多铅空铝正当时

   铝铅价差在500—1000元/吨区间时可考虑入场

4月至今，铝铅价差从-1700元/吨持续扩大至740元/吨，创下近五年新高。自10月以来，社会库存不断去库刺激铝价走高，而铅市由于供需矛盾存在，表现较为疲软。展望后市，在高利润背景下，供给端压力渐增，加上社会库存逐步累库，铝价走势较为悲观，重心有下移的可能。而铅受供给端成本支撑，加之减产预期，使得铅价进一步下行空间有限，后期反弹概率较大。因此，预计铝铅价差存在回落的空间，多铅空铝正当时。

高利润限制铝价上行空间

截至11月13日，山西一级氧化铝报价2278元/吨，贵阳一级氧化铝报价2305元/吨，河南一级氧化铝报价2282元/吨，由于上游氧化铝企业分散导致议价能力弱，今年以来氧化铝三地价格一直维持低位，氧化铝成本端并未受到铝价提振。按照国内铝冶炼企业吨铝平均耗电13500度、电价成本2.8毛计算，目前冶炼企业现货利润在3500元/吨附近，折算到盘面主力2012合约利润达到3000元/吨，即使考虑远月贴水结构，其绝对利润依然处于高位。同时，目前的行业利润也触及2017年供给侧改革背景下的高位。

高利润必将刺激上游端继续释放产能。据国家统计局公布的数据，国内9月原铝产量为316万吨，同比增长7.9%；1—9月产量为2745万吨，同比增长2.8%。从季节性角度分析，9月产量已经维持在较高水平。进入10月，伴随着铝行业利润进一步改善，数据显示，10月国内电解铝产量为324.9万吨，同比增长8.5%，同时全国电解铝运行产能规模续增至3867万吨/年，建成规模4418万吨/年。从产业反馈来看，云南地区后期投复产规模将达到200万吨。预计后期供应端压力将回升，冶炼厂及贸易商套保资金进场锁定利润意愿不断增强，铝价进一步反弹空间将受到限制。

短期铝价强势主要是受低库存的支撑。数据显示，截至11月12日，国内社会库存为62.7万吨，环比下降1.4万吨，上海期货交易所电解铝库存为23万吨。从季节性角度分析，目前社会库存和上期所铝库存均维持在低位，与近五年相比维持在较低水平。市场普遍预期明年春节前后库存将呈回升态势，四季度需进一步关注消费端的运行情况。

上游端减产支撑铅价

由于铅价不断走低，原生铅和再生铅企业减产意愿增强。数据显示，10—11月，原生铅冶炼厂检修与复产共存，而再生铅冶炼厂受废电瓶难采、亏损以及环保等因素影响，以减产居多。其中，再生铅企业减产1.63万吨，贵州三和、鼎鑫、火麒麟尚未恢复；安徽地区，安徽大华、太和奥能金属近期受利润影响减产尚未恢复，奥能有减产计划；江西地区，江西金洋、弋阳兴旺、江西信亚，日减产尚未恢复；广东、湖北、内蒙古、河北、山西、江苏等地区不同程度的减产恢复较少。后期恢复时间节点需视利润情况而定。

社会库存维持低位。数据显示，国内五地铅锭库存总量至3万吨，上期所铅库存为2.65万吨，总量维持在较低水平。据产业反馈，废电瓶供应依旧紧张，在再生铅企业利润亏损下，再生铅炼厂持续减产。

从铝铅历史价差来看，今年4月以来，铝铅价差从-1700元/吨持续扩大至740元/吨，创下近五年新高。从有色行业运行规律来看，后期铝行业高利润无法长时间持续，而铅行业利润将会被修复，铝铅价差进一步走高的的空间不大。

在合约选择上可以选择主力或者远期合约，可考虑在价差500—1000元/吨区间入场，盈亏比控制在3∶1。具体到铝铅持仓配置方面，可考虑按照合约价值配比，以1∶1的方式进行配比，即买入1手铅卖出1手铝。                （作者单位：中信建投期货）