进取还是保守 哪种策略盈利机会大

构建看跌期权比例价差策略以赚取时间价值为主要目的，且在标的价格小幅下跌时收益较高。即使标的价格大涨，也能获取少量稳定收益，整体盈利机会相对较大。

   A全球橡胶产能仍处高位

   天然橡胶生产联合会（ANRPC）4月末发布报告更新了对2019年橡胶种植、生产的预期。在种植方面，2012年胶林新种植面积达到巅峰，总种植面积2016年达到1220万公顷的高位。不过由于之后胶价连年下跌，新种植面积也随之下降。

   尽管前两年橡胶新种植面积有些许下降，但橡胶林总种植面积仍处高位。根据ANRPC的预期数据，今年的ANRPC主要成员国种植面积仍将维持在1200万公顷左右。近几年来在利益驱动下南美、非洲的低纬度地区也开始增加橡胶种植，全球橡胶种植面积持续增长，全球橡胶产能仍然处于较高水平。

   图为ANRPC成员国橡胶新种植面积（单位：万公顷）

   从ANRPC对于成员国开割面积的预期来看，2019年开割面积预计高达928.99万公顷，同比增长2.48%。尽管胶价低迷，但2019年继续走高的开割面积对橡胶产出有着持续性的上行支撑。

   不过另一方面，厄尔尼诺现象对未来橡胶产出带来的影响仍值得持续关注。在开割面积持续增长的几年里，2016年也曾因东南亚的持续性高温干旱导致整体产量下降。而2019年东南亚各国可能再次爆发类似的气候问题，对于未来橡胶产出将造成一定影响。

   就目前的数据来看，前两个月主要成员国共产出橡胶187.24万吨，同比减少6.63%，厄尔尼诺带来的影响可见一斑。目前第一季度是橡胶生产淡季，若二三季度天气维持高温，预计今年东南亚主产国的总产出可能会出现下降。

   泰国、印尼、马来西亚是主要的橡胶出口国，过去的两年内橡胶产量逐年增加，但2018年三国通过出口政策的努力，使得累计出口量下降至1012.59万吨，同比减少了2.88%。

   今年三大主产国前两个月的橡胶出口总量尚未出现明显增长，未来根据泰国、印尼、马来组成的三方橡胶委员会（ITRC）进一步提出的“限制出口吨位计划”，4—8月出口量有望减少24万吨，是进一步限制橡胶出口的信号。预测今年ANRPC三大主产国的橡胶出口总量继续维持在1000万吨左右。

   2019年初，国家橡胶研究组织（IRSG）就预测今年全球橡胶总需求增长2.5%至大约3000万吨，其中天然橡胶需求量达1420万吨，同比增长2.6%。从数据来看，天然橡胶需求增速较去年有所放缓。

   目前的终端消费情况部分印证了年初IRSG的预期，由于中美两大消费市场汽车销量不佳，全球汽车行业目前正迎来一波“裁员潮”。轮胎作为橡胶的主要需求源，今年的发展也遭遇瓶颈，作为主产国的中国不仅遭遇了多项限制出口的双反政策，本身国内轮胎行业发展也有所停滞。

   在供需增速同时放缓的情况下，ICSG预计今年供需将基本保持平衡。不过全球库存仍相对较高，橡胶今年依旧处于去库存阶段，且综合考虑到天然橡胶较高的产能，胶价上行压力仍然较大。

   B国内天气和关税政策或成重点因素

   我国近几年来持续关注橡胶的自给问题，因此种植面积持续保持在高位。但今年我国橡胶主产区云南、海南也分别遭受了不同程度的干旱，预计在当前种植面积下国内产量将有所减少。

   从进口方面来看，自2017年进口量达到最高后，天然橡胶进口量出现了一定下降，其中一方面原因在于终端消费的下降，另一方面则是进口商因避税等原因更多地通过混合胶名义进口天然橡胶。今年进口进一步出现小幅下降，1—4月累计进口天然橡胶65万吨，相比去年同期减少了7万吨。

   合成橡胶的国内外供应这几年来整体水平相对有所提高。其中，国内生产方面，中国的合成橡胶产量增长速度列世界第一位，2018年累计产出同比增长再度提升，达到了7.1%。

   进口方面，合成橡胶因进口商避税原因整体进口水平提升到了新的高度，2018年共进口合成橡胶441万吨，其中天然橡胶与合成橡胶的混合物高达295万吨。今年1—4月合成橡胶进口情况良好，合成橡胶进口量达147万吨，同比提升约8%。

   4月28日，海关总署发布了“混合胶”归类认定的通知，要求对天然橡胶与和合成橡胶的混合物进行严查，不再允许仅在表面含有少量合成橡胶的混合胶以合成橡胶的名义进口。今年5月6日，海关部门针对该通知文件的相关问题与下游轮胎生产厂商进行了探讨，在了解厂商希望降税的需求后，依然坚持了将严格按照通知执行检查的态度。从政策导向来看，对未来天然橡胶价格可能会有一定提振作用。

   从前4个月整体的橡胶供应水平来看，合成橡胶的供应增长使得实际国内橡胶供应总量仍保持一定增长。但在混合胶相关通知发布后，未来需密切关注海关天然橡胶及合成橡胶进口数据。

   图为中国天然橡胶累计产量（单位：万吨）

  C下游消费情况不佳

   国内轮胎行业增速逐步放缓，去年累计产量增长仅1%。2019年轮胎行业受政策及自身产能过剩等因素影响，20年来首次出现产量下降。今年1—4月轮胎累计产量同比减少3.6%。

   国内轮胎出口受去年年末欧盟、今年年初美国的双反政策影响较大，今年全钢胎、半钢胎出口量有了不同程度减少。整体轮胎的出口数据暂时表现不错，今年前4个月累计出口轮胎15811万条，同比增长2.49%。

   进入5月后中国出口进一步受阻，美国2000亿元关税加征清单中包含大量轮胎产品。目前本月出口数据尚未披露，预计短期国内轮胎出口量仍能保持一定增长，但未来对美轮胎出口量不容乐观。整体来看，今年轮胎生产、出口形势不佳，轮胎行业迎来近十几年来的最大挑战。

   2018年国内汽车行业进入寒冬，全年累计产、销量分别出现了不同程度的下滑，各汽车品牌在国内也出现了大规模裁员现象。今年汽车产销量下滑的形势仍在继续，前四个月产销量分别同比减少了10.98%、12.12%，汽车行业整体低迷不利于国内轮胎的产销。

   整体情况而言，全球供应产能充足，下游需求情况一般，全年整体供需相对仍处于平衡，因高库存及高产能的原因，未来胶价上行压力较大。但自5月以来，天气及海关政策正在推动着橡胶价格振荡上行，就短期而言，未来胶价有一定概率继续上涨。

   综上，我们整体的判断为长期偏空，但可能存在短期大幅上涨的风险。未来东南亚主产国天气、国内混合橡胶进口、轮胎出口数据及国内下游相关政策将是胶价大幅变动的主要因素，需持续密切关注。

   D期权策略分析

   根据长期偏空，但可能存在短期大幅上涨的判断，基于5月31日夜盘收盘行情，相关策略设计如下：

   保守策略：基于短期未来行情有一定上涨概率，可考虑暂时持币观望，静待东南亚天气变化及我国混合橡胶进口数据。若天气转好、且国内橡胶进口数据降幅较小，届时可考虑在标的RU1909合约上方卖出看涨期权，逢高看空赚取时间价值。

   进取策略：可利用看跌期权构建比例价差策略，在小幅看空的同时保证标的价格上涨后依然能获取少量收益，规避短期大幅上涨风险。

   该策略由买入一手行权价为11750元/吨的RU1909看跌期权以及卖出三手行权价为10750元/吨的RU1909看跌期权组成，计划偏长期持有（1个月—2个月）。根据5月31日夜盘收盘行情来看，RU1909收盘价格为11940元/吨，RU1909P11750价格为483元/吨，RU1909P10750价格为184元/吨，每一套该比例价差策略组合产生的净权利金收入大约为690元。投资者可以根据自身风险偏好，调整卖出看跌期权对应的行权价。?

   构建看跌期权比例价差策略以赚取时间价值为主要目的，且在标的价格小幅下跌时收益较高。即使标的价格大涨，也能获取少量稳定收益，整体盈利机会相对较大。

   通过不同时间、价格下的策略平仓收益曲线看出，当价格小幅下跌时，到期收益明显增强，即使标的价大幅上涨，仍能在到期时获取690元的固定收益。整体而言，随着该策略组合的持有时间越长，获取收益的概率越大。尽管最大风险可控，若价格在短期内大幅下跌，仍会出现较大亏损，该策略到期盈亏平衡点在10250元/吨附近，因此当价格跌破10750元时，则需要根据当时事件及行情考虑平仓可能。

   保证金方面，当标的价格大幅下跌时，会使得本策略所占用保证金增加，预计每套策略运行期间最大资金占用为45000元。收益方面，若标的价格上涨或不变，到期年化收益率约为6.13%，若标的价格小幅下跌至11500元/吨，则到期年化收益率约为28.36%。

   风险提示：卖出期权对保证金占用较大，且标的价格短期内大幅下跌时有追保风险，当价格跌破11250元/吨时请及时关注自己的资金使用情况。若价格在短期内跌破10750元/吨时，则需根据实际情况考虑平仓可能。