陈敏：春风十里不如懂你 四方面解读豆粕期权合约交易规则
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陈敏：春风十里不如懂你 四方面解读豆粕期权合约交易规则
永安期货首席风险官陈敏就豆粕期权上市筹备情况及交易制度进行了解读。主要是四个部分：第一，规则体系的介绍，第二是豆粕期权合约解读，第三期权规则的一些特点要点解读，第四，因为投资者参与期权交易必须要了解的期权投资者适当性制度安排。
以下为精彩文字实录：
尊敬的各位嘉宾，各位领导，非常感谢大家在这个双休日来参加今天这场会议，在此再次感谢大商所对本次大会的大力支持和相关媒体对本次大会的关注。再次感谢各位嘉宾一起来参会，来权力以赴准备备战豆粕期权。
大家知道2016年底中国证监会正式批复大商所豆粕期权的上市，在前两天3月7日大商所已经正式公布的豆粕期权的交易规则，中期协也同步在官网上公布资质测试的平台，各种各样的这些信息传来，都深刻感受大豆粕期权上市的角度越来越近了， 我们相信2017年必定成为商品期权的元年。豆粕期权作为一种新型的衍生品工具，不仅给产业链现货企业提供新的管理工具，同时也给资本市场注入了新鲜的血液，豆粕期权的推出对国内的现货企业和资本市场都有着历史性的意义，所以豆粕期权的上市和国内产业链资本市场投资者多年来热切盼望，当然，做一个国际上四大流行的衍生品工具之一期权工具在国内还算是新型工具，对我国衍生品的市场结构工具丰富带来重大意义，期权当然具有独特的属性和风险投资，需要广大的投资者具备的较强专业知识和专业风险承受能力，如何学好应用好期权这一个新的衍生品工具，是目前摆在大家面前是广大投资者是所有经营机构一个急需解决的问题，我相信这个研讨会有幸请到了期权一些知名的专家，现货企业的优秀代表，我们可以从产业链资本市场的角度来一起探讨豆粕期权在风险管理和财富管理上面的应用，来展望豆粕期权一些发展前景。我们也希望大家通过今天这个会议能对豆粕期权相关知识和策略应用有更深的认识和理解，希望大家都有所收获，不枉此行。
接下来就用当下流行一句话春风十里不如懂你，开始今天的正式会议，读一读豆粕期权的交易规则。当然如果中间的解读有不懂之处，欢迎大家批评指正。
先抛砖引玉，我讲这个规则大概分为四大部分，一个规则体系的介绍，第二是豆粕期权合约解读，第三期权规则的一些特点要点的解读，第四，因为投资者广大的客户如果要参与必须要了解期权投资者一些适当性制度安排。
第一块期权规则体系的介绍。
大家无论从大连交易所和郑商所的规定体系上可以了解，期权的规则体系主要三大块内容，期权交易管理办法，还有特殊期权做市商的管理办法，还有针对投资者一个投资者适当性管理办法。当然随着这三个办法的出台，还有配套一些现有交易所制度的修订，包括会员管理办法，交易结算细则，风控，套保套利，异常交易，违规处理等这些办法都进行了一些相应配套的修订，这三大制度体系形成了一个期权交易规则一个核心体系。
大概就是这样一个概括，期权交易管理办法，大商所一共分八章76条，郑商所是八章73条，核心的章节是其中五大章节，当然第一章节必然是总则，其实最后还有两个章节信息披露和负责，核心其中五个章节介绍期权合约，交易业务，行权履约、结算业务和风险管理，里面具体的一些要点和内容后面会跟大家一起学习和展示。
首先来看一下豆粕期权合约。大家可以看到豆粕期权合约标的物是豆粕期货，期权的标的物还是产内衍生品标准豆粕期货，合约的类型包括看涨期权和看跌期权，交易单位是一手十吨，有一个特殊的变化，最小的变动价位0.5元每吨，涨跌停版幅度。豆粕交易的最后交易日，做豆粕期权交易的时候，假如做1705，最后交易不是2017年的5月份，到期日同最后交易日，期权有一个特殊就是行权价格，行权价格豆粕期权是这样设计的，是覆盖豆粕期货合约上一交易日结算价上下浮动1.5倍当日涨跌停板幅度对应的价格范围，大概行权价格也是这样，中间有一个间隔，当期货价格小等于2000元每吨的时候行权价格是500元，在大于5千元的时候，行权价格间距是100元，必须是25元或者50元或者100元的间隔。行权方式是美式，美式是很灵活的方式，带最后交易日之前任何一日都可以提出行权，当然在最后一日的时候到期可以行权，一样，合约代码是豆粕一个代码M包括合约月份，看当就是C，看跌就是P，然后加上行权价格。这是大概一个解释，后面可以逐条做一些展示。
刚才提到重点关注最小变动价，因为期权的价格也就是权利金相对比较小，当然变动是很大，实值和虚值变动很大，最小虚值0.5元每吨，期权和期货最小变动价格有些相同有些不同，大概分为三类，一种期权最小变动价格为期货的二分之一。我们所熟知国际上CBOT，玉米、小麦、大豆、都有、豆粕最小变动价格也是对于期货合约的二分之一。还有一类期权最小变动价格和期货的最小变动价格是类似，期权的变动价格依据权利金的价值设定的，这只是今天做一个大概的介绍，所以要记住的就是大连的豆粕期权最小变动价格是豆粕期货的二分之一。也就是说豆粕期权如果说在理论上是可以成立的，最低的价格是0.5元，可不可以再小于0.5元了。
涨跌停板豆粕期权和豆粕期货涨跌停板是一致的，现在豆粕大概5月份在2800左右，我以2800做一个例子，如果豆粕期货昨天结算价2800，期货合约的范围就在2660和2940之间，相应的期权怎么计算，如果说现在的期权价格昨天结算价是400，涨跌幅度同类期货算出来140点，今天涨跌的价格范围400减140，260到140之间。期权合约本身小于涨跌幅度，会如何显示，如果期权权利金价格已经到100元，涨跌停板按5%计算，涨上去100+140今天最高的范围240，最低100减140变成负数，是不可能，一旦出现这个状况变成特殊的范围，这是期权所带来不同的一个范围区别，价值范围一个区别。
还有讲到期权一个行权价格，在郑州的白糖期权和大连豆粕期权设计上有所不同的，大连的豆粕期权行权价格是覆盖豆粕期货上一交易日结算下1.5倍，也是有一个间距，如果价格在2000元以下，是25元，2千到5千是50元，大于5千是100元的价格间距，也是拿现在的豆粕期货举个例子，以2800元，如果说豆粕合约结束价2800为例，如果上市这样一个豆粕期权合约，它的期权到底有多少合约数量，就可以去算一下，140点1.5%，2800的5%的涨跌幅140点，2800+210点和2800-210点，然后又接近一个整数，如果新合约上市，期货合约的结算价是2800，会引起期权合约挂牌多少的11，直接会挂牌11个期权合约，因为期权合约里面分为看涨和看跌，2800是一个平值，2800以上和以下的范围，2550到2750是一个虚值的期权，所以在极端情况下，负责说豆粕期权上市，在3千元左右，随便举个例子，不代表一个价格的任何预测，如果说3千元多有的豆粕在1705挂牌的时候，到1805，到明年真正1805摘牌的时候，如果说豆粕期货的价格已经达到5千元以上，大家可以看到有多少期权合约挂出来，60到80特别多，随着价格间距越来越多它会越来越多，相对来说是期权合约数量一个特殊性。
豆粕期权一个行权方式是美式，也就是最后交易日前任一交易日时间段可以提出，只是说买方提出行权略有不同的时间点，需要在此提醒所有在座的各位，买方一旦到期日之前任一交易日的交易时间内收盘之前可以提出，最后交易日收盘以后还有半小时，在三点半之前可以提出，当然实际操作过程中，因为期货公司得到客户这样的申请还得到一定的操作所以会有预留的时间，所以再次提醒各位来宾，如果在最后到期日提出行权，最好不要真的在三点半，不方便期货公司做一个应急的的操作，一旦过了三点半没有办法在交易所申请行权。美式行权有很多好处，随时可以提前离场，它有灵活的期货和期权套利的机制，相对做一个期权做一个期货有套利可兼，第三个从全市场风控角度，交易所进行这样的设计也是有必要，大家知道一个豆粕期权合约如果行权以后所获取是期货头寸，期权最后交易日和期货最后交易日同一天会引发可能期货交割的明显，期权最后交易日往往安排在期货最后交易日之前。
刚才说到最后交易日的问题，这也是需要跟大家进行展示一下，我们都知道豆粕期权的挂牌的合约135789、11、12，作为期权而言，它的最后交易日，是期货标的合约月份前一日第五个交易日，做1801豆粕期权最后2017年12月第五个交易日，以此可以类推，大家可以发现，上面写的是合约月份，第二行写的到期日，最后交易日，其实不在同一个月份，这一点大家需要关注的。再重复一下合约代码，就是交易代码，标的物的交易代码不管做期货还是期权，M打头，看跌看涨代码选择+行权价格，1705—C—900。
刚才把一个豆粕期权合约一些相关要素进行解读，关于规则也做了一些大概的地方重点地方做一个介绍。从交易机制而言，期权的上市因为有做市商这样一个机制，所以交易的机制带来新的东西，除了集中竞价，还有做市商报价，从撮合的原则还是一样价格优先，时间优先，在一个开盘集合竞价的过程中跟期权完全一样的，不会因为是做市商还是普通客户的交易编码而进行一定的区别，在连续竞价的过程中，因为有了做市商机制的引进，如果这个市场没有买价卖价的报价情况，做市商就要出来承担这样的义务和责任，要为市场提供连续报价，当然我们的客户可以向做市商询价，做市商可以承担这个责任，确保这个市场有一定的流动性，做市商还是在期权设计里面，对市场的流动性有一定的帮助，必须有核心的专业的团队，有资金实力，有稳定的加以系统，还有内部有效风险控制的体系，交易所都是经过一个书面材料的审核，现场严格的检查，包括人员的问询才选拔出来的做市商，我们相信引进这样一个机制，对豆粕期权一个稳定发展肯定会带来很大的好处。
期权的一个挂牌和摘牌，这里要提示一下，期权合约的挂牌时间刚刚提到了挂牌，可能会挂牌的数量有多少，可能有6到8个，可能十来个，刚才以2800结算价举个例子，如果2800结算价进行期权挂牌，挂牌的时间在期货合约挂牌下一个交易日，T+1日期权的新合约再上，这个数量不是唯一不变，随着价格期货合约一个价格的变动，可能会多一些，增挂一些期权合约，这个时候在交易过程中，期权的实值和虚值挂牌数量不会对等，可能虚值多也可能实值多一点，至于期权合约摘牌有两种可能，一个到期日必然摘牌，还有交易所可以对无持仓上市期权合约进行摘牌，这是大连在摘牌的规则中特别提出，这是一个特色。
交易编码在这里再次强调一下，也是为了便于投资者的一个期货和期权两个工具的组合应用，资金的统一调拨，包括说一个风险的统一管控，期货和期权公用交易编码，如果在座的各位嘉宾已经有大连的交易编码，其实他已经具备期权交易基础的编码，只是说通过一定的资质测试，再填一些相关的资料，把那个编码上赋予他期权的交易权限，编码是一致的，这样的设计和交易所的其他制度配套有关。
做一个期货交易者如果要进行交易，豆粕期权的交易指令有哪一些，从大类来讲两大类，现价指令和止损指令，大连和郑州不一样，大连没有市价指令，它有现价指令，交易所在上市之前没有最后公布，每一笔最大下单量，现在按照约定和期货相同1000手，交易所可以有权进行调整可以进行公布，最后到底最后下单量每笔到底多少手，目前不是很确定，现价指令在基础上有附加指令，FOK，FAK，立即全部成交，如果不能全部成交就自动撤单，是现价指令一个附加的指令，当然止损指令，有两个价格，一个触发价格，还有委托价格，你用一个怎么样的委托价格进行入场，当然这些指令在不同的客户端都有相应的功能，当然这种功能可能需要一定的了解以后才去使用。
期权了解的方式平仓和行权，有没有叫放弃行权的说法，这只是规则上理解不一样，首先讲平仓，其实期货期权都是一样，买入或者卖出持有期权方向相反，数量相同的期权进行一个平仓了结，在真正的交易过程中，初入市的投资者，有时候会搞混，其实看涨和看跌期权是一个合约，然后再去考虑买卖，首先你要掌握它是一个看涨期权还是看跌期权，他是看涨期权之前是买入，初入市的投资者容易搞混，总是考虑买入看涨，买入看跌，是多投，在组合应用的时候就投掉。看跌期权还是看涨期权然后再看买还是卖。
行权大连交易所有一个自动设计，一类自动行权，如果实值期权自动行权，如果是虚值自动放弃，还有一类申请取消自动行权，如果一个客户10手期权合约，他如何说要这10手都不行权，在指令里面要点击取消自动行权，如果说行权5手，首先要放弃自动行权输入0，然后再输入我只行权5手，还有一种可能我必须行权5手，但是其他5手靠交易所自动去撮合，5手必须行权，剩下5手为什么让交易所自动撮合，可能在收盘的时候是一个实值，结算价出来的时候是一个虚值，结果出盘可以行权，但是结算价出来是一个虚值就不行权，这个时候5手是共用，让客户选择一定要还是一定不行权，所以他选择先输入5手，另外5手不做自动放弃的选择，这个在仿真交易过程中多操作两遍可以理解，其实自动行权指令也是一种组合。
关于期权的结算价，其实期权在最后交易日到期日之外，平时的这个结算价其实是虚拟的结算价，是交易所根据波动率算出来，现在交易所会对外公布隐含波动率的算法，到期日以外是隐含波动率结算价可以算出来。当然也有一种特殊的两种情况，一个情况如果期权结算价价格明显不合理，交易所有权调整，如果有权调整交易所必然发相应的通知公告，期货公司必然会发，作为投资者必然要关注，还有一种情况因为这是美式期权，行权转化成为期货持仓那一天的当日不参加期货结算价的计算。不是按照那一天的结算进行期货调整，这一点有区别。
还有保证金，其实做期权买方交了一笔钱，期权比保险更好，期权买方是保险，但它还有流动性，你保险很难说我交了一个保险金以外，我这个保险金随时可以买卖再交易，作为期权有了保险，还是有流动性可以买卖的保险，随时可以改变的意愿，作为卖方跟期货是相当，风险相当的，要缴纳保证金，随着期权价格和期货价格不同，计算出来的保证金，大概的范围其实期权卖方的保证金可以看出来，大概的范围期货保证金的0.5到1之间，大概是这么一个范围，当这个标的，期权对应标的的期货合约保证金和涨跌停板进行调整的时候，期权的涨跌停板和保证金也是进行调整。
关于做交易，尤其是我们一些现货企业，理财机构，私募或者基金公司他们比较关心仓位的问题。限仓也是一样，对客户和非期货公司进行限仓，期货和期权的头寸分开限仓，也人问现在期权的仓位到底有多少手，目前没有公布，交易所同时公布的，当然限仓怎么看，期权刚才说。怎么看限仓，卖出看涨和买入看跌，当然这个又是按照月份来单边限仓。
至于投机头寸的仓位如果不够，尤其产业链客户必然进行套期保值的申请，要关注两个方面，期权套保和期货套保额度共用。买入看涨+卖出看涨转化为期货，当然会防范一个超仓，转化为期货以后，期货头寸不会面临风险，交易所有不同的规则。
比较关注期货市场可能遇到一个单边市，就是涨跌停板，涨跌停板会不会进行强制减仓，前前后后得在讨论交易所的涨跌停板，当然也有一方面一些思想，觉得期货市场要为产业客户服务，尤其是这些套保客户服务，最好逐步取消涨跌停板强制减仓的制度，如果期权连续出现同方向停板三个，交易所不会进行强制减仓，这个和期货有一点区别，但是大连交易所认定出现异常情况除外，郑州没有这句话，所以一旦有异常情况出现，我相信交易所会公布提示挂牌投资者。
最后都要积极的参与期权交易过程中，讲一下参与之前的临门一角，就是适当性的制度，作为领导期货客户而言，大家很清楚，适当性我们讲四有一无，有钱有知识有经历，开通期权交易的前五个交易日帐单的可用资金不低于10万元，要求客户有持续一个资金状况，所以不在前一日是前五个交易日，当然有钱有知识，要在网上进行资质测试，所有有兴趣的投资者，不管现在是否参与，其实那个题目可以先去做起来，有一定的专业难度。第三块要有一定的保证交易经历，10个交易20笔以上，这不是10个交易日或者20笔，是10个交易日前20笔这个概念。然后还有一定的行权经历，仿真交易的到期日行权测试机会比较少。主要我们做一个经营机构期货公司给客户的资讯情况，通过中期协的信用平台可以查询，当然全市场目前这些客户还是比较少的。希望性可以不适用四有的情形包括三类客户，第一类特殊单位，指期货证券，基金、信托等一系列的金融机构，以及这些金融机构发行的产品都是一些特发后，当然包括私募机构的产品。这些豁免的这些适用情形。第二个不适合四有是做市商。第三个最近三年内具有交易所认可的期权真实交易记录，真实交易记录客户注意到一点，期货现在开会有一个特点同一个客户可以选择多家期货公司进行开户，一个客户在A客户开通期货交易在B公司就可以开户，如果做的豆粕期权交易要去申请，白糖的期权交易是互不相认的。反过来郑州也是一样，这是互不相互确认。目前上市之前是这样。
最后强调一下的评估资料，在期货公司层面还要进行合同的申请表的签署，当然要有一定的录音录像，其中有一点比较特殊的，期权也是这样上市初期我们起步，毕竟要求比较高，知识层面的要求风险管理要求比较高，客户必须零柜开户，原先的期货帐户网络开户当面开户，需要零柜到期货公司现场办理，这样辛苦所有客户到公司跑一跑，最好做一个提前的预约，当然期货公司自身有自身一些工作的安排，一般会尽量满足客户的需求，还有一个特别注意的，现在分外强调开户过程中的录音录像，这是中国证监会和交易所都有相应的规定，需要对客户开户过程中，尤其是风险监视资质测试资料签署中会录音录像，当然对客户的资料进行保密，确保你真实身份在完成开户手续的证明。
简单的这些规则和一个投资者适当性的介绍讲到这里，当然有很多不足之处希望大家事后多多指正。 |
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发表于 2017-10-21 09:03
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