从资管新规看中国金融监管脉络

龙听

在3月28日下午，中央全面深化改革委员会第一次会议审议通过了《关于设立上海金融法院的方案》、《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》三大金融监管文件。上述监管文件的颁布迅即引起了各界的高度关注，毕竟事关中国百万亿元的大资管走向，于是各种解读五花八门，让人很难迅速了解未来的中国金融监管脉络和资管走向。

如果仔细阅读上述指导意见，会发现这次金融监管改革的力度和决心很大，势在扭转目前的金融乱象和不合理的金融格局，而且指导意见细致入微，但又不乏顶层设计和组合拳。比如这次的金融体系重构和人事安排充分体现了统一监管的路线，郭树清书记和易纲行长的双头机制又融合了央行与银保监系统，虽然证监系统人事似乎没有串联至央行，但易纲行长在博鳌论坛的讲话中明确提出了证券公司的开放，很显然证券监管不可能孤立存在，未来“一行两会”将在刘鹤副总理的领导下，实施真正的统一、混业监管，让中国的金融监管不再“五龙治水”、监管打架、监管竞赛、监管套利，当然也不排除在执行过程中走样，但这次从体制、机制和监管法规上进行系统性改革，其决心可见一斑。

这次资管新规开宗明义就强调要坚持严控风险的底线思维，把防范和化解资产管理业务的风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险，而不再纠结适用哪个上位法来界定此次新规的法律从属关系，细致的指导意见更像一部金融监管法，这可能也是市场争议最大的部分，如果监管和法规面面俱到则很有可能会抑制金融创新，但如果太松又会纵容金融乱象和金融诈骗，如何平衡好二者的度将成至关重要。

从国家金融安全的角度来看，将防范系统性金融风险放在首位和定为核心监管目标没有问题，自然要全力防范和守住底线，但要避免损害投资者利益和伤害市场生态环境。

以目前的金融监管为例，为了防范系统性金融风险，急速去杠杆和全面穿透式监管让市场流动性出现了蒸发，金融市场不但没有快速稳定和安全，反而被釜底抽薪，市场流动性又缺乏补充机制，资金成本不但没有降低反而因为供求关系改变而不断抬高。因此，在严监管的情况下必须要注重市场流动性平衡和流动性供给，反而休克疗法会加剧市场波动，毕竟危楼不是一天建成的，金融监管应该讲求节奏和策略，避免金融监管本身制造系统性金融风险。

另外，我们要清楚金融监管的核心宗旨和核心目标究竟应该是什么？金融监管究竟应该唯上是从还是唯下负责？究竟应该监管谁？

其实，以前中国证监会网站顶端的那句口号应该是监管工作的核心，“保护投资人权益特别是中小投资者权益是我们工作的重中之重”。现在已经改了这句话，估计是没有落实好重中之重的工作任务，再提这句口号有点不好意思，毕竟这些年的实际情况是中小投资者99%都成了韭菜，不但没有被保护反而成了受伤害的对象，这也是中国股市信心不振的主要原因，显然监管宗旨和目标偏离了。那么，现在如果一味强化防范系统性风险，则法律框架与监管安排保护投资者的目的就会发生轻微改变，毕竟投资者的盈亏引不起系统性风浪，只有大的金融机构才是系统重要性组成，应该重点监管他们的行为，而不是重点保护他们和纵容他们将风险转嫁给中小投资者，如此一来则会走偏。

只有让监管者明白了该监管谁和该保护谁之后，监管才能走上正路，市场才能回归市场。因此，一定要平衡好防范系统性金融风险和保护投资者权益之间的关系，尤其在监管执行过程中避免走偏，争取让二者统一目标，防止厚此薄彼。

此次资管新规的监管宗旨确实发生了一些变化，监管部门不再为投资者当保姆，不再重点关注投资者免受市场波动的风险或损失，而是防范管理人或受托人的欺诈、渎职和利益输送，以确保投资基金或资管计划遵守公平、透明的经营原则，并向投资者尽可能充分地告知投资风险。从“买者自负”的原则来说，确实应该如此。由于投资者承担风险而非基金管理人承担风险，对资管机构的监管主要是行为监管，不同于对银行或保险公司的审慎监管。再加上设置专业性金融法院为金融维权开通了通道，对金融案件实行集中管辖和专业化审判，建立公正、高效、权威的金融审判体系。

这次监管目标除了防范系统性金融风险外，打破刚性兑付也是重中之重。此次在资管产品的定义中明确资管产品不允许承诺保本保收益，如果出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付，金融机构不得开展表内资产管理业务。并明确了刚兑认定的方式，基本囊括了目前金融机构实现刚兑的主要手段。

或许有人会好奇，金融监管的目标应该是保护金融投资者和金融消费者的利益，但为何在遇到兑付困难时没有优先保护投资者的权益？反而明文禁止金融机构承担责任？其目的很显然就是为了坚决打破刚性兑付，减轻金融机构的连带风险责任，从而避免系统性金融风险的发生。而且这次新规将“资产管理”界定为“银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。”这一定义其实是对“资产管理”内涵的揭示，是代理人业务模式，即资产管理机构代表客户利益进行交易，是客户利益的守护人，对客户负有信义义务，资产组合的表现无论好坏最终都归属于客户，资产的所有权仍然属于客户，即它们不在资管机构的资产负债表上，但资管机构负责管理这些资产并向客户承担专业化把关的责任。如此一来，就要求投资者必须要了解和熟悉金融投资业务，不能再盲目投资，一旦失败就得“买者自负”。

之所以会出台这样的金融监管规则，主要是由于此前的金融分业监管和乱象丛生的金融风险，要求化解刚性兑付的风险隐患和厘清含糊不清的金融委托权责关系，让金融监管和金融维权有章可循，让金融从业者和金融机构合规运营，让金融市场理性健康。

这次新的金融监管思路清晰，立意较高，希望在监管执行时切勿走偏。防止从严监管的新规成了官本位监管的依据，而忽略市场感受和不尊重市场化规则，防止让金融市场止步不前。因此，一定要平衡好监管与市场创新发展的节奏，要高度理解金融监管和资管新规的深层次含义，要适应市场化发展和市场化监管的大潮，尊重市场化规则，构建法治化的市场环境，减少人为、行政化的过度干预，让市场提高市场化和自我修复能力。

(作者系对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：tao.feng@ftchinese.com)