浅谈套期保值策略在蛋企经营中的应用

　　今年以来，宏观环境和社会消费的不确定性增大，鸡蛋价格异常波动的潜在风险上升，用蛋企业通过套期保值来规避经营风险势在必行。

　　A套期保值的必要性

　　套期保值，就是利用期货价格与现货价格变动趋势一致的特点，在现货市场买进或卖出一定量现货商品的同时，在期货市场卖出或买进与现货品种相同、数量相当但方向相反的期货商品，以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，达到规避价格波动风险的目的。由于套期保值是在期货和现货市场进行对冲交易，企业闭合了现货价格风险敞口，避免了经营大起大落的现象。

　　图为未保值和保值后的企业利润

　　通常来说，影响鸡蛋价格的因素有很多，如宏观环境、供给与需求、成本变动、季节性波动等。今年，新冠肺炎疫情给原本复杂的鸡蛋市场增添了更多不确定性因素。为对抗疫情，全国各地封村、封路导致产区鸡蛋外销困难，严重影响了养殖户补苗和淘汰老鸡的计划，同时餐饮、食堂短暂停业令终端消费一度出现断崖式下跌；封村、封路也令玉米、豆粕等饲用原料运输不畅，蛋鸡养殖户的饲用成本出现大幅波动；从2019年以来，生猪价格大涨导致鸡蛋价格出现罕见的反季节性波动规律。

　　今年以来，国内玉米价格持续攀升。截至6月15日，东北鲅鱼圈港玉米出库价格已经涨到2120元/吨，创出了2016年秋收时节政府退出临时收储政策以来的新高。截至6月15日，玉米2009合约收盘价为2118元/吨，该价格同样创出了2016年以来的新高。

　　图为东北鲅鱼圈港玉米出库价

　　图为玉米期货价格走势

　　作为禽类饲料的主要原料，玉米价格上涨将会推动饲料价格上升，并进一步带来蛋鸡养殖成本的提高，从而增加鸡蛋价格波动的不确定性。与此同时，随着疫情演化，美国大规模财政刺激及公民召回政策，令全球经济下行风险、疫情风险和政治风险都在加大，这些风险会通过产业链及社会环境等各种渠道传导到鸡蛋生产的上下游产业。

　　综合上述分析，今年以来，宏观环境和社会消费的不确定性增大，鸡蛋价格异常波动的潜在风险上升，用蛋企业通过套期保值来规避经营风险势在必行。

　　B套期保值的可行性

　　图为黄冈地区近10年鸡蛋价格走势

　　首先，今年中秋节的时间是10月1日，与国庆节同日，从鸡蛋往年消费季节性规律来看，中秋节前期是用蛋企业一年当中需求量最大的时期。今年的中秋和国庆两节同日，借助国庆节长假消费力旺盛的推动，今年9月的鸡蛋消费将会达到年内高峰。

　　其次，中秋节前期是鸡蛋供应季节性偏紧的时期。从黄冈地区近10年的鸡蛋价格走势来看，每年8月至9月，鸡蛋现货价格往往会达到年内最高点，这个时间段正是中秋节前期用蛋企业采购鸡蛋的高峰期。导致这一现象的主要原因：一是夏季蛋鸡处于歇伏期，在炎热夏季，鸡体内的热量难以排出，蛋鸡的采食量减少，产蛋率下降15%左右，蛋重也减轻；二是中秋节前期养殖户会集中淘汰老鸡；三是用蛋企业为准备中秋节市场供应集中采购鸡蛋；四是各大中小学校开学前期集中采购鸡蛋。

　　再次，2月全国各地疫情管控力度处于最强时期，封村、封路现象非常普遍，种鸡场出壳鸡苗无法外运，导致众多种鸡场出现毁苗现象，造成蛋鸡养殖户育雏补苗出现断档，这会导致5个月后新开产小码蛋出现短暂空档期。同时，这一现象与鸡蛋季节性供应偏紧时期相叠加，今年8—9月鸡蛋现货价格会大概率出现异常波动。

　　最后，根据大商所规则，买方交割只能被动等待卖方配对，并且交割库地址由卖方任选。如此，买方如果选择实物交割，买方不仅面临没有选择交割时间的权利，而且在交割地区上存在地区价格差异的风险。因此，买方套期保值操作可推荐非实物交割方式进行。

　　C套期保值的具体操作

　　计划

　　假设某用蛋企业以销定产，根据中秋节生产计划安排，9月上旬在现货市场购买5吨鸡蛋。对冲的期货标的选择时间相同的鸡蛋2009合约，择机买入开仓。

　　买入

　　从鸡蛋期货价格走势来看，清明节后鸡蛋2009合约持续走低，并随着时间推移跌幅有所扩大。本着逢低买入的思路，4月20日在期货盘面买入1手（合5吨）鸡蛋2009合约，开仓价为4140元/500千克。至此，用蛋企业买入鸡蛋的成本就锁定在4140元/500千克。

　　平仓

　　用蛋企业根据生产计划，需要在9月10日在现货市场采购5吨鸡蛋，届时在期货市场进行对冲交易，把所持有的鸡蛋2009合约1手（5吨）多单头寸卖出平仓。至此，套期保值操作完毕。

　　保证金比例核算

　　按照交易所制度，常规时间段保证金比例为合约价值的5%—9%（根据合约距交割月远近及活跃度适时调整），交割月前一个月的第15个交易日起，保证金比例上调为合约价值的10%，交割月第一个交易日起，保证金比例进一步上调到合约价值的20%。期货公司会依本公司风控制度，在交易所规定的保证金比例基础上再增加3%。据此，期货公司收取客户的持仓保证金比例为常规时间段12%，交割月前一个月第15个交易日起为13%，交割月第一个交易日起为23%。

　　由于期货交易实行的是每日无负债结算制度，不同的期货价格所需的保证金不同。为保证持仓过程中有足够的保证金以承受可能的最大浮亏，以底线思维为出发点，所以要根据历史价格的低点来测算浮亏备用金。

　　通过以上分析，可以参照疫情管控最严厉、消费最低迷时期的谷底期价，2月3日，鸡蛋2009合约最低曾达到3812元/500千克。假设当鸡蛋2009合约价格下跌到3800元/500千克时，企业持有的1手（5吨）头寸可能承受的浮亏为（3800-4140）×2×5=3400（元），浮亏备用金可取整5000元。初期用蛋企业在期货市场上投入的保证金为“持仓保证金+浮亏备用金”。

　　利息计算

　　期货开仓时间为4月20日，持有1手（5吨）期货鸡蛋合约。现货市场采购鸡蛋的时间定在9月10日，所付出的资金利息按照中国人民银行所规定的一年至五年贷款利率的4.75%计算。

　　常规时间段，企业给期货公司的入金为（4140×2×5×12%）+5000=9968（元），为计算方便，可以取整数10000元。交割月的前一个月为2020年8月，该月第14个交易日为8月20日，4月10日到8月20日之间的天数为122天，所付利息为10000×4.75%/365×122≈158.77（元）。

　　交割月前一个月的第15个交易日（8月21日）到8月31日（11天），持仓保证金比例要增加到13%，期货价格未知，大概率会有浮盈。以底线思维为出发点，假设鸡蛋期货价格跌到3800元/500千克，企业原先的浮亏备用金还剩余5000-3400=1600（元），1手持仓所需保证金较前一阶段增加了（3800×2×5×13%）-（3800×2×5×12%）=380（元）。这样一来，剩余的浮亏备用金是能够弥补保证金比例增加部分的，企业无需向期货账户追加保证金。这个时间段，企业所付的利息为10000×4.75%/365×10≈13.01（元）。

　　假如交割月的第一个交易日（9月1日）到9月10日（10天），持仓保证金上调到23%，期货价格未知，还是按照底线思维为出发点。假设期货价格跌到3800元/500千克，持仓所需保证金为3800×2×5×23%=8740（元）。企业需要向期货账户追加入金（3800×2×5×23%）-（3800×2×5×13%）=?8740-4940=3800（元），为计算方便，可以取整数5000元。这个时间段，头寸有浮亏时，企业所付的资金利息为（10000+5000）×4.75%/365×10≈19.52（元）。

　　如果进入交割月以后，企业的期货持仓处于浮盈状态，此阶段企业是否需要向期货账户追加保证金，取决于头寸的浮盈部分加上初次入金的10000元是否能覆盖提高保证金比例所需要的资金。假设进入交割月以后，所持头寸的期货价格与开仓时的价格持平，则头寸的浮盈为零，所持头寸的保证金为4140×2×5×23%=9522（元），这与初次入金的10000元基本相当，初次存入保证金账户里的资金是可以覆盖提高保证金比例所需要的资金的。当期货价格高于开仓价格时，所持有的头寸开始出现浮盈，由于在单位增值内，浮盈的资金远高于23%保证金所占用的资金，随着期货价格上涨，企业在期货账户里的可用资金也就越大。因此，在进入交割月后，企业所持有的头寸只要有浮盈，都不需要再追加保证金。

　　综合上述分析，企业所持有期货头寸只要有浮盈，无论是在进入交割月前一个月第15个交易后，还是在进入交割月后，都不需要再向保证金账户追加保证金的。当然，当进入交割月后，期货价格下跌，所持头寸处于亏损状态时，从底线思维考虑，企业还是要向保证金账户里追加5000元保证金的。

　　期货持仓期间，占用资金所付利息分两种可能的状态计算：在进入交割月后有浮盈状态时，企业所付的资金利息为10000×4.75%/365×（122+10+10）≈184.79（元）；在进入交割月后有浮亏状态时，企业所付的资金利息为184.79+（5000×4.75%/365×10）≈191.30（元）。

　　手续费计算

　　大商所鸡蛋交易手续费的标准是按合约价值的1.5%%计算，期货公司会在交易所标准的基础上适当加上一定比例的佣金，在此设定为2%%。开仓价格已经确定，这样1手开仓交易的手续费为4140×2%%×2×5=8.28（元）。平仓手续费由于平仓时合约价格未知，但我们知道按合约价格的2%%计算，所以即便按9月合约的历史最高价计算，其手续费与按4140元/500千克开仓时的手续费相比，差距也没有超过3元/手。为方便计算，这里取5000元/500千克计算，为5000×2%%×2×5≈10（元）。这样一来，期货交易手续费总共约为18.28元。

　　盈亏结算

　　套期保值的交易费用总支出有两种可能：一是进入交割月后头寸有浮盈时，资金利息184.79+手续费18.28=203.07（元）；二是进入交割月后头寸有浮亏时，资金利息191.3+手续费18.28=209.58（元）。

　　最终1手（5吨）期货交易盈亏结算：一是进入交割月后头寸有浮盈时，盈亏=（平仓价-4260）×2×5-203.31；二是进入交割月后头寸有浮亏时，盈亏=（平仓价-4260）×2×5-209.82。

　　成本核算

　　现货市场采购5吨鸡蛋总支出-期货1手交易盈亏结算=套保成本。

　　D套期保值的注意事项

　　第一，套期保值的目的，在于在期货和现货市场进行采购成本的锁定，在于单一现货市场出现不利变动时的风险规避，在于实现一种稳定的经营来推动企业的发展，而不是期望暴利。

　　第二，套期保值只能规避绝对价格涨跌风险，不能规避两个品种间相对价格风险。

　　第三，套期保值在实施过程中，其浮亏的不确定性可能存在一定的财务风险，所以企业要对期货市场的持仓准备适当的浮亏备用金。

　　第四，基于投机心理，可能会导致套期保值操作者在持仓过程中为追求期货盘面的暴利，而增减与现货需求不相符合的持仓，从而留出风险敞口，产生交易亏损风险。

　　第五，企业要制定套期保值操作流程管理制度，组织合规验查部门，随时评价套期保值过程中存在的潜在风险，并提出相应的修改意见。

　　（作者单位：徽商期货）