、资金博弈将会明显较多，实际的低库存正基差以及产业端可以持续压制的需求包括后续国产菜粕仓单注册的不确定性都会使得09合约的不确定性在增多，缺少交易价值。而伴随着国际新作菜籽整体丰产以及进口利润窗口的打开，远月的单边和价差的空配可能更为合适。

　　虽然在报告完成当周，市场关注焦点已经转向美豆的产地炎热天气以及逐步恢复的新作采购，但7月期间市场交易的核心焦点仍然是美元加息周期下大类商品的整体回调，大豆粕类也难以独善其身，这其中既有宏观方面的不利影响，也有市场在交易旧作平衡表兑现不及预期的影响。6月中旬以来，受巴西农户销售压力增加的影响，美豆出口进度被明显中断。而另一方面，美豆压榨增速也相对低于预期，在二者共同影响下，美豆需求端将面临一定的利空影响。南美市场的异动成为美国的主要竞争者，一方面因雷亚尔汇率的走弱，另一方面，我们认为与巴西国内油粕本身需求表现低于预期带来的影响也相对比较大，整体来看，巴西大豆出口量未来或有所上调。

　　短期天气炒作对市场影响尚有待评估，8月初的气象模型确实表现出一定的异动特征，产期气象干燥、炎热，强度本身也不小，加之国内油厂近期将开始逐步布局9月以后船期的采购计划，美豆在8月期间将表现偏强，直至WASDE给出单产的评估结果。不过我们需要注意的是，在不出现大幅减产的情况，小幅的天气异动难以改变22/23年度新作累库的大格局，因而对美豆仍持大方向回落的观点。

　　豆粕基本面拐点在7月期间逐步显现，伴之而来的基差上涨及库存下降也基本对此有所验证，进入8月后随着大豆到港数量的减少以及需求的逐步恢复，豆粕去库预期也将逐步强化，盘面压榨利润将进入修复周期。本月月间走势明显领先于基差上涨及基本面变化，本身反应了后市的去库预期。在被证伪前，大概率仍以偏强为主，不过近期仍然需要巴西的出货压力以及国储后续的拍卖成交情况。

　　菜粕市场仍在延续供需两淡局面，09菜粕将成为产业与资金博弈的重点，低库存、正基差、弱需求、进口菜籽的青黄不接以及限仓影响使得多空矛盾被明显计划。在后续国际菜籽丰产以及进口利润窗口逐步打开的情况下，远月空配可能是市场更值得关注的主题。