PVC季报：供需宽松或可调节，亏损已在历史高位，价格存在支撑

　来源：一德菁英汇

　　内容摘要

　　PVC空配逻辑：供应高，内需改善，但因本身表需数据不低，内需向上空间受限，外需由正转负。

　　PVC是否仍具有空配价值：煤炭价格高，兰炭-电石-PVC全线亏损，且PVC亏损程度已到历史最差水平；烧碱价格波动大，在历史高位水平。最大下游氧化铝利润微薄，且烧碱四季度季节性高开工，价格向下空间开启，相对PVC价格向上空间开启；因此我们认为在6000附近的PVC不具备空配价值。

　　PVC是否具备做多价值：供需宽松格局仍难改变，向上空间受限，6500-6600附近的PVC估值中性（电石开工跟随PVC开工率，电石未有能耗双控下很难再带来溢价），一是PVC完全成本附近，二是烧碱偏高位，烧碱+PVC综合利润中性水平；此外美元升值，PVC美金折算人民币价格企稳；供需弱势下很难说一定带来估值修复到中性水平，做多仍需谨慎，关注烧碱价格和PVC开工率。

　　风险点：动力煤大跌；国外加息。

　　报告正文

　　1.PVC供需分析

　　1.1 内需改善程度不高

　　PVC作为非金属建材，7成以上用在房地产中，2016年以来，随着地产高需求和PVC自身供应受限，一直被当做多配，但2022年随着地产转弱和供应有增量，逻辑迅速切换为空配品种。PVC用途广泛，用在地产前端的排水管，也用在装修过程的穿线管、地板、型材门窗等，PVC产量增速和地产增速相关度较高。2013-2015年，大部分时间时间PVC产量增速均高于新开工和商品房销售，PVC价格处于下行趋势中；2022年，PVC产量增速再次双高于房屋新开工和商品房销售增速，供应压力再次凸显。

　　国内需求看，地产新开工和销售仍偏弱，此外，PVC价格和销售面积增速相关度高，价格跟随地产销售数据仍在低位徘徊。

　　四季度看，随保交付的落地，PVC需求存在改善预期，近期改善程度不多，1-8月同比去年都为负增速，9月同比去年增加近9%附近，1-9月内需累计同比增速-6.5%附近；去年11-12月表需表现较好，今年11-12月的表需同比改善幅度将不大，即使今年四季度到2020年四季度相对高位，改善幅度仍不大，仍难缓解高库存。

　　1.2 外需由正增长转负

　　内需改善难改供应压力，外需没有亮点；PVC地板出口表现较弱，1-8月累计同比增速仅为-0.46%，远低于前几年的两位数增速；PVC去年出口较高，今年8月后出口转弱，叠加近期仍未有改善，四季度出口能维持到10万吨附近已较乐观，月度出口下滑10万吨以上；四季度制品出口和PVC粉出口都将是负增速。

　　1.3PVC供应仍存增量，电石开工率跟随PVC

　　四季度，新增产能有信发40万吨、华谊40万吨，以及前期开车的聚隆40万吨和青岛海湾20万吨预期在四季度出产量，单月产量最高增加12万吨附近，增幅近7%。

　　尽管去年BDO预期投产较多，而实际投产不及预期，整体电石仍处于平衡，未出现偏紧格局，电石最大下游PVC开工率不高，电石开工率紧跟PVC，在80%以下。在PVC四季度仍供应过剩格局下，电石开工仍难提高。电石对PVC的支撑仅是成本支撑，难以出现电石紧张带来的溢价。

　　1.4库存高位，供应或减量

　　在上文对PVC供需分析中，11-12月份产量提高，需求改善，出口弱势下，库存仍难去化；上中游库存维持高位，且11-12月仍可能出现累库。从库存分数据看，华东和华南库存持续高位，近期徘徊在35万吨附近，而厂家在40万吨附近。库容来看，华东和华南还可继续增加15万吨附近，厂家还可增加25万吨附近；上中游库存可从75万吨附近提高到115万吨附近，然而这是理论值，很难达到上中游全部暴库的情况，且现在厂家亏损严重，不管外购电石法还是一体化PVC都出现亏损，主要靠烧碱补贴，PVC开工弹性大，关注供给11-12月出现逆季节性的开工低，从而出现去库行情。

　　2.PVC成本分析

　　2.1 煤炭-兰炭-电石-PVC全产业链亏损极大

　　煤炭价格高位，块煤在历史高位，持平与去年煤炭价格，兰炭亏损，同时电石也在略亏损状态，PVC亏损程度较大，在历史亏损最大值。全产业亏损状态难以持久，必将出现弱者退出。PVC单品种价格已在历史同期低位。

　　2.2 氧化铝利润微薄，烧碱开工将增加，支撑或走弱

　　氯碱产业链中，利润集中在烧碱，烧碱价格持续高位，自9月中旬后大幅上涨，相对压低了PVC估值；在烧碱高位液氯低位下，ECU利润高位，单计算烧碱，利润在历史最高位。现在需要关注的是高利润的烧碱能否维持。从烧碱最大的下游氧化铝看，氧化铝利润低位，对烧碱高价有抵触；最重要的点是烧碱四季度开工率明显较高，价格在四季度相对偏弱。从烧碱和氧化铝比价看，烧碱难以持续高于氧化铝。烧碱价格涨跌幅度较大，在PVC全产业亏损下，PVC产业对烧碱价格敏感度大增。

　　2.3 烧碱走弱预期下，PVC估值抬升；美元升值，外盘价格波动大，国内估值仍不高

　　上文分析了烧碱存在走弱预期且价格大幅波动，那么对应PVC也存在较大的向上弹性，鉴于PVC供需弱势难改，单PVC仍难出现高利润。假设烧碱价格回到3500附近的高位，烧碱+PVC利润在500元附近均值处，对应PVC价格抬升300附近到6500-6600元/吨。即使悲观情绪下，烧碱和液氯都不给利润，烧碱3500元高位对应PVC的支撑也在6000元附近。因此不管从单PVC亏损程度，还是从烧碱综合利润考虑，PVC远月价格低估，存在向上修复。

　　外盘价格尚未企稳，外盘美元价格下跌，美元升值，折算成人民币后价格未下降；尽管出口窗口几近关闭，国内估值不低，但在全球能源价格高企，PVC绝对价格却已到历史低位水平附近，中国产能占比较大且是净出口国，国内企业的自救更为重要，后期仍是关注国内企业的开工情况。

　　3.PVC总结

　　四季度，理论供应量增加，库存季节性增加，但亏损状态下，存在减量去修复平衡表；烧碱四季度开工增加，氧化铝利润低位，烧碱回调概率大，PVC估值存在向上修复；9月中旬后美元继续升值，PVC美金折算人民币价格，绝对价格未有下行，在全球PVC价格低位下，中国产能占比高，国内价格更具引领作用；期货远月价格看，几近平水，PVC长期悲观预期已在盘面兑现，但是在单品种极大亏损，烧碱存在回调，且煤炭价格高位下，盘面价格过低。