【新品种上市】LPG期货上市首日交易策略

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　　3月30日LPG期货期权上市

　　3月30日LPG期货即将上市。根据交易所公示，首批LPG上市交易合约为PG 2011、PG 2012、PG2101、PG2102、PG2103，合约挂盘基准价均为2600元/吨。

　　广东为基准交割地。广西、福建、上海、江苏、浙江贴水100元/吨。山东、河北、天津贴水200元/吨。

　　C3体积含量20-60%为基准交割品，0-20%贴水150元/吨，95-100%贴水100元/吨，60-95%不能交割。

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　　LPG价格特征

　　原油构成重要价格参考

　　工艺上，LPG由油气田伴生、炼油副产两种方式获得，前者LPG与油气共担成本，后者LPG产量占比低导致生产中并不单独核算成本，因此从工艺上看原油并不直接构成LPG成本。

　　我国LPG供应分国产和进口两大块，国产以炼油混气为主(99%)，进口以纯丙烷、丁烷冷冻货形式进口。因此对国内市场而言进口丙烷/丁烷构成LPG的成本因素。

　　不过从过去原油、丙烷到岸、广州LPG价格走势对比可以看出，原油价格大方向上的顶/底点通常构成丙烷、LPG价格阶段性的顶/底点，同时丙烷、LPG价格大的方向与原油价格一致，因此有理由认为原油价格是丙烷、LPG价格的重要参考依据。

　　LPG价格特征

　　季节性波动明显

　　由于原油是炼油产业的顶端原料，原油价格一定程度上可以作为燃料、炼油化工的成本指数，反映综合生产成本。对于LPG而言，部分生产直接来自原油；下游燃料需求与其他液体燃料形成替代，化工需求与石脑油形成替代，而液态燃料与石脑油价格中原油构成的成本占比较大；因此我们使用原油价格作为LPG的“隐含成本”(天然气受热值、管输方面受约束，无法在短期内灵活替代LPG，故未做考量)。

　　LPG价格季节性表现较弱，剔除原油价格后可以看到价差的季节性表现明显增强――价差在冬季较高、夏季较低，这与LPG消费冬季旺季、夏季淡季的经验是相符的。

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　　LPG短期供需展望

　　年初受疫情影响国内炼厂开工下滑，导致LPG产量下降。随着国内复工进行，LPG产量预计增长。1-2月国内LPG累积产量265万吨，同比下降16%。

　　进口方面，受原油价格下跌影响丙/丁烷进口成本持续下滑，2月末起国内LPG价格与进口丙/丁烷价差已经大幅上升，或导致进口大幅增长冲击国内市场。1-2月我国进口LPG累积369万吨，同比下降7%。

　　消费方面，目前总体水平预估较低。据卓创数据，目前国内异构化配套 MTBE 装置整体开工负荷为 25.23%，开工率较低。虽然汽油消费回暖但对LPG消费的拉动还未体现。3月28日商务部发言人表示目前全国餐饮业复工率达80%，营业额达同期35%左右，估计燃料消耗仍较低。后期随着国内复工继续推进，消费改善空间较大，不过随着气温上升消费将逐渐步入淡季，整体预计消费趋势短增长降。

　　年初以来国内LPG库存上升较大，新冠疫情导致消费坍塌出现累库。库存消耗一方面需要消费复苏，另一方面还需进口不出现大幅增长。

　　整体而言，目前市场主要焦点在于进口价格大幅下滑或导致进口货冲击国内市场，短期LPG价格还有下跌空间。

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　　LPG无风险套利成本

　　过去三年LPG价格接近4000元/吨。以4000元/吨、资金成本8%计算，跨4个月正套成本为228元/吨。

　　以当前现货价格2700元/吨计，当前对PG 2011合约期现正套成本为385元/吨。

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　　首日策略

　　目前广州民用气价格2750元/吨、进口气2700元/吨，PG 2011-2103合约挂牌价为2600元/吨，期货价格贴水。

　　按照国内交易习惯，预计PG 2011、2101合约会较为活跃。

　　剔除原油价格影响后我们测算次年1月LPG价格较当年3月价格平均高出300元/吨，这部分价差由需求季节性波动产生。同时由于今年疫情影响需求较往年差，预计2101合约升水可能更高。因此，我们建议首日交易单边可以考虑日内短多。

　　由于当前现货价格较进口丙/丁烷价差过大，超出以往同期800元/吨，现货价格近期下跌空间较大。建议当期货价格反映到位后，短期交易以空头思路为主。

　　价差方面，12月-次年1月份通常为消费顶峰，考虑日内空PG 2011、多PG2101。

　　风险提示：原油价格大幅波动