期债短期调整不改牛市格局

近期，中美经贸摩擦缓和，避险情绪降温，叠加8月份物价和金融数据略超市场预期，带动国债期货价格连续走低，央行降准利好兑现和10年期国债收益率降至3%关口后也存在部分机构止盈离场，短期国债期货价格可能继续调整。

日前美方已决定对拟于10月1日实施的2500亿美元中国输美商品加征关税日期推迟到10月15日。中方支持相关企业按照市场化原则和WTO规则，自美采购一定数量大豆、猪肉等农产品，国务院关税税则委员会将对上述采购予以加征关税排除。市场对10月初新一轮中美经贸高级别磋商结果预期向好，市场避险情绪缓和，带动股票市场持续上涨，债券市场波动加大。

近期公布的物价和金融数据略超市场预期。8月份CPI同比上涨2.8%，高于预期，其中猪肉价格上涨46.7%，影响CPI上涨约1.08个百分点，支撑CPI继续维持高位，引发了市场的结构性通胀担忧。8月份社会融资规模增量为1.98万亿元，M2同比增长8.2%，均略高于市场预期，表外融资同比少减，企业中长期贷款有所回升。

降准利好兑现后短期MLF利率下调的概率降低。央行为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，并额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，预计释放资金约9000亿元。9月9日到期的1765亿元MLF央行未续作，而是以逆回购对冲，本周二央行是否超额续作到期的2650亿元MLF将成为市场关注的焦点，若央行选择不超额续作甚至不续作，那么央行降准释放的资金将有所折扣，部分资金将用于置换到期的MLF，MLF利率下调的概率将变低。

不过，在全球经济下行风险加大、货币政策宽松、贸易保护主义升级和工业品价格通缩加剧的背景下，债券市场不太可能进入长期调整，大概率在短期调整之后再度回到牛市。

一方面，全球经济下行风险加大。二季度全球主要国家经济增速均有所回落，其中美国GDP增速放缓至2%，中国GDP增速放缓至6.2%。8月份美国制造业PMI意外跌至临界点下方，中国官方制造业PMI为49.5%，比上月有所回落。

另一方面，全球货币政策转向宽松。美联储7月份开启了预防式降息，市场预期9月份降息概率较大。近日，欧洲央行宣布降息，同时重启QE。全球货币政策转向宽松为国内降准和降低政策工具利率提供了相应的环境。中国央行降准之后，大型和中小型商业银行法定存款准备金率仍高达13%和11%，与国际上相比处于较高水平，还有一定的下调空间。改革完善LPR形成机制后，新版1年期LPR利率下调幅度与市场利率下行幅度相比较为有限，与国务院提出的实际利率水平明显下降也还存在一定的距离，假设银行加点幅度保持不变，LPR的下调则主要取决于央行是否下调公开市场操作利率，MLF利率有下调可能。

综合来看，近期国务院和多部委发文要求稳定生猪生产和猪肉保供稳价措施，CPI大幅上行可能性较小；四季度社会融资增速大概率逐步回落，对经济的带动作用减弱；央行仍会加大逆周期调节力度。预计国债期货价格的短期调整不会改变当前债券市场牛市的走势，建议投资者等待调整后的介入机会。                         （作者单位：申银万国期货）