2021聚丙烯年报：产能释放让位经济周期 聚丙烯年内宽幅震荡
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2021聚丙烯年报：产能释放让位经济周期 聚丙烯年内宽幅震荡
摘要
从美林时钟“复苏-过热-滞涨、衰退”四阶段框架划分来看，我国经济当前处于过热期；这种状况会维持到2021年一季度，然后转入滞涨期，2021年上半年海外经济处于复苏期，疫情错位因素对中国经济拉动作用逐步减少，顺周期因素拉动作用逐步上升。中国逆周期调节政策将进一步撤出，根据以上基准预期，我们认为2021年上半年大类资产表现排序为商品>股票>货币>债券，商品中国际定价的商品表现好于国内定价的商品，其中以原油为首的能源类品种在海外经济复苏的过程中或有亮眼表现，下半年随着中国逆周期调节政策的逐步退出，商品价格出现高点后存在较大的回落风险。
结合聚丙烯基本面来看，2021年聚丙烯仍在大投产周期中，需求端的高增长仍有赖于海外经济的恢复，虽然部分国内外新产能会惯性继续延迟到下一年度（主要是计划在四季度投产的装置），但年内能形成有效产能的依然不在少数。短期来看，在春节前后至一季度聚烯烃累库预期较大，主要由于下游工厂有提前放假及新装置投产。长期来看，顺周期下聚丙烯将在需求稳定增长及高供应增速之间来回博弈，价格走势根据宏观经济周期及微观投产节奏结合体现为“先扬后抑”，价格高点或在上半年跟随国内逆周期调节政策退出时出现，其中内部大类中或存在较明显的结构性机会（共聚类品种）。
一、2020年聚丙烯市场行情回顾
2020年聚丙烯市场走势大致分为四个阶段：1、年初至3月底，工厂过年放假致需求低迷，随后春节期间新冠疫情在国内大面积爆发致下游停工停产，石化库存累库严重，3月份疫情在全球范围内开始蔓延，原油暴跌及市场恐慌情绪加剧了行情的波动，聚丙烯期货价格低点直逼2015年原油崩盘时的历史最低位。2、清明前后随着国内外各行业复工对防疫物品需求大增，聚丙烯非标纤维料需求带动整体聚烯烃品种强势反弹，同时因纤维料排产高位挤占拉丝份额，5月合约呈现“软逼仓”预期，基本面及金融属性共同推动聚丙烯期现市场价格走高。3、进入3季度后，虽然前期外盘到港量同比大增，但国内装置计划外停车较多，加之传统旺季及库存始终处于相对低位，在大通胀背景下聚丙烯依然以震荡走高为主。4、国庆至今，因外围疫情出现第三波高峰，大量订单流转至我国生产加工企业，其中以家电、服装为首，带动了聚丙烯共聚、拉丝、薄膜等需求快速上涨，期货市场价格创出年内高点，随后在需求峰值回落后转入震荡。
二、顺周期之下新产能增产预期被淡化，但下半年现实供应压力不可忽视
2.1、新增产能持续投产，兑现节奏仍是关键
年国内新增装置顺利产出料的装置合计据此计算：年国内PP实际新增产能约380万吨，国产新增产能增速为13.7%。2021年PP扩能初步统计在554万吨，算上2020年未及投产的龙油石化（二线35万吨）、福基二期（80万吨），2021年PP名义新增产能共计669万吨，新增产能增速为20.1%。
从投产节奏上看，2020年延后的装置在明年一季度兑现的可能性较大，结合明年春节前后的供需预期，或在一季度形成一定的累库压力，但具体仍需关注装置具体的运行情况。
2.2、检修量同比变化不大，关注二、三季度检修高峰下的机会
2021年全年预计检修装置产能在769万吨，检修损失总量预计在99.5万吨（不包含临时检修装置），较2020年全年预计检修损失量略少；其中第二和第三季度仍旧是PP装置检修高峰期，影响到的产能总量为678万吨（不包含长期停车的装置），约占全年产能损失88.17%。
2.3、外盘关注套利窗口变动，预计上半年压力不大
2021年外盘PP投产计划约410万吨（含马油复产则为500万吨），时间多集中在下半年，自今年因防疫物资需求激增导致国内聚丙烯个品种价格大幅提高，进口窗口开启后自5月份起外盘聚丙烯进口量同比大幅增加，但由于国内经济复苏较好，部分国外订单因疫情制约开工亦流转我国，故市场各库存环节并无过大压力，随着套利窗口的关闭，预计2021年上半年进口压力相对有限，但全球（中国外）聚丙烯依然处于扩产周期，2021年聚丙烯进口量预计保持稳定增长，其中下半年至年底压力较大，进口节奏跟随套利窗口变动摇摆。
2020年1-10月聚丙烯进口量累计达到548.24万吨，同比增长33.94%，因5月份套利窗口开启及下游维持较好需求。其中初级形状聚丙烯同比增长39.13%，乙烯-丙烯聚合物同比增长25.28%，其他初级形状的丙烯共聚物同比增长11.34%。预计全年进口量为630-650万吨左右。
三、一季度存在累库预期，
关注整体工业品主动备库表现
进入年底下游基本完成备库，春节前以随用随买策略为主，市场行情转入高位震荡，此阶段表现为产业链各环节库存下降速度放缓，但总体保持中性并无过大库存压力。展望明年，国内多套装置在四季度投产，加之明年下游工厂有提前放假预期，预计2021年一季度聚丙烯库存存在累库预期，对行情造成一定压力。后续随着欧美货币宽松及疫苗推广，国外经济进入复苏期后需求端将再度推动大宗商品价格走强，关注市场对整体工业品再库存的需求表现。
四、成本端重心有望继续抬高，粒料底部相对坚挺
2020年聚丙烯生产利润波动较大，一季度受粒料价格跌幅过大，整体加工利润处于低位，在3月份外围疫情大面积爆发期间，除煤化工外其余生产路线皆处于理论亏损水平，随着二季度全球逐步复工复产，防疫物资需求对聚丙烯整体价格拉动明显，年内聚丙烯价格震荡走高，各环节基本保持较好的加工利润。展望明年，随着疫苗逐步推广及国内冷冬用电需求，能源类如原油、煤炭加工成本有望提高从而抬升聚丙烯成本，甲醇因全球市场仍处在投产周期，MTO利润跟随上下游投产节奏摇摆为主。
聚丙烯下半年受边际成本粉料支撑较强，一方面华北丙烯库存低位且部分装置运行不畅，另一方面丙烯下游其他产品利润明显高于粉料，粉料开工率下降，故粉料在丙烯成本推涨及资源有限背景下跟涨，甚至阶段性粉粒价格倒挂变相支撑粒料市场。进入11月下旬后，传统塑编需求进入季节性淡季，同时环保限制及用电限制将共同制约粉料价格继续走高，在粉料支撑走弱后，聚丙烯粒料期现价格有望同步走低，期现成本支撑阶段性动态锚定粉料价格。
五、下游行业需求轮动，共聚或有亮眼表现
5.1、BOPP需求峰值已过，对原料支撑作用下降
自国庆后由于海外疫情严重导致订单外流我国，加之国内电商节活动等需求旺盛，原本处于需求旺季的聚丙烯下游BOPP订单及价格迅速起飞，下游终端企业出现一货难求的局面，虽然聚丙烯拉丝、BOPP膜料价格上涨幅度较大，但BOPP厚光膜价格及生产利润却同时到达近五年高点，而拉丝价格的大幅反弹却严重压缩了塑编利润，部分塑编企业因加工利润亏损选择主动降负。在经历一轮原料补库后，现阶段BOPP企业以完成累积订单为主，新单零星成交，虽然膜厂需求韧性仍在，但随着疫苗推广，外围复工复产后外贸红利将逐步下降，峰值过后对聚丙烯原料需求的支撑将逐步减弱。
5.2、汽车行业景气度提升，共聚或成为下一非标亮点
08年至今汽车行业经历三轮下行周期，与宏观经济高度关联，随着国内疫情趋稳，可选消费需求回补明显，汽车产销恢复正常，进入新一轮上行期。去年由于国六透支影响，2020 年7-8月终端基数偏低，9-10月终端零售增速均超过10%，反映了行业真实景气度。
2020年1-10月乘用车市场合计增加库存53.7万台，其中厂家、渠道库存分别减少16万台，增加69.7万台，补库水平低于16-18年正常年份。行业整体库存月份处于2019年水平，库存压力低于2018年，从汽车产成品同比增速看，结合目前终端消费趋势，行业处于主动补库存阶段。
由于欧美政府大力度的财政补贴，居民购买力并未受到冲击，美国家庭储蓄甚至创历史新高，这种潜在购买力有望随着疫情的控住逐步释放，进而带来消费端的提振。我们对明年
欧美车市持乐观态度，考虑到北美和欧洲疫情恢复较国内滞后，2021年欧美车市复苏可能带来新的投资机会。
5.3、后疫情时代，“宅经济”继续支撑家电行业保持较高景气度
疫情得到控制之后，国人的居家时间较疫情前变长。消费者对家居环境的关注度提升， 将更加关注家庭生活品质和环境健康 ，同时网购带来的便利性及电商节的优惠力度较大增加了客户的粘性，大家电（空调、冰箱、洗衣机）线上消费延续了较高的增速，而厨房小电（破壁机、豆浆机、养生壶等）等更新换代以及空气净化器和健康除菌类空调等用以改善家居环境的消费升级类产品销量较好都是“宅经济”下的最佳体现。在后疫情时代，居家环境质量提升及消费升级趋势仍会延续，预计家电行业仍将维持较高景气度，对聚丙烯非标共聚类原料提供较强的支撑。
与中国的情况相似，海外消费者居家时间延长，疫情正持续推动居家办公广泛蔓延，由于工作习惯的变化，有望对家电需求产生更为长效的刺激作用。同时美国2020Q3新房和成屋销售增速提升，创2015年以来的历史新高，利好未来几个季度美国市场的家电销售。我国空冰洗对美出口额约占我国空冰洗整体出口额的15%，美国房地产市场高景气带来的后续家电需求的提升，亦将进一步刺激我国家电企业外销增长。
六、从对冲角度思考投资机会
6.1、PP标品与非标价差
聚丙烯方面，2021年国内新增产能较多，供应增速依然处于高位，但装置切换较为灵活，可根据市场需求快速在标品与非标间切换，结合聚丙烯下游发展状况，均聚拉丝下游传统需求较为稳定，纤维在疫情风险仍未解除的背景下，国内外对防疫物资的需求将支撑纤维料的大稳小动，共聚则很大程度上依托于房地产以及行业周期的支持。结合前文分析聚丙烯下游需求的发展趋势，业者可适当尝试买共聚抛拉丝的操作，但需关注家电及汽车相关的行业政策变动。
6.2、跨期结构
从跨期结构来看，聚丙烯近年都是走供应预期驱动逻辑，具体来看，合约初期聚丙烯皆体现出市场对远月供应压力以及需求的担忧故而呈现“back”结构，随后由于供应兑现的周期较长一直在走“强现实”、“弱预期”的正套逻辑。展望后市，2021年聚丙烯依然面临较大的投产压力，但疫情催生了纤维、共聚等非标的超预期需求，结合国内外需求周期及产能投放节奏来看，“强现实”、“弱预期”的正套逻辑有望延续，操作方向上继续保持“多近空远”思路。
6.3、期现结构
年聚丙烯期现结构以反向市场为主，主要反映了现货市场相对强势的现实。由于长时间处于贴水现货的“back”结构，基差回归多依托盘面上涨来实现，2021年聚丙烯依然有望在“强现实”、“弱预期”中维持“back”结构，投资者可操作远月合约“买期卖现”的反套操作。
七、内外经济周期错位下的行情展望及操作策略
从美林时钟“复苏-过热-滞涨、衰退”四阶段框架划分来看，我国经济当前处于过热期；这种状况会维持到2021年一季度，然后转入滞涨期，2021年上半年海外经济处于复苏期，疫情错位因素对中国经济拉动作用逐步减少，顺周期因素拉动作用逐步上升。中国逆周期调节政策将进一步撤出，根据以上基准预期，我们认为2021年上半年大类资产表现排序为商品>股票>货币>债券，商品中国际定价的商品表现好于国内定价的商品，其中以原油为首的能源类品种在海外经济复苏的过程中或有亮眼表现，下半年随着中国逆周期调节政策的逐步退出，商品价格出现高点后存在较大的回落风险。
结合聚丙烯基本面来看，2021年聚丙烯仍在大投产周期中，需求端的高增长仍有赖于海外经济的恢复，虽然部分国内外新产能会惯性继续延迟到下一年度（主要是计划在四季度投产的装置），但年内能形成有效产能的依然不在少数。短期来看，在春节前后至一季度聚烯烃累库预期较大，主要由于下游工厂有提前放假及新装置投产。长期来看，顺周期下聚丙烯将在需求稳定增长及高供应增速之间来回博弈，价格走势根据宏观经济周期及微观投产节奏体现为“先扬后抑”，价格高点或在上半年跟随国内逆周期调节政策退出时出现，其中内部大类中结构性机会或相对明显（共聚类品种）。
操作策略：
单边： 宽幅震荡，先扬后抑。春节长假后可视库存及海外经济复苏情况逢回调做多。上半年偏多思路（经济复苏逻辑），下半年偏空思路（供应高增长逻辑）。 |
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发表于 2020-12-30 09:48
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