OPEC大会再上“风口浪尖”

  若延迟增产落空，油价将打开下行空间

A    OPEC会议结果具不确定性

对于石油生产政策的下一阶段，近期OPEC+部长级监督委员会（JMMC）已于11月17日和11月29日连续召开两次会议进行讨论，尽管延迟到明年1月1日实行的增产190万桶/日的计划已赢得多数联盟成员的支持，但仍未在该联盟内部达成完全一致的决议，会议不确定性再次上升。

目前，11月30日—12月1日举行的OPEC会议和OPEC+部长级大会已被推至“风口浪尖”，市场对于最终结果极为关注。11月上旬辉瑞和Moderna两款疫苗的重大利好消息释放后，油价强势上涨并补齐“价格战”后的跳空缺口，同时，这波上涨动能也来自市场普遍预期OPEC+大概率会延迟增产至少3个月的乐观因素，因此会议能否达成延迟增产将对油价下方空间和回调可能性产生重大影响。

OPEC成员组成

OPEC是由亚、非、拉石油生产国为协调成员国石油政策、反对西方石油垄断资本的剥削和控制而建立的国际组织，1960年9月成立，宗旨是协调和统一成员国石油政策，维持国际石油市场价格稳定，确保石油生产国获得稳定收入。

OPEC作为石油生产国最重要的组织之一，大约占全球石油供给的三至四成，2019年已探明石油总储量达1.2万亿桶，占全球的70%。

2020年1月厄瓜多尔退出组织后，OPEC目前由13个成员国组成，包括阿尔及利亚 （1969年）、 伊朗 （1960年）、 伊拉克 （1960年）、 科威特 （1960年）、 利比亚 （1962年）、 尼日利亚 （1971年）、 沙特阿拉伯 （1960年）、阿拉伯联合酋长国 （1967年）、委内瑞拉 （1960年）、安哥拉 （2007年）、加蓬 （1975年加入，1995年退出，2016年再次加入）、 赤道几内亚 （2017年）、 刚果共和国 （2018年）。

OPEC+联盟职责

OPEC+是OPEC概念的延申，在2016年11月OPEC和俄罗斯等非OPEC产油国达成全球石油减产协议形成新的合作机制后应运而生。简单理解，OPEC+就是OPEC成员国和非OPEC产油国携手合作共同管理国际石油市场。

在OPEC+联盟里，非OPEC成员国共有10个国家，分别是俄罗斯、阿塞拜疆、巴林、文莱、哈萨克斯坦、马来西亚、墨西哥、阿曼、南苏丹以及苏丹。

OPEC+制度体系

一般情况下，OPEC每年举办两次大会，年中一次、年底一次；其他都是小型会议，包括联合特遣委员会（JTC）会议和JMMC会议，但如有需要还会召开特别会议。

总体来说，OPEC+会议背后对应着三种制度体系：一是OPEC与非OPEC部长级监督委员会。该委员会主要作为联合减产行动的中枢协调机构、最高监督和执行机构，制定了很多关于联合减产行动的重要决定，然后提交至OPEC与非OPEC部长级会议批准。二是OPEC与非OPEC部长级会议下设的联合技术委员会。该委员会类似情报和研究机构，向JMMC提交研究报告。三是OPEC与非OPEC部长级会议（OPEC and Non-OPEC Minister Meeting），即常说的“OPEC+大会”。作为最高权力机构，只有该会议批准后，JMMC提出的建议（如产量调整建议、协议是否延长）才能成为具有约束力的政策文件，真正落地。

表为OPEC+JTC和JMMC会议对比

B    减产协议对油价作用明显

通过对2014年起的OPEC大会的结果和WTI原油期货价格变化的梳理不难发现，从数据上看，2016年OPEC+联盟形成后，减产协议的达成和延长在中短期内（1—6个月）对油价有明显的提振作用。

图为经合组织石油库存（较2010年1月变化）和WTI原油期货关系对比

当然也有例外，我们将第177届OPEC+达成减产协议后WTI在中短期内大幅下跌排除在外，因为新冠肺炎疫情和3月OPEC+大会谈崩严重破坏供原油市场供需平衡，在此背景下无法客观衡量2019年12月的决定对油价中短期的影响。

此外，还需要注意的是，油价在OPEC+达成减产协议后上涨反映的是OPEC+对油市供需平衡的修复，随着油市的定价逐渐从供应端向需求端过渡，叠加美国跻身世界三大产油国行列抢占市场份额，OPEC组织（或OPEC+）对油价的调整灵敏度已大不如前。

2008年金融危机期间，WTI原油期货价格从7月的创纪录高位147.9美元/桶高位跌至12月的35.16美元/桶低点，区间跌幅超70%。通过OPEC在当年9月（52万桶/日）、10月（150万桶/日）和12月（220万桶/日）的三次减产保价行动，加之宏观积极调控，油价历时3个月反弹至50美元/桶附近企稳。

2014年OPEC为将美国页岩油挤出市场而拒绝减产，导致WTI原油期货从107.5美元/桶的高位跌至2015年年底的26.05美元/桶，区间跌幅超70%，尽管后来OPEC与俄罗斯等国组成减产联盟自2017年（180万桶/日）后油价下方获得支撑企稳回升，但是，自2014年的超额供应导致石油库存逐渐高企，油价开启了一条难以回头的阴跌通道，OPEC成员国及其联盟此后的每一次减产行动都作用在库存上。

图为美国原油和石油产品库存（较2010年1月变化）和WTI原油期货关系

C    目前OPEC+内部分歧较多

利比亚供应回升至170万桶/日令OPEC+头疼

自9月中旬利比亚国民军总司令哈里发·哈弗塔尔解除对港口和油田的封锁后，利比亚原油的日产量从10万桶节节攀升至目前的125万桶高位，完全恢复了被封锁之前的水平，油市直接面临超100万桶的日产增加。然而故事并未结束，利比亚国家石油公司（NOC）董事长穆斯塔法·萨纳拉称利比亚日产量将在明年年初达到130万桶，并且直到其产量稳定在170万桶/日之前都不会被要求加入OPEC+减产配额。尽管有分析提到利比亚由于缺乏投资导致原油日产很难超过130万桶的水平，但是OPEC+大会最终如何应对利比亚供应回升这一减产计划阻碍成为本次会议的一个关注点。

阿联酋或为减产配额争取更大益处

本次JMMC会议上，阿联酋和哈萨克斯坦直接持反对意见。这一结果并非毫无征兆，早在11月中旬一阿联酋官员声称“该国正考虑加入OPEC的利弊”，引起市场对OPEC+内部团结的质疑和对分歧的警惕，尽管其能源部长近日表示“阿联酋一直以来都是坚定的成员”，但事件本身仍有三点需要梳理：

一是需求坎坷恢复下WTI原油期货价格已陷入40±3美元/桶区间大半年，对比OPEC+各国成本不难理解为什么减产计划进入困难时期：目前油价基本覆盖沙特、阿联酋和科威特等国的外部收支平衡线，但距离这三国政府通过目前出售原油避免财政赤字还有10—20美元/桶的漫长距离。在财政收入窘迫和经济发展受限的高压下，依靠油气出口的国家（包括尼日利亚、伊拉克）自然而然产生出逃脱被限产的想法。

二是目前阿联酋尚未正式宣布退出OPEC+，并且有消息人士表示双方就合作进行讨论，因此作为仅次于沙特和伊拉克的第三大OPEC产油国可能仅想为本国的减产配额争取更大益处。

图为部分OPEC+产油国的财政（fiscal）收支平衡油价和外部（external）收支平衡油价

三是有部分市场人士认为阿联酋能源部长并未谈及政府是否正在讨论其成员国身份的做法不足以消除市场对其退出OPEC的疑虑。对此，如果阿联酋与OPEC+的内部矛盾无法解决导致前者“退群”，该联盟的裂痕无疑将对目前油市再次造成一大冲击。

OPEC“问题小孩”伊拉克不想错过油价上升带来的红利

上周，伊拉克曾表示对OPEC减产任务安排的容忍达到极限，同时，这位OPEC“问题小孩”的实际行动也在不断打破本应遵守的减产协议。

自OPEC+达成历史性减产协议以来，伊拉克在第一阶段的实际产量远超减产配额下的目标产量，5月减产执行率甚至不到50%。尽管在6—7月减产有所改善，但仍未100%执行减产。随后，在沙特等国多次发声坚定减产立场并表示未完成减产配额的国家将在第二阶段做出补偿性减产后，伊拉克的日产量从7月的375.2万桶缩减至8月的365.2万桶，迈入超额完成和补偿减产行列。但第二阶段产量却呈现不断增加的态势：9月369.4万桶/日、10月383.5万桶/日，最终减产执行率再次滑下100%的分水岭。

目前伊拉克国内面临较大的经济压力，为偿还外国公司的债务和增加国家预算需要更多的现金收入，因此面对上涨的油价自然不愿意错过原本可以 “高价增量”并存的销售机会解决燃眉之急，为什么要支持延迟增产呢？然而，每一位OPEC的成员国对该组织都负有减产的义务，伊拉克也不例外。在内外夹击下，该国石油部正在寻找有史以来的第一笔原油预付款交易提高财政应对这一事件。

D    增产计划将带来利空风险

整体来看，目前OPEC+内部分歧较多，尽管沙特和俄罗斯这两个产油大国为支持油价已表示过支持延长当前减产协议2—3个月，但阿联酋、利比亚和伊拉克等国家均阻碍了协议的达成，增加了此次OPEC+大会最终结果的不确定性，随着召开时间的临近也令市场多头的热情渐渐冷却。

我们预计，如果此次会议OPEC+无法达成延迟当前减产力度3—6个月的协议，将成为近期油市一大利空风险。

根据OPEC最新月报的世界石油供需平衡表来看，今年四季度全球对OPEC原油日需求量为2651万桶，而实际上，10月OPEC原油日产量为2439万桶，看上去需求还有166.6万桶/天的缺口。同时，在第二波欧美封锁措施来袭后需求恢复步伐缓慢的背景下，OPEC预计明年一季度全球对OPEC原油日需求量为2685万桶，环比增加34万桶/日。这似乎描述了一个为明年1月增产做好了准备的油市。

但是，11月利比亚供应面临翻倍或三倍（10月利比亚日产量为45.4万桶）将占用一半空间、OPEC+中非OPEC国家未完成减产配额（10月OPEC+整体执行率仅96%）也蚕食剩余空间，真正留给OPEC+增产的空间容纳不下近200万桶/日（从减产770万桶/日放松到580万桶/日）的流入。综上所述，让油市按原计划于明年1月增产大概率将在油价上方构筑更大压力、打开下行空间。

                   （作者单位：中信建投期货）