下游有起色 胶价存上行可能

  目前橡胶价格已处相对低位，且下游实际消费情况好于预期，需警惕价格上行风险，可利用看跌期权构建比例价差组合。

   主产国产出情况转好

   2019年主产国总种植面积基本与前几年持平，维持在1215万公顷左右，目前全球产能增速逐渐趋缓。从之前频发的东南亚干旱以及印尼病虫害消息来看，今年上半年产量受到了一定影响。目前东南亚天气好转，产出逐渐恢复正常，上游产出情况对胶价的利好支撑正逐渐减少。

   图为ANRPC成员国橡胶新种植面积（单位：万公顷）

   今年前4个月三大出口国进一步降低了出口水平，三大橡胶主产国累计出口量下降了约26.89万吨。

   但8月19日泰国消息称，泰国将不会延长限制橡胶出口方案的期限。预计未来各个出产国仍将积极通过砍伐胶林、补贴等其他政策提振胶价。

   国内橡胶整体供应量略有下降

   海关总署数据显示，今年1—6月我国累计进口天然橡胶106万吨，相比去年同期减少了13万吨。虽然6月进口量受到合成橡胶进口政策的影响回升至22万吨，与去年同期基本持平，但是结合2019年上半年累计进口量来看，天然橡胶进口整体仍处于下降趋势。就国内生产而言，此前云南、海南橡胶主产区持续干旱或对今年下半年国内整体橡胶产量造成一定影响。

   图为中国近三年天然橡胶进口量（单位：万吨）

   今年对合成橡胶进行严查的海关新政则对4—6月的进口量产生了明显影响。4月进口量大幅增长至37万吨，新政施行后，2019年上半年合成橡胶进口总量较去年同期减少6.07%，其中，6月单月进口量较去年同期大幅下降15万吨。产量方面，2019年1—7月累计合成橡胶产量仍然有进一步的提升，达到398.8万吨，同比增加26%。

   实际轮胎消费好于预期

   2019年轮胎行业受政策及自身产能过剩等因素影响，20年来首次出现产量下降，第一季度降幅尤其明显。今年1—3月轮胎累计产量同比依然下降了10.85%，不过根据国家统计局数据，第二季度轮胎产量有所提升，目前1—7月累计产量达到51530.2万条，累计产量的同比变化已由负转正，增长率达2.7%。

   国内轮胎出口受去年年末欧盟、今年年初美国的双反政策影响较大，今年全钢胎、半钢胎出口方向由原先的美欧逐渐向中东转移，国内大型轮胎企业的利润来源也逐渐转向海外投资设厂。我国贸易商通过“一带一路”等方式，寻求其他的出口路线，据消息称，今年1—5月轮胎重镇山东省东营市向“一带一路”沿线出口轮胎产品超过40亿元，同比增长约30%。

   从海关公布的整体出口数据来看，轮胎的出口数据表现并没有出现想象中下滑，在经历了前两个月的低迷后，今年前6个月累计出口轮胎达24891万条，同比增长5.40%。从具体数据来看，目前对欧盟轮胎出口并未受到太大打击，1—6月出口仍有小幅提升，出口金额为12.86亿元。但对美轮胎出口出现明显下滑，1—6月出口下降至8.459亿元，同比减少约2.58亿元。虽然整体出口情况好于预期，失去大量美国市场后，未来国内轮胎出口仍可能遇到发展瓶颈。

   图为中国近三年充气橡胶轮胎出口量（单位：万条）

   根据汽车工业协会的数据，前7个月汽车产销量为1393.30万辆以及1413.20万辆，分别同比减少了13.50%、11.40%。尽管相比之前的发展状况，汽车行业略有所好转，但其整体低迷的趋势对于国内轮胎的产销仍会造成一定影响。

   图为中国汽车累计产量（单位：万辆）

   期权策略分析

   目前宏观面对于胶价支撑不足，今年上游供应虽有一定概率回落，但预计仍处高位，且近几个月进入东南亚主产国高产期。短期内仍认为胶价振荡下行可能性较大，但因目前橡胶价格已处相对低位，且下游行情相比预期有一定起色，实际消费情况好于预期，仍需警惕价格上行风险。针对这一判断，相关策略设计如下：

   保守策略，鉴于当前基本面有一定上涨风险，并综合考虑到1901合约未来可能存在的下跌。稳妥起见，考虑当RU2001价格跌至11000元/吨附近时，卖出RU2001P10500期权赚取时间价值。若价格短期内大幅下跌，则考虑卖出行权价格更低的虚值看跌期权，若价格短期内大幅上涨，则放弃交易机会。

   进取策略，基于未来价格可能略有下跌，同时为了防范上涨风险，可以考虑构建看跌期权比例价差组合。该策略由卖出4手行权价为10250元/吨的RU2001看跌期权以及买入1手行权价为11250元/吨的看跌期权组成，计划偏长期持有。

   根据8月23日收盘行情来看，RU2001合约收盘价格为11385元/吨，RU2001P10250合约当日成交均价为144元/吨，RU2001P11250合约当日成交均价为495元/吨。每一套卖出比例价差策略组合产生的净权利金收入大约为810元。投资者可以根据自身风险偏好，调整卖出期权对应的行权价。

   构架看跌期权比例价差组合以赚取时间价值为主要目的，且在标的价格小幅下跌时收益较高，且防范了价格大幅上涨的风险。

   以持有四个月，价格跌至10750元/吨为例，每套策略收益约为5700元。当价格小幅下跌时，随着该策略组合的持有时间越长，获取收益的概率越大。反之，在标的价格上涨时，只要长期持有该策略至到期，也能够保证获取少量的稳定收益。该策略持有两月后盈亏平衡点在10700元/吨附近。

   资金准备方面，当标的价格大幅波动时，会使得本策略所占用保证金增加，预计每套策略运行期间最大资金占用为60000元。收益方面，以标的价格下跌至11000元/吨，持有三个月为例，届时平仓年化收益率约为19.77%。若价格进一步小幅下跌，则继续持有年化收益率更高。

   风险提示：卖出期权对保证金占用较大，且标的价格短期内大幅波动时有追保风险，若价格在一个月内跌破10750元/吨时，则需根据实际情况考虑平仓可能。