利空冲击钝化 期债迎来阶段性机会

上周央行继续增加净投放资金，但由于缴税及资金跨期压力，流动性仍然偏紧，R007/DR007利率分别大幅上行101BP/37BP，一年期存单发行利率继续保持上行趋势，从3.0%飙升到3.2%，但由于美国大选和海外疫情再次升级等不确定冲击、地方债供给冲击减弱和配置资金进入等因素，债市反弹趋势延续，其中长端表现优于短端。

展望后市，短期流动性压力有望得到缓解。同时，美国大选结果扑朔迷离以及欧洲再次采取封城措施等不确定因素或将带动避险情绪升温，在当前3.2%附近继续做空胜率不高，10年期国债收益率有望下探至3%—3.2%区间下沿，期债或迎来阶段性交易机会。

10月以来，在发行供给、缴税、社融持续走高、经济持续复苏等多重利空作用下，流动性显著偏紧，R007/DR007、同业存单利率持续上行，各期限国债收益率纷纷上行，10年期国债收益率一度突破3.2%，但在美国大选、海外疫情再度升级等不确定因素的作用下，债市表现出较强的韧性，当月10年期国债收益率上行8BP。未来短期发债压力明显减轻，资金面压力有望得到缓解，在当前通胀压力较低的环境下，货币政策也进入观察期，边际收紧的概率较低。

基本面方面，上周公布10月PMI数据，录得51.4，尽管较上月51.5有所滑落，但仍好于市场预期51，连续4个月保持在51上方。细分来看，生产指数环比小幅下行0.1、新订单指数52.8环比走平，其中新出口订单为51.0，环比继续上行。这与之前公布的经济数据相匹配，生产需求年内有望继续维持高位。但国内经济强势复苏、四季度经济数据增速有望重回疫情前水平已经在市场形成了一致预期，短期对债市的冲击或将边际弱化。通胀在短期也不会成为制约利率的主要矛盾，预计年内仍然保持低CPI和负PPI的格局，农业农村部预计全年生猪产能基本恢复到接近常年水平的目标，猪肉供应形势会越来越好，明年元旦春节期间猪肉的供应量同比会增长30%左右，价格总体将低于上年同期水平，不会再出现价格大幅上涨的情况。今年秋粮整体丰收，粮价有望保持稳定。

非食品方面，欧洲疫情二次暴发、美国原油开采活动增加引发供需矛盾加剧，油价下行导致年内PPI转正无望。当前经济基本面和通胀对债市的影响都边际减弱，短期可能将关注点更多放在货币市场上，如上所述，考虑到11月央行仍然会进行MLF加公开市场积极投放、缴税和债券供给压力明显减弱，债市利空冲击或钝化。

海外方面，备受全球金融市场瞩目的美国大选结果即将揭晓，尽管从民调和提前投票的结果来看，拜登和民主党均有望取胜，但在关键摇摆州两人民调差距在误差范围内，且败选者可能不会轻易承认，将增大选情胶着的可能性，对市场的冲击当前无法估量。如果拜登当选且民主党重新夺回参议院多数席位，其大规模基建等经济刺激政策有望在明年施行。欧洲新冠肺炎确诊病例人数再次创新高，其中法国、德国、英国等主要经济体均宣布再度进入为期一个月的封城。从形式上看，本次封锁仍然对公共场所、社交隔离限制较严，但仍允许学校和企业开放，负面冲击集中在社会服务业，其影响力度将弱于春季情形。短期欧洲经济将再次面临冲击，尤其对于短期居民消费、旅游业、酒店业和航空业等将带来较大挑战和不确定性，将拖累四季度欧洲乃至全球的经济复苏。出于对经济不确定性的考虑，上周欧央行利率决议也维持鸽派，并暗示后续存在量化宽松的可能性。从海外整体情况来看，风险事件将继续带动市场避险情绪发酵，权益类资产或将继续回落，海外利率有望再次下行。

资金利率在10月明显上行

综上，近期在多重利空的作用下，债市表现得较为顽强，市场做多情绪得到了一定释放。从中长期看，随着美国大选的尘埃落定以及疫情后对经济复苏的刺激，海外通胀明年将上行，或将传导至国内，且当前总体经济情况良好，“十四五”规划将继续弱化经济增长目标，债券收益率中期上行趋势尚未改变。短期来看，流动性冲击有望缓解，海外风险事件的不确定性或将继续打击风险类资产，经济复苏获得市场一致预期，一旦经济数据不及预期将推动短期的债市反弹行情，建议在3.2%附近做多期债。

                                    （作者单位：光大期货）