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马斯克薪酬案风波令特斯拉治理问题再成焦点

龙听

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发表于 2024-2-19 16:32 | 只看该作者

马斯克薪酬案风波令特斯拉治理问题再成焦点

马斯克(Elon Musk)麾下特斯拉(Tesla)是一个极端例子，说明了一项令投资者不安的事实：大股东经营的公司往往会给中小股东带来丰厚回报，但同时也会无视旨在保护中小股东的规则和规范。

特斯拉的公司治理问题长期以来都是这家汽车制造商批评者的众矢之的，在马斯克2018年逾500亿美元的薪酬方案上个月被否决后，该公司的治理再次成为关注焦点。该案由一位小股东在特拉华州提起，该股东担心股票期权可能会对股东权益产生稀释效应，这些股票期权在被授予时相当于已发行股票总数的12%，尽管这些股票期权的执行门槛设置得非常高。

这让人想起了一个老问题：投资者应该如何与强大的股东打交道？毋庸置疑，大型上市公司的创始人都有良好的业绩记录，而大量持股使他们有动力保持这些记录。但是，他们凭借过大比例的投票权和影响力也可以无视其他股东的意见和利益。

在美国，这种紧张关系主要涉及硅谷的科技公司。虽然特拉华州衡平法院认为马斯克以强势的个性控制着特斯拉，董事会作用薄弱，而Meta和Alphabet等公司则通过多重股权结构巩固了创始人的权力。在欧洲，LVMH、欧莱雅(L'Oréal)和宝马(BMW)等一些世界顶级消费品公司都是由长期股东控制的，尽管其中许多公司现在由创始人家族控制。

根据法国资产管理公司Carmignac的计算，尽管这些公司的治理得分如今比平均水平低7%左右，但它们有着平均表现超过同行的记录。如果你于2004年1月在其Carmignac Family 500数据库投资了100欧元（约合108美元），那么到2023年底将拥有393欧元，而如果你投资的是非家族企业，那么到2023年底将拥有310欧元。该投资人将家族、创始人、信托和基金会经营且拥有10%以上投票权的公司列入其名单。

Obe Ejikeme经营着一家这个圈子的Carmignac基金。Ejikeme说，他在算计清楚之前对其效果持怀疑态度。公司治理并非投资者可能质疑这类股票的唯一原因。它们的流动性也比较低：长期持有的股票越多，可交易的股票就越少。

“这其中涉及的风险因素太多了，因此它们能表现出色真的是超乎寻常，”他说。

简而言之，所谓的“个人投资”意义重大。个人财富很大程度上依赖于一家公司的长期股东有动力使公司保持良好状态，而受雇的首席执行官则没有这种动力。

人们可能不禁会得出这样的结论：对公司治理的担忧夸大其词了，也许是被律师和董事会顾问夸大了。自2002年出台的《萨班斯－奥克斯利法案》(Sarbanes-Oxley Act)强化了美国的规则以来，公司雇佣了大批这样的律师和董事会顾问来帮助其合规。2022年《公司金融期刊》(Journal of Corporate Finance)的一篇论文称，公司治理不善实际上与2008年之后更高的市场回报有关。

不过，法国IESEG高等商学院(IESEG School of Management)副教授、该研究的作者之一Mohammed Zakriya说，这可能是因为治理不善的公司在金融危机期间股票表现糟糕，导致在接下来的牛市中价格出现折让。此外，Carmignac数据库中家族企业的出色表现也是在股票市场高歌猛进的20年里测算出来的。

良好的公司治理或许最好被视为防患未然而投的一份保险，而不是提升回报的驱动力。除了深度衰退的风险外，不管是催生了《萨班斯－奥克斯利法案》的安然公司(Enron)倒闭案，还是大众汽车(Volkswagen) 2015年的柴油车排放丑闻等企业危机，往往都是在行政权力未受制约的情况下发生的。

Carmignac发现，投资于新兴市场的家族企业并未获益，这再次显示出公司治理越是在缺失时越显得重要。在较贫穷的国家，制定和执行治理规则的机构往往处于劣势，这使得小股东更容易受到盘剥。

此类担忧近期的一个焦点是印度企业集团Adani；美国做空机构Hindenburg去年指控Adani利用密切的政治关联进行股票操纵和会计欺诈。该集团已否认相关指控；一年过去了，其旗舰公司Adani Enterprises的股价几乎回到了原点。

特斯拉的治理问题是该公司股价今年以来累计下跌约20%的原因之一，同期与特斯拉同为科技股“七雄”的微软(Microsoft)、英伟达(Nvidia)等公司股票已上涨。这些公司有时被视为同行，因为它们都侧重人工智能(AI)，但马斯克上个月扬言，如果不能控制特斯拉25%的股份，他会在特斯拉之外打造AI产品；他当时拥有该公司约13%的股份。特斯拉股价在五年间仍涨到了原来的10倍左右。

马斯克是否真的会疏于照管他麾下最具价值的一项资产，这一点值得怀疑。或许可以借助一种新的、附带超级投票权的特斯拉股票类别来化圆为方；扎克伯格(Mark Zuckerberg)在Meta就拥有这类股票，拉里·佩奇(Larry Page)和塞吉·布林(Sergey Brin)在谷歌(Google)母公司Alphabet也是如此。不过，从表面上看，摆在特斯拉股东面前的两个选项都没什么吸引力：其一是用一项会产生重大稀释效应的薪酬协议来取代已被推翻的2018年薪酬方案；其二是失去马斯克的关注。

这场在未来几个月将继续喧闹上演的大戏，似乎正印证一个古老的真理：良好的治理至关重要，治理不出问题便罢，一出就事关重大。

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