期债突破上行 关注跨期套利

近期，人民币汇率跌破7元关口，市场避险情绪升温，国债期货主力合约价格突破上行，创2017年以来新高，10年期国债收益率则回落至3.05%附近，跌破了年初低点。展望后市，在避险情绪升温，经济增速放缓，流动性宽松和降低实体经济融资利率的背景下，国债收益率仍有下行空间。

全球制造业PMI继续回落至49.3，处于荣枯线下方，经济增速将继续放缓。7月IMF将2019年和2020年的全球增速预测分别下调0.1%至3.2%和3.5%。第十二轮中美经贸高级别磋商结束后，中美经贸磋商仍存在长期性和不确定性，将持续对经济增长和资本市场形成影响。

7月中国制造业PMI继续低于荣枯线，商品房日均成交面积和成交土地溢价率高频数据均有所回落，房地产投资回落压力较大。上半年财政收入和政府性基金预算收入增速均有所下降，财政支出和政府性基金预算支出增速继续维持在高位，预计下半年的财政支出增长空间有限，对经济的支撑力度将减弱，经济仍面临一定的下行压力。7月鸡蛋和猪肉价格涨幅明显，CPI继续维持在高位，不过大宗商品价格振荡偏弱，6月PPI已经回落至0，下半年有可能由正转负，随着PPI逐步回落，CPI继续上行可能性较小，不会对货币政策产生影响。

7月中旬以来，央行公开市场操作逐步回落资金，资金面边际收敛但无忧。韩国、澳洲和新西兰等国央行已经启动降息，美联储7月降息25bp，全球货币政策转向宽松。展望下半年，随着美联储进入降息通道，国内货币政策工具利率下调的概率在增加，降准仍有可能。

供给上，地方债发行将在三季度结束，信用债融资有所恢复，8月将会是债券发行的高峰期。不过，当前市场流动性充裕，股票市场不确定性较大，境内外债券利差维持高位，短期人民币汇率在合理均衡水平上将保持基本稳定，国内债市配置价值凸显，供给不会对债市构成压力。

总体上，全球经济增速继续放缓，中美经贸磋商仍存在长期性和不确定性，经济仍面临一定的下行压力。下半年PPI逐步转向通缩，CPI继续上行可能性较小。随着美联储进入降息通道，国内货币政策工具利率下调概率在增加，降准仍有可能，流动性将继续保持合理充裕。国内债市配置价值凸显，供给不会对债市构成压力。预计10年期国债收益率仍有下行空间，第一目标位看至3%。

目前，各国债期货主力1909合约将向1912合约移仓。根据中金所交割规则，进入交割月后，滚动交割阶段空头可以主动提出交割申报，由交易所寻找相匹配的多头完成交割。一旦进入了交割月，多头可能面临随时“被交割”的情况，存在较大的不确定性。因此，在移仓过程中，理论上主力期货合约的多头倾向于平仓或者移仓，跨期价差有缩小的趋势。近月合约最廉IRR普遍高于远月合约IRR，对于1909合约的多头来说，交割并不是其最优选择，平仓或移仓是其更优的选择。预计8月国债期货合约的移仓过程将由多头主导，多头倾向于平仓或者移仓，跨期价差有缩小的趋势。建议投资者积极关注空近月合约，多远月合约的跨期套利操作。

                            （作者单位：申银万国期货）