格雷厄姆与多德都市的超级投资者们

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发表于 2024-2-19 15:34 | 只看该作者

格雷厄姆与多德都市的超级投资者们

编者按：1984年，为了纪念由格雷厄姆和多德所合著的《证券分析》出版五十周年，哥伦比亚大学邀请了巴菲特来主办一场演讲。这篇文章“The Superinvestors of Graham-and-Doddsville”，译《格雷厄姆-多德都市的超级投资者们》，乃是根据当时的讲稿改编而成。文中，巴菲特告诉我们，格雷厄姆的追随者们如何运用格雷厄姆的价值投资法，在股市中取得非凡的成功。（因此，文中的第一人称“我”，指的是巴菲特。）

一、价值投资理论是否过时？

也许有人会问：Graham和Dodd所提倡的价值投资法，是不是已经过时了呢？今天，很多学术人员会回答说：是的。他们认为，市场是有效的，所以，一切有关经济状况和公司的前景的因素都会反映在股票的价格中。这是因为股市中有很多聪明的分析员，他们会尽量应用所有已知的资讯，使得股票不会偏离其合理的价格。支持此理论的人认为，股市中是没有所谓的“被低估”的股票的；而那些所谓“能够战胜市场”的投资者，也只不过是侥幸罢了。因为，根据其理论（价格已反映所有资讯），拥有“长期战胜市场”的能力，是不可能的。

无论如何，以下我将为大家介绍一批投资者。他们年复一年的，取得了标准普尔500指数更好的投资成果。那么，他们的成功到底是不是纯粹的巧合或运气呢，这是值得我们来验证一下的。首先一点，所有以下例举的这些成功者都是我所认识的人，而且都是早在15年前或更久以前，就已经被认定为是优秀的投资者了的。这一点非常重要。因为，如果说，我是在今天早上才从几千个名单中选出最成功的那几个来给你们，那以下的内容就没有什么意义了。第二点，所有的这些投资记录都是经过审查的（audited）。而且，我曾向有参与这些基金的人们求证，他们这些年来所取得的回酬，证实是与这些基金的财政报告相符的。

二、全美猜硬币大赛的启示

在我们开始这项验证之前，先说一个比喻。大家想象一下，现在我们举办一个全国性的“掷硬币”赌博游戏，让全体美国人（2.25亿）一起参加，每个人的都以1美元的赌注开始玩。第一天早上，所有的参与者将会开始押注。猜对了的人，可以赢得猜错的人的那1美元。每一天，输了的人会被淘汰出局。第二天，留下来的胜利者将继续游戏，但都必须把之前所赢来的钱全拿来做赌注。如此，（根据“掷硬币”50%的胜负几率）每过一天，就会有约一半的人出局，赌注也会翻一倍。过了十天，则会有大约22万的人可以连续猜中了十次，他们每个人也会赢得了约1000美元多一点。

这时候，这一班人，可能就会开始有点飘飘然了。他们也许会故作谦虚，同时也很可能会开始向异性们炫耀自己的本事，以及在“掷硬币”游戏中的超凡见识。

假设这一批胜利者们继续玩这个游戏。那么，再过十天，我们就会有215位优胜者。他们连续的猜中了20次的硬币，而且在整个过程中，从1美元的赌注翻倍到了1百万美元。

此时，他们开始被胜利冲昏头脑了。他们也许会开始出书，书名叫《我如何在20天内，用1美元赚取1百万》，并开始做全国性巡回演讲，教导人们猜硬币的技巧。对于那些对他们的能力有所怀疑的学者，他们会挑战说：“如果不是因为我们懂得技巧，怎么会有这么多个（215）成功的例子？”

但是，接下来，一些学者可能就会不客气地说话了：“就算我们找2.25亿只猴子来玩同样的游戏，也会得到一样的结果：将有215只猴子可以取得连续20次的胜利。”

然而，我认为，我接下来要介绍的成功例子呢，会和上述情况有所不同。想象一下，如果：(a)你根据与美国人口分布同样的比例，从全国各地找来了2.25亿只猴子；(b)在经过了20天的游戏后，有215只胜利者；(c)你发现在这些胜利者当中，竟然有40只猴子是来自于同一个小镇的同一间动物园。这时，你可能就会开始到这动物园作采访了，问问管理员是喂什么食物给它们吃、它们有没有受过什么特别训练、读过什么书，等等等。也就是说，当你发现到有许多的成功者很不寻常的集中在一起时，你会开始寻找看有没有其他特征也集中在同一个地方，因为那可能就是导致成功的因素。

科学上的研究，通常也是遵循着这种模式的。比如说，你想要分析某种罕见疾病的成因。如果你发现，全国仅有的1500宗病例中，有400宗是发生在同一个小镇的。那么你可能就会开始研究那里的水质、居民的工作性质、或其它的各种因素等等。因为你知道，有400宗病例集中在这么小的范围，一定不是纯粹的巧合。虽然你仍不知道疾病成因，但你知道应该到哪里去寻找。

我要说的是，这世界上的人，除了可以用地理发源地来进行划分以外，也可以用“知识来源”作为把他们分类。如果你在“投资世界”里做个统计，你就会发现，有极高比例的成功者，都是起源自一个叫做“格雷厄姆-多德”的知识小村庄。投资成功者在这个小村庄中的所显示出的高度集中趋势，并不能单纯的用巧合、运气来解释。

当然，在一些特别的情况下，这种集中趋势可能没有什么重要意义。例如，可能有个很有领袖魅力的人，拥有着100个死硬派的支持者。在“掷硬币”游戏中，每次这个领袖开始押注时，所有的这些支持者都会不假思索的跟着押同样的注。那么，如果刚巧这个领袖成为了最后的那215位胜利者之一，我们就会有看到很高的成功例子集中在这个100人集团的“知识小村”中。但它其实是没有什么意义的。因为，你只能够把这100个成功例子当作1个来计算。

同样的，如果我们假设整个美国是由许许多多“酋长式”的家庭所组成的，每个家庭都有10个成员。当全国2.25亿的人民开始玩这个“掷硬币”游戏时，每个家庭中的成员，都会毫不犹豫的跟着他们的父亲下押同样的注。那么，20天的游戏结束后，你会发现215个胜利者只集中在21.5个家庭。有10位成功者来自同一家庭，难道这就表示说这些家庭成员真的拥有“猜硬币”的技能吗？当然不是。因为在这种情况下，我们有的不是215个胜利者，而是21.5个随机的胜利家庭罢了。所以，这种集中趋势也是没有意义的。

对于我所要介绍的这一批投资者们，我觉得可以把他们看作是来自于同一个“知识家庭”，而他们的家长，就是格雷厄姆。但是，这些孩子们已经离开了这个家庭，并各自以不同的方式来“猜硬币”。他们分散到了不同的地方，各自买卖不同的股票；而他们共同达到的成功，是不能够单纯以随机的巧合来解释的。我们也不能够说，他们是因为遵随着一个领袖的指令，而做出相同的押注的。他们的大家长只不过是制定了一套“猜硬币”的知识理论，这批学生们呢，则是按照各自的方式，应用那套理论去做出各自的判断的。

这些来自“格雷厄姆-多德村”的投资者们所拥有的知识共同点是：他们都在寻找生意（公司）的价值和其价格之间的差异，并从中获利。当他们做出决定要买入某个股票时，他们是从不关心那一天是星期几，或是哪一个月份（这是那些“市场有效”的理论家们所关心的）。无独有偶，当一个生意人要买入一项生意时，他也是不太可能会去关心那项买卖到底是在星期几、或哪一个月份进行的。（格雷厄姆-多德的投资者们所做的事其实是与这些生意人一样的，只不过，他们是通过股票市场来买入一项生意罢了）。既然买入某个生意是不需要考虑到是星期几或哪个月份的，我真感到怀疑，为什么有那么多学者仍然花费大量时间和精力在这一方面的研究呢。我们的这批格雷厄姆-多德的投资者们，当然也不会去关心一些诸如beta、资本资产定价模型、证券投资报酬比等等的参数。事实上，他们中的大多数，可能连这些东西是什么都不知道。他们只关心两个数字：价格和价值。

我一直都感到奇怪，为什么会有那么多有关价格与成交量关系、以及各种图表的研究。难道你会因为某个公司的价格刚刚于上一星期被调高了，就冒然的买入它吗？今天，之所以会有如此多有关价格与成交量等参数的研究，那是因为在这个电脑时代，我们可以很容易取得这许多的资讯。这些研究不见得要有什么价值，只不过是因为我们有了那么多资料，而学者们也已花了相当多的努力在学习有关的数学知识。即使那些资料是没有应用价值的，但当人们具有了相关技能时，好像不去用它就是有罪似的。就如我一个朋友所说的：对于一个手握锤子的人来说，所有的东西看起来都像是钉子。

三、九位投资者的成功业绩说明问题

我觉得，我所介绍的这一群来自同一知识家庭的投资者们，更值得大家去研究。奇怪的是，虽然这群价值型投资者身上已显示出那么高的成功比例，目前似乎仍没有学者有兴趣对他们的投资方法进行研究。

关于这一项绩效的研究，我首先要追溯到从1954年到1956年间，工作于格雷厄姆-纽曼公司的四位伙伴。我们总共四个人——我并不是从数以千计的对象中挑选这四个人。在我选修本杰明·格雷厄姆的课程之后，我要求进人格雷厄姆-纽曼公司担任无给职的工作，但格雷厄姆却以价值高估而拒绝了我的要求。他对价值看得非常严重！经我不断地恳求，他最后答应雇我。当时公司有三位合伙股东，以及我们四位“学徒”。公司结束经营之后，我们四个人陆续在1955年到1957年间离开公司，目前只能够追踪其中三个人的投资记录。

（1）大师兄施洛斯

首先，我们来看沃尔特·施洛斯（Walter Schloss）。沃尔特从来没有念过大学，但他在纽约金融协会参加了本杰明·葛雷厄姆的夜间课程。沃尔特在1955年离开格雷厄姆-纽曼公司。并在28年间取得了表1所示的投资业绩。

听了我所介绍的关于沃尔特的事迹后，“亚当·斯密”在1972年出版《超级金钱》(Supermoney) 一书中，写下了这样一段针对他的文字：

他并没有什么特殊的消息来源。在华尔街几乎没有人认识他，也没有人告诉他任何想法。他只是查阅各种手册的数据，并要求企业寄年报给他，这就是他的信息来源。

在介绍我认识他（沃尔特）时，沃伦自己也对他进行了和我一样的评价：“他从来没有忘记自己是在管理别人的资金，这钟意识进一步强化了他对于风险的厌恶。”他有高尚的品格，对自己的认识也很清楚。金钱对他来说是一种严肃的东西，股票亦然，由此派生出他对“安全边际”原则的坚持。

沃尔特的投资组合极为分散，目前拥有的股票远越过100支。他知道如何去寻找那些以低于其价值的价格出售的股票。而这就是他所做的全部事情。他从来不担心那天是不是星期一，或者是不是一月份，又或者是不是大选的年份。他的想法非常单纯，如果某家公司值一美元，若我能够以40美分买进，我迟早会获利。他便是如此不断地行动：他所持有的股票种类远比我的多，而且也不像我那样对公司业务的性质感兴趣——我对沃尔特似乎没有太大的影响力。这是他的优点之一，没有人能够对他产生足够的影响力。

（2）二师兄科纳普

第二个案例是汤姆·科纳普，他曾经和我一起在格雷厄姆-纽曼公司工作。汤姆于大战之前曾在普林斯顿大学主修化学，大战结束之后，他经常在海滩游荡。某一天，他得知大卫·多德将在哥伦比亚大学开夜间投资课程。汤姆以旁听方式选修该课程，之后他对投资学科产生了浓厚的兴趣，于是正式注册进入哥伦比亚大学商学院，并且获得了MBA学位。35年之后，为了确定本文的某些史实，我再次与汤姆联系，发现他仍然在海滩游荡，惟—的差别是，他现在已成为该海滩的所有者了！

1968年，汤姆与艾德·安德生——也是格雷厄姆的信徒以及其他一、两位有共同信念的人，组成了帝地-布朗（Tweedy-Browne）合伙企业——其投资成果见表2。帝地-布朗合伙企业的投资高度分散。他们偶尔会从事控制股权的投资，但其被动式的投资绩效并不亚于收购控股股权的业绩。

（3）三师兄巴菲特

表3是格雷厄姆－纽曼公司第三位员工的投资业绩记录。他在1957年成立巴菲特合伙公司。他做出的最明智的决策是在1969年结束合伙公司。从此之后，伯克希尔.哈撒韦公司在某种程度上成为合伙公司的延续。我无法给各位单一的指数，用以合理地测试伯克希尔公司的投资管理。但是，我认为各位不论如何考验它，它的表现一直都令人满意。

（4）四师兄比尔鲁安

表四是红杉基金经理人比尔·卢昂的投资业绩记录，我在1951年格雷厄姆的讲座中认识他。哈佛商学院毕业之后，他进入华尔街。稍后，他发觉需要接受真正的商业教育，于是参加了格雷厄姆在哥伦比亚大学开办的讲座，我们便相逢于1951年初。从1951年到1970年间。比尔所管理的资金规模相当小，绩效却远比大盘来得好。当我结束巴菲特合伙公司的业务时，我问比尔是否有意成立—只基金来管理我的合伙股东的资金，于是他成立了红杉基金。他成立基金的时机非常不利。他直接介入两类市场，并且克服了对价值投资者不利的种种困难。我非常高兴地看到，我的合伙股东不仅继续委托他管理，还投入更多的资金，得到了相当满意的回报。

这并不是马后炮。比尔是我推荐给我的合伙股东的唯一人选。当时我说过，如果他能够取得比标准普尔指数高4个百分点的业绩，就足以稳定投资人了。比尔的成绩远远不止于此，其管理的资金也逐渐增多。毋庸置疑的，资金规模会成为投资表现的负累。当资金不断成长时，并非说你不能取得比平均成绩更好的回酬，但它的难度会增加。当你管理着一个2万亿美元的基金，即相当于美国股市总市值的规模，那么，你就不再可能取得优于平均的回报率了。

我必须强调的是，我举的例子中，它们的操作中从来没有出现过相同的投资组合。虽然他们都是在寻找证券的价格和价值的差异，他们各自的决策是很不一样的。沃尔特的最重要持股都是扎实的企业，如Hudson Pulp&Paper、Jeddo HighHand Coal、New York Trap Rock Company，即使是偶尔阅读金融版新闻的人，对这些企业的名称也耳熟能详。帝地布朗公司所选择的标的则更是名不见经传的企业。另一方面，比尔的选择标的则是大型企业。他们的投资组合极少出现重叠现象；他们的投资记录并不是来自一个人叫牌，其他人跟庄的模式

表5的投资业绩来自于我的—位朋友，他毕业于哈佛法学院，曾开过一家颇具规模的律师事务所。我大约在1960年认识他，并且建议说，法律是一种很好的业余爱好，但他还可以做得更好。于是，他成立了一家合伙公司，他的操作方式和沃尔特迥异，他的投资组合集中在极少数的证券，因此绩效的变动比较激烈，但他仍然依据相同的价值折价法从事投资。他愿意接受绩效的上下震荡；正如其业绩记录所示，他也是那个投资成绩突出的智慧部落的一个成员。他的名字是查理·芒格，他是我在伯克希尔公司从事操作的长期合伙股东。当他自己经营合伙事业时，他的投资组合和我或任何先前所提到的人完全都不同。

表6的投资业绩属于查理的一位好朋友——另一位非商学系出身的人——他毕业于南加州大学的数学系。毕业之后，他进入IBM，曾经担任推销员的工作。在我网罗查理之后，查理又网罗他。他的名字是里克·格林。从1965年到]983年，标准普尔指数的回报率为316％，而瑞克的绩效为22200％

附带说明一下，让我感到非常奇怪的是，以40美分的价格买进一美元的东西，人们要么瞬间接受这一理念，要么就永远不会接受它。这就像向某人灌输某种思想一样，如果这一理念无法立即俘获他，即使你再跟他说上几年，并且展示各种记录，你也无法让他接受。这是很简单的概念，但他们就是无法领悟。类似格林这样的人，他完全没有正式商学教育的背景，却可以立即领会价值投资法，并且在五分钟之后便加以利用。我从来不曾见过任何人，会在10年之后才逐渐地皈依这种方法的。它似乎和智商或学术训练无关。你要么马上理解它，要么一辈子也不会懂。

表7是史坦.珀尔米特（Stan Perlmeter）的投资业绩。他毕业于密西根大学艺术系，是Bozell＆Jacobs广告公司的合伙股东之—。我们的办公室恰好于奥玛哈市的同一幢大楼。1965年，他认为我所经营的事业比他的行业要好，于是他离开广告业。再—次地，史坦于五分钟之内就接受了价值投资法。

史坦所持有的股票与沃尔特•施洛斯的全然不同。他也不曾拥有比尔所买进的股票。他们都是独立的记录。但是，史坦买进每—支股票时，都是因为他所获得的价值高于他所支付的价格。这是他惟一的考虑。他并不关心季报的数字，也不关心公司下一年的利润情况，他从不理会买进股票的日子是星期几，也不在乎什么人的研究报告说了些什么，对市场走势、成交量或诸如此类的东西更是毫无兴趣。他只提出一个问题：该企业值多少钱?

表8与表9的投资业绩记录分别属于我参与的两家退休基金，它们并非是从我所参与的十几种退休基金中选择出来的，他是唯一两家我能够影响其投资决策的退休基金。在这两家基金中，我引导他们转变为价值导向的投资管理人，只有非常少数的基金是基于价值进行投资管理的。表8是华盛顿邮报公司退休基金（the Washington Post Company'sPension Fund）的投资业绩记录。几年之前，他们委托一家大型银行管理基金，后来，我建议他们聘请以价值为导向的基金经理，这样能够使投资业绩更好。

如你所见，他们的总体业绩一直以来都在同行中取得极高的排名。华盛顿邮报公司要求这些经理们至少保留25%的资金在债券投资中。我在Table-8中也列出了他们在债券投资方面的成绩，是为了让大家知道，他们在债券方面并不在行。他们本身也是这么认为的。即使受到了这25%（投资于他们所不熟悉的债券）的拖累，他们的投资成绩仍然在基金管理方面名列前茅。虽然这个基金的记录所涵盖的期限不是很长，但这确实是他们聘请的这三位管理人的许多投资决策的成果，虽然这些人过去并不为人所知。

表9的投资业绩属于FMC公司退休基金，我本人没有管理过这家基金的一分钱，但我的确在1974年建议他们挑选一位价值型的管理人。在此之前，他们挑选管理人与其他大型企业并无差异。在他们转向价值投资策略之后，其投资业绩目前在贝克退休基金调查报告（the Becker survey of pension funds）中超越其他同等规模基金而名列第一。1983年时，该基金共有8位任职1年以上的基金经理，其中7位累积投资业绩超过标准普尔指数。在此期间，FMC基金的实际业绩表现与基金平均业绩表现的净回报差额是2.43亿美元，FMC将此归功于他们与众不同的基金经理选择倾向，这些基金经理未必会是我个人中意的选择，但他们都具有一个共同的特点，即基于价值来选择股票。

四、利用市场价格与内在价值的差异

以上这9项投资业绩记录都来自于“格雷厄姆一多德都市”　的“铜板投掷者”，是我根据他们的投资决策架构，在多年前便选定了他们。我了解他们所接受过的训练，而且知道他们的智慧、个性和脾气。我们务必了解，这群人只承担了一般水准以下的风险；留意他们在股市疲弱期间的记录。他们的投资风格虽然大不相同，但心态上始终恪守：买进的标的是企业，而非企业的股票。他们当中有些人偶尔会买下整个企业，但是他们经常只是购买企业的—小部分。不论买进整体或一部分的企业，他们所秉持的态度完全相同。在投资组合，有些人持有几十种的股票；有些人则集中少数几支股票。任何情况下，他们都是根据一间公司的内在价值与其市价之间的差异来投资获利的。

我相信市场上存在着许多没有效率的现象。这些来自于“格雷厄姆-多德都市”的投资人成功地掌握了价格与价值之间的缺口。华尔街的“群众”可以影响股票价格，当最情绪化的人、最贪婪的或最沮丧的人肆意驱动股价时，我们很难辩称市场价格是理性的产物。事实上，市场经常是不合理的。

我想提出有关报酬与风险之间的重要关系。在某些情况下，报酬与风险之间存在着正向关系。如果有人告诉我“我有一支六发弹装的左轮*，并且填装一发子弹。你可以任意地拨动转轮，然后朝自己扣一次扳机。如果你能够逃过一功，我就赏你100万美元。”我将会拒绝这项提议——或许我的理由是100万美元太少了。然后，他可能建议将奖金提高为500万美元，但必须扣两次扳机——这便是报酬与风险之间的正向关系!

在价值投资法当中，情况恰巧相反。如果你以60美分买进1美元的东西，你承受的风险会比你仅用40美分买进时更大，但回报确实后一种更高。以价值为导向的投资组合，其回报的潜力越大，风险越小。

我可以举一个简单的例子：在1973年，华盛顿邮报公司的总市值为8千万美元。在这一天，你可以将其资产卖给十位买家之一，而且价格不低于4亿美元，甚至还能更高。该公司拥有华盛顿邮报、商业周刊以及数家重要的电视台。这些资产目前的价值为4亿美元，因此愿意支付4亿美元的买家并非疯子。

现在，如果股价继续下跌，该企业的市值从8千万美元跌到4千万美元，其beta值也随之上升。对于用贝塔值衡量风险的人来说，更低的价格显示更高的风险。这真是奇谈怪论。我永远无法了解，为什么用4千万美元买进4亿美元资产，会比出价8千万美元购买风险更大。事实上，如果你买进一组这样的股票，而且你对企业估值略知一二的话，以8千万美元的价格买进4亿美元的资产，基本上是没有风险的；尤其是分别以800万美元的价格买进10种价值4000万美元的资产，其风险更低。当然，由于你并非亲自去管理这4亿元资产，你必须确保它的管理者是个诚实、有能力的人，这并不是一项很难办到的事。

你必须有能力对企业的内在价值有一个大体的估计，但是你并不能够给出精确的答案。这便是本杰明·格雷厄姆所说的要有一定的安全边际的意思。你不必试图以8000万美元的价格购买价值8300万美元的企业。但你必须留有余地。在建造一座桥梁时，尽管通过这座桥的卡车的重量通常最多只有10000磅，你也必须坚持其承重要达到30000磅。同样的原则也适用于投资。

总之，有些具备商业头脑的人可能会怀疑我撰写本文的动机：更多人皈依价值投资法，将会缩小价值与价格之间的差距。我只能够如此告诉各位，自从本杰明·格雷厄姆与大卫·多德出版《证券分析》，这个秘密已经流传了50年，在我奉行这项投资理论的35年中，我不曾目睹价值投资法蔚然成风。人的天性中似乎存在着偏执的特色，喜欢把简单的事情弄得更复杂。最近30年来，学术界如果有任何作为的话，乃完全背离了价值投资的教训。它很可能继续如此。船只将环绕地球而行。但地平之说仍会畅行无阻。在市场价格与价值之间还会存在着巨大的差异，而奉行格雷厄姆与多德投资理论的人还会兴旺发达。

作者：乔治17
链接：https://xueqiu.com/2659876521/209108739
来源：雪球
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本主题由龙听于 2024-2-19 15:39 加入精华

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发表于 2024-2-19 15:57 | 只看该作者

以上部分为巴菲特演讲全文的中文翻译。

从以上9张表可以看出，来自格雷厄姆-多德都市的投资者们，在不同的年度业绩差异往往极大，如在1969年，表1显示施洛斯公司的业绩是惨淡的-9%，而表2显示TWWDDY-BROWNE公司在1969年取得了12.7%的正收益。表3显示查理芒格在1970年收益是下跌0.1%，而表4显示同年比尔鲁昂的红杉基金取得了12.1%的收益，尽管他依然在当年跑输了标普500指数8.5个百分点（1970年道标普500涨幅20.6%）。其他年份这些情况也常常存在，大家有时间可以在表1-表9中间多加观察。（整理图片和文字，笔者也是蛮累的）

由此这群来自同一都市的投资者采用了各不相同的持股策略，才会有如此大的单年度业绩差异，可谓大道至简，殊途同归。

而且在某些年份大师们的基金业绩常常会大幅跑输大盘基准指数，在1970-1973年“漂亮50”莺歌燕舞的日子里，红杉基金的比尔鲁昂可谓承受着连续跑输大盘的巨大压力。但随着时间的推移，一切美好的事物终将到达。到了1984年，红杉基金的年化收益率已经达到了18%，远超同期10%的标普500，当年可怜的鲁昂终于可以长舒一口气：价值经常迟到，却从未缺席。

笔者认为个人投资者相比机构投资者最大的优势就是对资金的完全支配能力，可以耐心地穿越周期，而机构投资者每天都在担心客户是否会在熊市的尽头赎回基金份额，每年都在担心业绩排名是否会因暂时的落后被炒鱿鱼，我想比尔鲁昂如果是用自己的资金投资的话，不会躲在桌子底下不敢接电话。

这里特别想提到的一位是低调却长期成绩卓越的沃尔特施洛斯，文中表1是他的战绩，长期股票收益率高于老巴，巴菲特的演讲中也特别指出“沃尔特的持股极为分散，他相对不太关注企业的本质，我的思想几乎无法对他有任何影响”。巴菲特素以集中持有能力圈内研究透彻的股票而闻名，施洛斯却可以完全不管这些，只做捡烟蒂投资，依然可以获得伟大的成绩。如果老巴是85%格雷厄姆+15%费雪的话，那施洛斯就是100%的格雷厄姆了。

查理芒格的合伙人公司投资业绩与巴菲特差别巨大，可见他俩的持股一定的差之千里，甚至完全没有交集的，但这依然不妨碍他们成为价值投资路上的精神密友，可谓殊途同归，同样的伟大，不只是战绩，而是人的胸怀和格局。这也给现在雪球上因持股理念不同而相互对喷的人们一些很好的启迪，持有银行股的人没有必要看不起持有中小创的人，持有中小创的人也大没有必要嘲笑拿着银行股的人。

最后是我很喜欢的一段文字：那个演讲人的名字有点怪，叫巴菲特（Buffett），很像自助餐（Buffet）” 股票投资不是与众人在圆桌上抢菜吃。股票投资是自助餐，每个人都可以独立地耐心地就着自己的节奏挑自己喜欢的东西吃，不用理会他人吃了多少，只要自己舒服就行了，你喜欢吃什么唯自己知道。

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