解密铜贸虚拟交易：“空手套白狼” 汇差利差通吃

李刚（化名），一家北京进出口企业的老板，与铜产品的上下游没有任何关系，但他却通过铜贸以2.5%的资金成本轻易融得上千万人民币的资金，并将这些钱用于房地产、民间放贷或信托等理财产品，最终获得20%以上的收益。

其实，李刚从未真正进口过实物铜，他对此形容在做“钱生钱”的业务。在整个过程中，只有钱和仓单两个东西在交换，而仓单本身在进出口贸易过程中被认为是有价证券。李刚向《第一财经日报》记者介绍说，周围也有同行在做，简单的是通过信用证换取低成本的资金进行项目投资，复杂的还可以将人民币和美元之间的汇差、境内和境外的利差“通吃”。

高盛近日发布报告详尽地解释了这种钱生钱的过程，也是“李刚们”最主要的资金挪腾模式。在这个模式中需要一家境内具有进出口资质的发起企业甲、境外的出口企业乙（以香港地区为主）、甲的境外分支机构丙、境内银行丁，以下为本报记者简单总结的操作方式。

一、甲与乙签订一笔进口200吨铜（假设单价为7500美元/吨）的合约，即合约总价值为150万美元。甲以此合约为依据向丁银行提出向乙企业开具6个月信用证的要求，同时向该银行存入一定额度的保证金，之后甲向乙支付由丁开具的150万美元信用证，乙以单价7500美元/吨向甲出售保税铜仓单（中国保税仓库中的铜在报关前免增值税）或到港铜仓单（即正在运往保税仓库的铜）。

二、甲以交付仓单的方式向丙重新“出口”铜（并非位于保税仓库的实物铜），同时丙向甲支付美元或离岸人民币现金。凭借来自丙的现金，甲在银行丁将美元或离岸人民币转化为在岸人民币，并将这笔从境外低成本融入的资金用于境内放贷或其他的高收益项目投资，最典型的投资项目是房地产信托和民间借贷。

三、甲还将通过丙把仓单还给乙，并给乙一定的返点。具体步骤为丙将仓单售还给乙（不涉及保税仓库中实物铜的运输），同时乙向丙支付美元或离岸人民币现金。

通过几番对倒，最后铜仓单还是回到了乙手里。作为对乙参与“一卖一买”的补贴，丙给出的成交单价通常会略低于7500美元。据高盛报告，一般这个价差在10～20美元之间，所以乙公司进行每轮“虚拟铜贸”的收入为2000～4000美元之间（10～20美元×200吨）。

至此，算是完成一轮货币与仓单的交换。之后的过程就是尽可能在信用证有效期内（通常为6个月，一般在3～12个月之间），多次重复前面的过程。

据高盛的估计，在6个月的信用证期限内，该过程可能重复10～30次，受限于完成文书工作所需的时长。通过这种方式，对一定量的保税铜或到港铜开具的信用证总额将达到所涉及实物铜价值的10～30倍，具体取决于信用证期限。

而从甲-乙-丙-丁单笔价值150万美元铜贸“循环”业务支出项目来看，整体上有三项：

第一项是一次性支付给银行的保证金及手续费支出，其中保证金是以活期或者短期存款的形式存放在银行。

据一家银行信用证部门的业务人员向本报记者介绍，之前资质比较好的进出口企业平均信用证的保证金水平为15%～20%；但在外汇局打击虚假贸易新规发布后，信用证的保证金提高到20%～30%之间。假使按照20%的水平来计算，150万美元的信用证需要甲企业缴存给银行30万美元的保证金（这部分保证金，银行会按当期的活期存款利率向该企业支付利息）。

至于手续费，根据不同的银行，手续费有所不同，大概在1.5%，150万美元的信用证手续费只有2.25万美元。

第二项是上文所述甲公司让渡给乙公司的返点，大概为2万～4万美元；

最后一项甲偿付银行的150万美元信用证本金，而这部分支出甲公司可以通过丙支付给甲的美元支付。

众所周知，境外美元及离岸人民币的资金成本低于境内市场。一位银行人士介绍，从美元融资成本来看，境内一般比境外高约200个基点，境内美元贷款资质好的企业大概也在4%，而在境外要低很多。从这个角度来看，甲公司通过丙公司从境外融资美元并向其支付就可以降低本身的偿付成本。

上述三项费用中，第一、三项在6个月的信用证期限内都是一次性支出，只有第二项费用是看甲-乙-丙之间的流转次数来决定的。

而从甲公司的收益角度来看，则有以下几个方面。

首先是低息贷款。如果甲公司不通过融资铜渠道，而是通过银行贷款渠道融资的话，其融资成本要远超过信用证，因为信用证本身是一种支付凭证，而非融资工具。

“根据企业的资质不同，贷款利率可以从基准利率下浮或者上浮10%，所以贷款利率区间在5%～8%，10%也很正常，而且很多中小企业或者房地产项目根本拿不到贷款，而通过信用证融资，基本属于无息贷款，因为信用证原本只给信用资质很好而且具有实际需求的公司开具，从成本而言，仅需要一部分保证金和可以忽略不计的手续费，而这部分保证金本身又是支付利息的。”北京银行人士对本报记者表示。

其二，甲公司的利差收入。在甲公司向其子公司丙转售仓单获得对方支付的美元或人民币之后，一般会用于民间放贷或者信托理财抑或投资房地产项目，据介绍，年化收益率约在20%～30%。如果境内商业银行开具的信用证期限为6个月，那么即便把复利因素排除在外，上述过程中丙支付给甲的150万美元将得到15万~22.5万美元[150×（20%～30%)/2]的投资收益。

另外，李刚还向本报记者介绍，有些公司不直接偿还美元。“因为人民币升值明显，如果数额比较大，中间的汇价差也是一项不小的收益。”

值得注意的是，国际铜价变动将给“虚拟铜贸”带来一定的风险，一些企业选择做期货交易来规避价格波动导致的风险。本报记者采访多位期货行业资深人士得知，多数企业都是进行套期保值，可以锁定进口、卖货过程中价格波动风险和收益，就算有亏损也都在可承受范围之内。譬如，当甲企业向乙企业进口铜时可通过伦敦金属交易所（LME）做一个卖出合约。当甲企业向丙企业出口铜时，可再到上海期货交易所（SHFE）市场上做一个相应的买入合约。这样一来，在不考虑汇率的情况，无论价格涨跌，甲企业正常情况下都能锁定风险。