豆粕基差点价模式的探讨丨高艳滨

本文为高艳滨于2月25日在一德期货豆粕期权风险管理研讨会上的发言

高艳滨：上海神凯投资管理有限公司投研总监

实际上基差对于现在的油粕市场或者是饲料企业来说至关重要。上周一个贸易商问我，以前没用过基差，都是一口价。现在想用基差的方式试个1000多吨，问我怎么做 我告诉他一步一步做。他是认为基差期货结合，风险非常大，不愿意去接受，但是最近几年绝大多数的企业都已经采用基差交易，这是避免不了的趋势。用基差的前提，是这个市场有很多的风险，有风险的情况下，我们就必须用期货的这种方式来，规避风险。

由于基差受到现货、期货价格影响，所以大家感觉起来非常复杂，这就需要从期货市场本身，以及企业自身经营状况去分析，随后再对行情做出研判。

基差最早的是由国外推出的，国内企业觉得用基差有风险，期货+基差会产生更大的风险。2012年大涨和大跌之后，企业发现用基差的形式能够获利，而且从油厂方面来说，也很好的规避了风险。从贸易商方面看也延长了定价的时间能更好的用自己的想法定价。慢慢认可了这种基差+期货的模式。基差是现货和期货的差，就涵盖了利润、市场的供需状况和市场接受的程度。

美国的出口商或者是我们的工厂，他首先要买大豆或者是要买豆粕，买豆粕的同时要到期货市场保值，接着他们算出来成本和利润之后，报出基差给下游。包括我们的进口，油厂或采购的流程也是这样的，提前制定了采购计划，还有一个点是跟踪利润。因为利润就是现货和期货里面的差异，也就是说涵盖在基差里面。另外一个就是从行情的角度，行情的判断后就是正常的点价，或者其他的贸易行为。这实际上是基差采购的一个流程。

在采购过程中，只要美国、巴西和阿根廷一有天灾人祸，我们的成本就会有变化。每到特定的季节，美国和南美的出口也会有一定的变化，所以对国内的影响是比较明显的，如上市周期、物流等因素。

国内的压榨产能包括饲料行业的产能，菜籽的压榨产能等等，很多产能上我们是不可控的，因为量比较大。大豆产能压榨1.7亿吨以上，进口8000多万吨的大豆根本就达不到。产能这么大，我们对市场不可控的风险就更大。那既然说压榨产能这是比较高的，那么企业的效益也是偏低的。任何一个产能过剩的行业一定是高库存的，所以说这两年开始提到去库存、供给侧这是一个正常的行业，或者是一个产业链里面的行为。企业这时候就要想办法控制风险，所以说基差这种方式应运而生。另外一个不可预测性的因素就是需求，其实上从粕类，包括饲料端的消费也不难看出来，早些年，饲料消费一直比较高，豆粕的消费还是在增加，从总量消费来说还是走稳增速放缓的。但是，从行情的角度或者从其他的数据来看的话，增速是在下降的。无论是产能也好还是国外的产量、天气所有因素也好，影响的还是现货端的问题。

期货端也有很多的风险所在，包括宏观、货币因素。近两个月，农产品的行情很像去年10月份的行情，要么大涨，要么大跌，波动很大。这其中就有很大一部分是资金的因素。大家可能会说，北京的投资者偏重于基本面研究，上海这边的则更善于从资金角度介入。据我了解，很多做股票的机构，比如管理个上百亿的资金，都会拿出20亿、30亿来配置商品，专门挑一些活跃的品种去配置，资金的题材使得市场的波动相应加剧，也是期货市场的风险所在。包括Cpi数据ppi数据，发布的前后几天市场波动都比较大，这都是宏观的问题。

那宏观因素分为以下几点：

一、人民币的因素。从人民币的比价就能看出来，人民币在贬值，同期成本提升，自然而然这个底也会提升。即便是基本面不好或者供应过剩的成本放在那儿，利润就相对的缩小。

二、不确定的贸易争端的问题。美国总统特朗普是经商出身，主张打压对手。最近的一个多月，他跟墨西哥的相关的争端一直在持续。包括上周要求墨西哥进行一个关税的调整对其施压。墨西哥是美国玉米谷物比较大的采购国。从玉米和小麦角度看，过去几周行情异动比较大。同时我们就考虑特朗普会不会拿大豆跟中国做贸易争端的问题。我认为是不会的。因为美国60%大豆出口是给中国的，这个量非常的大。如果掐断来源，对国内商品是极度利多的，我们依存度这么高的商品，不可能从这个问题上进行贸易争端。特朗普也不会从这个问题上炒作，中国是需求是其他国家无法超越的。

三、政策，今年供给侧改革首先想到的是玉米，对于我们饲料原料来讲都有一个共同的影响，所以今年一号文件出来以后，便出现很多资金流入的情况，商品普涨。

实际上期货市场里边的波动，是不可预测的，如交易所制度也是在变化、跟进的，比如不同交割库之间的差价升贴水，以及不同品质、交割时的升贴水变化，每变动一次都对期货价格产生影响。最主要的还是来自供需关系的基本面因素。每个地方不一样，不同时间的基差也不一样，比如5月份和7月份的肯定不一样，这就需要在这个时间点来考虑。由此总结出来基差的优点。

基差的方式更加灵活，基差定价对油厂来说提前转移库存风险、锁定利润、减少财务费用增加现金流、实现供销联动。对饲企来说，可以提前锁定货物，避免一货难求的局面、灵活定价、更多的选择空间。

具体影响基差的因素有四点：供需、时间、交割、地点。

基差交易往往与现货价格没有直接关系，而与未来市场的预期有很大关系。基差交易的利润来自于现货和期货价差变化的不对称性。主要影响因素：运费成本、物流状况、当地现货供求（市场竞争程度、政策、天气、丰收进度、农民销售、当地库存）、产品质量、仓储成本、可获得性、替代产品的供求状况、价格预期等等

现货月份和所对应的期货交割月及下个月的平衡表、季节性、成本差异。从交割到实际拿到货可以销售，可能需要20-30天，那么1个月跌个100-150元是正常的，盘面合约其实是在提前反应这种结构。不同的地域，因固有的价格、品质等差异的存在，也会有不同的基差水平。现货与期货交割质量标准存在差异、交割交易的限制、仓单注册情况，都会影响基差。

外盘看差国内市场偏强的时候，要分地区对待：比如过两周天津地区限产减产、停机整修那现货肯定要比期货强，供应会略偏紧，这时候就是好的点价的时候。行情看不懂的时候就随用随采，不做更多的库存。

我目前能考虑到的，包括跟厂商交流的比较好的方法就是：

一、尽量的运用期货积累多单进行点价，如果期权上市结合期权会组成更好的策略。永远是天然多头或采购者的方式

二、另外一个比较好的方法就是灵活转月，实质是做套利的保险。从时间的角度看2.3月中旬往往是期价的一个低点，适合点价。如果实在担心，可以移至9月用时间换取成本控制的机会会更多。