转--棉花跨期套利的风险

套利分析

一、历史走势分析与套利机会研究

二、推动两者基差缩小的内因浅析

三、潜在风险分析与相应操作策略

套利类型

1、事件冲击型套利

事件冲击型套利主要是由于某一事件的发生对近月和远月的价格波动影响不同，从而导致价

差变化，依据事件的发生建立买近卖远或买远卖近进行套利。 2010 年5 月份1009 合约受国内新疆棉区天气影响，减产预期，引发9 月合约走强，加之当时9 月合约持仓量大约13 万手，约32.5 万吨，而注册仓单约3000张（12 万吨），期货上的持仓远大于棉花注册仓单量，多头开始发力出现逼仓行情，1009 月走势强于1101 合约，出现买1009 合约，卖1101 合约套利机会。1101 合约与1009 合约价差从-600 下跌至-2435，进场进行买9抛

1 月套利可获得1835 元/吨的套利收益。

2、结构型跨期套利

结构型跨期套利可以反映在供需关系变化的影响，由于即将跨年度引发的供需情况的转变出现跨年度合约间的套利机会。2010/2011 年度全球棉价处于高位，增加了棉花种植棉花的积极性，2011/2012 年度全球棉花增产预期强烈。我国棉花供需形势由偏紧转为宽松。由于新年度供需状况的转好，新开出1201 合约价格大幅度低于1109合约，最高低了将近6000 元/吨，如此大的价差在历史上还是头遭，加之2011 年3、4 月以来纺织行业开始步入困境，同时1201 合约与1109 合约之间的持有成本为1129 元，两合约价差回归的可能性很大，具体操作上可选择卖高价1109 合约，买入远月1201 合约进行套利操作。

3、正向可交割跨期套利

正向可交割跨期套利是指同一品种，当其远期和近期合约的价差大于其持有成本时，出现的

买近期抛远期的套利机会。在做正向可交割套利时，在合约的选择上建议选择同一年度内的合约，可以减少跨年度内的供需面变化的影响而导致价差的偏离。我们来分析1 月合约与5 月合约、5 月与9 月合约之间的正向可交割跨期套利。 我们通过计算得出0905 与0901 合约之间的理论持有成本为497.39 元，当两者价差高于持有

成本时，就有回归的可能。在价差为600 左右可以选择入场套利交易，同时考虑当时的整个大环境，美国次债危机引发全球大宗商品下跌，但我国从2008 年10 月21 日到2010 年4 月10 日总共272 万吨的棉花收储政策对近月的棉价支撑强于远月，5 月合约不受收储政策的保护，所以价差缩小可能性更大。操作上买1 月抛5 月，入场时价差为620，如果入场后价差不缩小，则选择以实物交割的方式了结头寸，获得无风险利收益122.61 元/吨；如果价差不断的缩小，可以选择直接平仓获利，不必进行实物交割，价差缩小-300 附近，可以获得套利利润900元/吨。

4、反向跨期套利

反向跨期套利相比正向可交割套利的风险要大，但是当市场出现基本面配合，导致价差从低位走强时，就会出现较好的反向套利机会。1205 合约与1201 合约持有成本为674.28 元，进入6 月份价差为负值，存在反向套利机会。一是，当时主力合约1201 合约正开始慢慢换月到5 月合约；二是，6 月初美国德州棉区旱情以及我国南方地区50 年一遇的灾害炒作完之后回归基本面行情，相比1 月下跌的速度快于5 月，存在反向套利的机会，等待价差回归至持有成本附近。操作上选择卖1 月买5 月反向跨期套利，可以实现655 元/吨的收益。

相比同一年度内合约之间套利受供需面影响要少，更多的是考虑持有成本情况，以及主力合约换月前后导致的合约走势强弱不同。再依旧统计上的价差来选择套利的方向。具体可以选择正向跨期套利操作：一是，以交割来了结交易，适用于价差扩大；二是对冲平仓了结头寸，适用于价差缩小。但是相比9 月与其下一年度1 月之间套利内在因素支撑更强，套利盈利的可靠性更大，比如1101 与1009 合约之间的套利，就是出现了在9 月合约的逼仓行为，导致1009 与1101 合约之间的价差快速扩大，套利机会出现；又如1201和1109 合约之间套利，这可以根据两个年度的棉花供需情况，以及当时的整个棉花市场环境情况来进行跨期套利操作。

棉花跨期套利的风险

1、流动性风险。不同合约由于其交割月份不同，存在着很大的差异，每年主力合约主要在1、5、9 之间进行转换，相比其他几个月合约的流动性要好，套利可行性要大。

2、资金充裕度风险。由于套利同时对两个合约进行操作，资金充裕要求相对较高，尤其是在无法进行对冲平仓而需要进入交割月时，由于临近交割月保证金比例会不断上调，此时需要随时补充保证金。若资金不足，则会面临强行平仓风险，造成亏损。

3、单边行情风险。套利操作是基于过大的价差有回归正常价差范围的要求，当出现单边行情时，价差有可能不会回归，而是继续扩大，此时套利交易就面临风险，普通投资者就需要及时止损，企业投资者可根据自身资金，同时考虑持有成本核算，考虑采用交割平仓。

4、增值税风险。在进行交割套利时，增值税是唯一的不可控变量。根据现在的棉花交割细则和现行税法，交易环节赢利不征增值税，交割环节征收增值税，这就导致实际税额和实际赢利不相匹配。实际赢利在建立套利头寸时已经确定，而以后的交割价格是不确定的，存在一定的风险因素。

5、仓单贴水风险。时间贴水概念在国内原有交易的期货品种中还没有出现过，是国内期货制度的一个创新，郑商所对棉花期货的仓单有特殊规定， 2010 年12 月31 日之前注册的仓单其有效期到2011 年8 月31 日，如果这些仓单想要在期货市场继续流通需要再次检验，这就会增加成本。2011 年1 月1 日以后注册的仓单有效期到2011 年12 月31 日。所有2010 年产的棉花仓单在2011 年12 月31 日之前需要退出期货市场，因此投资者在转抛远月时应注意控制好时间。