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【建投黑色】双焦预期交易降温，成本支撑不稳
CFC金属研究
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中信建投期货黑色组
本报告完成时间 | 2023年06月25日
本期策略
最新观点：
短期，强预期已充分交易，若焦炭(2058, -79.50, -3.72%)现货跟涨、焦煤(1312, -45.00, -3.32%)反弹，叠加需求淡季，焦钢毛利差将再度走高，因此上方压力较强，上涨驱动亦不可持续；若终端需求在政策落地后仍无起色，长期价格中枢有望进一步下移，不排除焦煤超额利润率回吐至0%以下的可能性，不过空间有限：
（1）2017年至今炼焦煤现货价格低点折算到盘面约1000元/吨附近，我们认为这可能是焦煤的价格底部支撑之一。
（2）按照团队调研成果，蒙煤三季度长协或调降20-30美金，按照最便宜可交割仓单折算，蒙煤锚定的短期价格支撑为1100元/吨附近。
利多因素：
Ø 刺激政策落地待见效，钢厂复产意愿增强；
Ø 焦钢原料库存低位，刚性补库需求支撑；
Ø 焦钢毛利差下滑，利润驱动（做空）边际减弱；
利空因素：
Ø 国内经济形势严峻，地产需求疲弱；
Ø 粗钢平控呼之欲出，远期下跌风险偏高；
Ø 国产煤供应正在恢复，蒙煤口岸通关创新高。
上期策略回顾：
强预期推高盘面，上涨驱动在衰减
正文
01 行情回顾
本周，终端需求处于淡季，但宏观政策预期增强，投机需求渐起，叠加钢厂利润修复，铁水日均产量高位续增，补库需求增强；前期受安全事故停产整顿的煤矿陆续恢复生产，蒙煤口岸日通关量回升至1200车附近，甘其毛都监管区库存高企；投机与补库需求支撑下，炼焦煤现货价格企稳有涨，焦价开启首轮提涨，主流钢厂尚未回应。央行于6月20日下调LPR10个基点，预期交易接近尾声，黑色板块承压回调，双焦期货弱势运行。
截至6月21日，盘面焦煤主力合约收盘价1352.5点，环比上-3.43%，吕梁低硫主焦煤汇总价1660元/吨，环比上周+40元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2141点，环比上周-1.79%，日照港准一级冶金焦出库价1980元/吨，环比上周+50元/吨。
本周，焦炭出口外贸订单价格、沙河驿蒙5#精煤、炼焦煤价格指数小幅反弹。
02 宏观数据
03 双焦基本面数据
3.1 煤矿、洗煤厂进入被动去库阶段
焦煤：本周，煤矿、洗煤厂显著降库，焦企补库积极，钢厂库存微降，港口库存暂稳；整体库存续增，焦化厂内炼焦煤库存可用天数增加，焦煤库存驱动向下。
焦炭：本周，焦企、钢厂仍在去库，港口库存续增；整体库存增加，钢厂场内焦炭库存可用天数减少，焦炭库存驱动中性。
3.2 铁水日均产量增加，焦钢产量比下滑
本周，下游处于需求淡季，钢厂利润修复，铁水产量继续保持增量；原料煤价格小幅探涨，吨焦利润转负，多数焦企正常生产，焦价首轮提涨尚未落地，焦钢产量比下滑。煤矿多正常开工，出货较为顺利，线上竞拍涨幅明显；口岸日通车回升至1200车左右，288口岸库存187（+7）。
3.3 焦钢毛利差下滑，利润驱动中性
下游处于需求淡季，投机需求渐起，价格略有抬升，钢厂利润修复，周度螺纹毛利修复至-4元/吨附近（+6）；原料供应边际趋松，高位铁水驱动补库需求，政策预期提振投机需求，成本支撑增强，焦化利润转负，焦钢毛利差延续跌势，回落至-1%附近，利润驱动中性，焦煤超额利润率回升至3.6%。
第二季度双焦供需预测：
目前，螺纹高炉利润与铁水日均产量的相关度愈发走弱，行政指令对产量的影响权重明显增加。若粗钢产量平控政策落地，炉料需求面临较大的回落风险。最新数据显示，前五个月粗钢产量累计同比增长1.6%，生铁产量累计同比增长3.2%，可见短流程生产降幅明显；若执行粗钢产量平控，后续每个月产量平均需下滑115.4万吨，钢联口径的日均铁水产量需维持在232万吨下方，铁水日均产量当前水平245.85万吨，后续仍有超10万吨/日的回落风险。
焦煤进口端（占比13%），考虑到国内市场不景气，叠加蒙煤中小贸易商的甩货需求，我们预计甘其毛都口岸高位通关水平将维持至7月初，第二季度蒙煤进口量预计1083万吨附近。而澳煤方面，国内外价差已经由正转负，说明澳大利亚炼焦煤的性价比不及国产煤，叠加贸易重构需要时间，我们将澳大利亚炼焦煤第二季度进口量下调至80万吨。考虑到澳煤尚未放量、国内市场低迷，我们维持前期预测，认为第二季度来自俄罗斯、加拿大、美国的炼焦煤进口总量或为800万吨。综上所述，预计第二季度前五大主要进口来源合计1963万吨，环比下调191万吨。
国产煤方面（占比87%），第二季度整体供应仍充裕，安全生产月对供应的扰动正在减弱，前期受安全事故停产整顿的煤矿陆续恢复生产；此外，考虑到煤矿端生产节奏相对自由，利润下滑自然会考虑控制产量。高频数据显示，6月样本煤矿炼焦煤原煤产量相较于4月下滑约2%，我们判断下半年库存重建进程仍将较为缓慢。
综上所述，宏观利好政策部分兑现，强预期交易接近尾声；与此同时，焦化产能充裕，国产煤多正常生产，进口煤基本无供应扰动；此外，铁水产量高位难降，炉料刚需仍在，但若粗钢产量平控严格执行，铁水日均产量需长期维持在232万吨以下，煤焦远期价格下跌风险仍然存在。
基于此，我们认为短期强预期已充分交易，若焦炭现货跟涨、焦煤反弹，叠加需求淡季，焦钢毛利差将再度走高，因此上方压力较强，上涨驱动亦不可持续；若终端需求在政策落地后仍无起色，长期价格中枢有望进一步下移，不排除焦煤超额利润率回吐至0%以下的可能性，不过空间有限：
（1）2017年至今炼焦煤现货价格低点折算到盘面约1000元/吨附近，我们认为这可能是焦煤的价格底部支撑之一。
（2）按照团队调研成果，蒙煤三季度长协或调降20-30美金，按照最便宜可交割仓单折算，蒙煤锚定的短期价格支撑为1100元/吨附近。
3.4 终端需求惨淡，政策托底预期增强
3.5 基差走强，多焦化利润头寸盈利
基差方面，终端需求处于淡季，但宏观政策预期增强，投机需求渐起，叠加钢厂利润修复，铁水日均产量高位续增，补库需求增强；前期受安全事故停产整顿的煤矿陆续恢复生产，蒙煤口岸日通关量回升至1200车附近，甘其毛都监管区库存高企；投机与补库需求支撑下，炼焦煤现货价格企稳有涨，焦价开启首轮提涨，主流钢厂尚未回应。央行于6月20日下调LPR10个基点，预期交易接近尾声，黑色板块承压回调，双焦期货弱势运行，基差走强（基差历史分位：JM09 10%，J09 26%），符合前期策略。
现实：焦炭方面，下游处于需求淡季，钢厂利润修复，铁水产量继续保持增量；原料煤价格小幅探涨，吨焦利润转负，多数焦企正常生产，焦价首轮提涨尚未落地，焦钢产量比下滑。焦煤方面，煤矿多正常开工，出货较为顺利，线上竞拍涨幅明显；下游对原料的补库需求增强，贸易商进场拿货增多；口岸日通车回升至1200车左右，288口岸库存187（+7）。
现货价格预期：原料供应边际趋松，高位铁水驱动补库需求，政策预期提振投机需求，成本支撑增强，焦化利润转负，焦钢毛利差延续跌势，焦炭现货下周有望落地首轮提涨。
综上所述，预计基差后期将以现货上涨、期货回调的方式震荡走强。
期差方面，考虑到下半年粗钢平控压力较大，铁水日均产量需长期维持在232万吨以下，09合约价格风险仍然存在；与此同时，冬季存在季节性供应扰动，刺激政策落地成效有传导期，对焦煤01合约形成利多；政策预期在盘面已充分交易，建议前期9-1反套继续持有。
比价方面，09合约煤焦比1.583，位于历史高位（87%）；钢焦比1.722，位于历史高位（82%），多焦化利润头寸显著盈利。
7月政策窗口期临近，政策预期接近尾声；焦钢毛利差-1%，利润驱动中性，若现货提涨落地、焦煤跟涨，弱需求下或再挤压成材利润；焦煤库存驱动向下，焦炭库存驱动中性；现货仓单2040，升水100，基差驱动向下。供需预期，近期钢厂复产意愿增强，然粗钢平控下铁水需维持在232万吨/天内，后续回落风险高；国产煤供应扰动减弱，蒙煤口岸日通关创新高，原料煤成本支撑不稳。
操作上，双焦期货短期仍有回调压力，焦炭09合约压力位2200、2250附近，支撑位2050附近；焦煤09合约压力位1430附近，支撑位1300附近。风险点在于政策超预期。
建投黑色团队
分析师：唐惠珽
期货交易咨询从业信息：Z0019171
期货从业信息：F3080720
电话：023-81157276
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发表于 2023-6-26 09:59
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