期债价格继续下跌

　　随着抗疫特别国债全部发行完毕，财政部称近期下达及后续拟下达的新增专项债券力争在10月底前发行完毕。按此估算，每月发行规模需在9000亿元以上，债券供给压力持续存在。

　　7月，经济持续回升，食品和工业品价格有所企稳，央行货币政策保持谨慎，资金面收敛，股债之间的跷跷板效应明显。国债期货价格连续调整，10年期国债收益率一度突破3%，回到疫情前的水平，长短端利差有所收窄。

　　当前海外疫情仍没有缓和迹象，每日新增确诊病例持续攀升，不过各国生产逐步恢复，美、欧、中等国制造业PMI升至荣枯线上方，全球经济继续修复，市场对经济恢复增长的信心逐步增强。国内房地产投资累计同比已经转正，基建投资增速快速回升，终端消费需求继续恢复，出口表现较强韧性。在投资降幅收窄，出口韧性较强的情况下，带动二季度经济保持复苏动能。

　　物价方面，受生猪出栏减缓、防疫调配要求从严及进口量减少等因素影响，猪肉供应偏紧。餐饮和团体消费需求有所回升，猪肉价格由5月下降8.1%转为6月上涨3.6%，7月继续显著上涨，对CPI的影响加大。加上多地发生洪涝灾害和部分地区发生聚集性疫情，鲜菜价格由跌转涨，带动食品价格上涨0.2%，6月 CPI上涨2.5%，比上月扩大0.1个百分点。工业品方面，国际大宗商品价格回暖，市场需求继续改善，PPI降幅同比收窄至3%。

　　7月30日，中共中央政治局召开会议，认为当前经济稳步恢复，复工复产逐月好转，不过经济形势仍然复杂严峻，不稳定性较大。下半年要坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，更好统筹疫情防控和经济社会发展工作，牢牢把握扩大内需这个战略基点，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，努力完成全年经济社会发展目标任务。宏观政策确保落地有效，财政政策注重实效，货币政策更加灵活适度，但是删除了运用“降准、降息”的表述，强调精准导向，下半年“降准、降息”概率降低，更多通过定向措施保持流动性合理充裕。

　　供给方面，7月债券净融资额14772亿元，环比上月增加3362亿元，同比增加5555亿元，其中利率债净融资额9694亿元，主要是抗疫特别国债大量发行；金融债净融资额为4619亿元，主要是资金面收敛的情况下，同业存单发行量显著恢复；非金信用债净融资额458亿元，环比和同比均有所减少。7月地方债净融资额为负，为抗疫特别国债发行让道。随着抗疫特别国债全部发行完毕，财政部称近期下达及后续拟下达的新增专项债券力争在10月底前发行完毕。今年以来地方债已经发行28075亿元，尚余2.8万亿元，若10月底发行完毕，则每月发行规模需在9000亿元以上，债券供给压力持续存在。

　　从估值角度看，7月以来A股保持较强上涨动力，美国标普500指数也继续上涨，接近调整前的水平，海内外市场风险偏好提升。不过7月10年期中美收益率利差扩大至240bp，处于阶段性高位，相对而言，境内债市存在较高的配置价值。

　　总体上，尽管海外疫情确诊人数继续上升至高位，但是全球主要国家制造业PMI持续回升，经济复苏进程加快，国内经济保持较强复苏动能。10月底前地方债面临大量发行，海内外股市持续走强，风险偏好提升。基本面逐步企稳、供给压力加大和风险偏好提升都将对债市产生压力，预计国债期货价格将继续下跌，操作上建议以做空为主。

　　（作者单位：申银万国期货）