期债中枢将不断上移

期债在冲击新高之后，有所回落，目前处于上升通道的中部附近。从技术指标看，换月期间的多头移仓叠加盈利盘抛售，使得期债有所回落，目前20日均线仍然向上，RSI指标已经脱离超买区间，整体偏多形态。

美债收益率倒挂

从最新数据来看，7月社融、信贷、消费、投资、工业生产等多项数据不及市场预期。消费方面，7月社会消费品零售总额33073亿元，同比增长7.6%，预期增长8.4%，前值增长9.8%。从分项看，汽车消费增速大幅回落，为7月疲弱消费数据的最大拖累项。工业生产方面，7月规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，预期5.8%，前值增长6.3%，汽车行业为主要拖累因素。从金融数据来看，7月社融、信贷、货币供应M2均低于前值和市场预期，一定程度上反映出实体融资需求依然疲弱，宽信用政策仍有待进一步发力。

8月14日夜间，2年期和10年期美债收益率盘中出现倒挂，美国国债市场释放本轮经济扩张期内最强的衰退预警信号。1978年后，美国共出现5次2Y—10Y国债利率倒挂，之后全部发生了经济衰退，衰退时间平均发生在倒挂后的22个月。最近一次倒挂发生在2005年12月，约两年后发生次贷危机。

收益率曲线通常向上倾斜，因为投资者对更长期投资的风险要求补偿。收益率曲线的形态主要影响因素是资金面和经济基本面。

首先，长端美债收益率与经济表现相关度较大，当基本面环境趋弱，长端收益率对此更为敏感，下行较多，当前10年期美债收益率为1.5%，是3年以来的新低，接近历史的最低点1.3%，表明投资者对美国经济前景较为悲观。从最新美国方面公布的数据来看，7月ISM非制造业PMI录得53.7，刷新自2016年8月以来最低水平，包括摩根等投行也下调了美国的经济增长预期。

其次，短端美债收益率通常受货币政策影响更大。美联储尽管在7月议息会议中决定下调基准利率，并结束缩表，但同时也传出一些鹰派的信号，包括有两位委员反对降息，以及美联储主席特意强调本次降息不是宽松的开始，而市场却在等待美联储释放更多降息信号。

最后，除基本面因素外，避险情绪也加剧了此次利差的缩小。从收益率和利差的表现来看，在中美贸易摩擦的时点往往都出现10Y美债收益率快速下行，同时伴随着期限利差快速收窄。因此，本次10Y—2Y美债利差倒挂，很大程度上是受贸易摩擦以及全球经济下行引发避险情绪升温影响，当前COMEX黄金价格已经突破6年以来的新高。

其实1年和10年期美债收益率已经倒挂一段时间，现在美债收益率曲线呈现U字形，1年期利率为1.8%左右，5年期最低，为1.5%左右，10年期为1.6%。后期美联储继续降息的空间还很大，继续降息25PB才和长期利率持平，降息50BP收益率曲线形态才能恢复常态。

曲线倒挂之后不必过分悲观。首先，由于收益率曲线倒挂本身就是领先指标，预示着一年、两年后才可能出现的衰退。反映到金融市场层面时，并不会对金融市场造成持续性冲击。从最近的五次倒挂来看，在利率倒挂之后，甚至倒挂后的一年时间内，标普500、道琼斯工业指数的涨跌幅超过10%，A股在2006—2007年期间出现了牛市。

图为美国国债收益率曲线

其次，从历史来看，收益率曲线倒挂都要持续一段时间，才能被视作是对美国经济传递出的负面信号。此次美债收益率曲线2Y—10Y倒挂现象仅在盘中短暂出现，并且已经恢复，倒挂危机已经暂时解除。不过，短期对市场的冲击仍存在，悲观和避险情绪将对国债期货有一定支撑。

LPR定价调整

LPR定价调整是为了解决存贷款利率和市场利率的“双轨制”问题，提高利率传导效率，降低实际利率，表明了央行的鲜明态度，将引导市场预期。

昨日银行间同业拆借中心首次发布LPR，1年期品种报4.25%，5年期品种报4.85%。当前央行1年期MLF利率目前在3.30%，而LPR上周五报在4.31%，1年期、5年期以上贷款基准利率自2015年10月24日以来分别维持在4.35%、4.90%。

LPR全称贷款市场报价利率，是商业银行对其最优质客户执行的贷款利率，其他贷款利率可在此基础上加减点生成。LPR报价银行团由18家银行组成，全国银行间同业拆借中心每个交易日根据各报价行的报价，剔除最高、最低各1家报价，对其余报价进行算术平均计算后得出，并于每月20日9点30分对外发布。

LPR定价调整是为了解决存贷款利率和市场利率的“双轨制”问题，提高利率传导效率，降低实际利率。目前存贷款利率和市场利率存在“双轨制”问题，虽然近年来市场利率（包括交易所SHIBOR利率和银行间DR利率）已经出现明显下行，但银行发放贷款时大多仍参照贷款基准利率定价，LPR的作用较小，且一直维持在4.3%水平上，对市场利率的反应明显不足，贷款利率自2015年下半年以来一直没有下调，维持在4.35%，因此货币政策无法顺畅的传导到实体经济，无法有效推动实体经济融资成本的下降。完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，将LPR与公开市场利率联动、提高市场化程度，发挥好LPR对贷款利率的引导作用，有利于推动降低实体经济融资成本。

本次LPR定价机制的具体调整包括：

1.报价方式：原有的LPR多参考贷款基准利率进行报价，现改为按照公开市场操作利率（主要指中期借贷便利利率MLF）加点形成，所参考的MLF期限以1年期为主，这相当于今后LPR直接与政策利率挂钩。

2.新LPR在贷款定价中的应用：各银行应在新发放的贷款中主要参考贷款市场报价利率定价，并在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准。央行将把银行的LPR应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估（MPA），督促各银行运用LPR定价。

3.报价行数量：在原有的10家全国性银行基础上增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行各2家，扩大到18家，并且采用算数平均，使得实际上LPR的代表性增强，此前采用以贷款余额加权，导致大行在LPR定价方面具有绝对优势地位。

4.报价频率：由原来的每日报价改为每月报价一次。央行授权全国银行间同业拆借中心于每月20日（遇节假日顺延）9：30分公布贷款市场报价利率。这样可以提高报价行的重视程度，有利于提升LPR的报价质量。

5.期限品种：在原有的1年期一个期限品种基础上，增加5年期以上的期限品种，为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考。

然而，新版LPR定价机制或许可以降低企业的融资成本，但目前企业不仅面临融资贵，更加严峻的问题是融资难，银行不愿意将贷款放给微小企业，而不是企业不接受高利率。

                             （作者单位：国泰君安期货）