债市投资性价比正在提升

　　近期，国债利率重心不断上行。上周五，利率短暂的修复进程被大超预期的金融数据划上了休止符，几乎抹平全周利率下行幅度。本轮债市调整无论从维持的时间还是调整的幅度来讲，都超出市场预期，市场情绪极度悲观。进入到8月，银行间流动性持续保持紧张的状态，商业银行超储率不断走低。可以观察到，近期同业存单的发行量和利率都在走高，从侧面也反映出银行负债端的压力。而另一方面，按照财政部对于新增专项债发行完成速度的要求，地方债放量发行，供应压力十分显著，一级市场发行利率和二级市场到期收益率相互压制，最终形成负反馈，上行不止。

　　短期债市供给高峰即将边际减缓

　　8月份，社融分项下政府债券新增规模达1.38万亿，高于5月1.13万亿元的水平。具体来看，地方债方面，新增类债券发行进度方面，1—8月新增专项债已累计发行2.16万亿元，完成全年额度的77%，10月底之前还有8500亿元额度需要发行；1—8月新增一般债已累计发行8531亿元，完成全年额度的87%。合计新增类债券有9800亿元待发行。如果考虑“十一”国庆假期的影响，9月的发行速度会快一些。也就是说，过了9月之后，供应上的边际压力会有明显的减弱，当下正是年内市场压力最大的阶段之一。

　　短期流动性或有所缓和

　　今年疫情暴发之后，央行为支持经济走出困境、保证金融体系稳定运行、防控系统性风险，迅速落实了宽货币的政策思路，以4月3号“下调超额存款准备金利率”为标志，资金面达到了极度的宽松，隔夜利率下行至1%以下。随后，6月央行创立“创新型直达实体货币工具”，宽货币逐步向宽信用转化，流动性的边际收紧一直延续至现在，7天拆借利率以政策利率为中枢运行。央行在公开市场货币净投放水平不高，而天量的特别国债和地方债的发行更是不停消耗流动性。

　　从最新的社融数据也可以看到，社融增速明显高于M2增速。由于资金使用流程的关系，进入9月，前期因发行债券形成的财政存款，很可能在本月开始进行支出。即使是央行近期仍然保持前期偏紧的货币投放态度，短期流动性仍然有缓和的可能。

　　此前，央行曾经表示，疫情期间的“特殊政策”会在经济逐步平稳后尽早退出，从宏观审慎的视角出发考虑，需要防止出现局部过热、资产泡沫等风险。在宽货币拐点之后，以近期天量地方债发行为标志，今年内，作为主力提升杠杆率的政府部门加杠杆进程即将告一段落。从需求端的角度来看，随着企事业单位存款增加，项目资金到位，未来一两个月之内的经济持续修复仍然可以期待。进入秋冬，疫情不确定因素可能再次来袭，需谨防经济受到二次冲击的可能性。鉴于对于利率下行的不利因素正在持续释放，并且估值也基本回到年前的位置，有配置需求的机构可按需进行配置。

　　（作者单位：国投安信期货）