生猪产业合集：中游起飞的饲料行业如何管理风险？

龙听

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饲料行业背景一览
补库背景下的新增饲料需求
上下游产品价格波动的影响
如何利用豆粕期权对冲风险

资料来源：华泰期货研究院
饲料行业背景一览
目前，我国已经发展成为世界第一的饲料大国，年产商品饲料超过2亿吨（农业部数据），可以说，没有现代化的饲料工业，就没有现代化的养殖业。工业饲料在养殖业中的普及率已经达到了很高的水平，如在生猪养殖中约为75%（2005年仅30%），在蛋禽和肉禽养殖中超过了90%。国家统计局数据，2016年工业饲料累计产量29,051万吨，较2015年的27,775万吨增加4.6%。
“2/3的全球饲料产自以下十个国家”（百万吨*）

“1/3的全球饲料产自中美两国”（百万吨*）

* 数字仅供参考
资料来源：Alltech “2017 Global Feed Survey”, 要资讯

资料来源：国家统计局，要资讯

资料来源：国家统计局，要资讯
根据配方及养殖户使用方法，可分为配合饲料，浓缩饲料和预混料。预混料包括各种维生素和添加剂。在此基础上，通过添加豆粕、鱼粉等蛋白质原料可以制成浓缩料，再在此基础上添加玉米、麦麸等能量原料就成为配合饲料。按照猪的不同的成长阶段，猪饲料又可以细分为教槽料、乳猪料、小猪料、中猪料和大猪料等。

资料来源：国民信托《生猪产业链研究报告》
补库背景下的新增饲料需求
2016年第一季度开局良好，尽管饲料产量下降，但降幅同比收窄；第二季度饲料产量开始恢复性增长；第三季度饲料生产好于往年同期，饲料产量同比略增；第四季度饲料产量达到近年最好水平，配合饲料产量再创新高峰。
随着养殖业进入结构调整、区域转移、产业整合的新阶段，产量增速放缓的变化也传导到了饲料业。总体看，我国工业饲料将进入低速增长期，但仍有稳定的拓展空间。根据《全国农业现代化规划（2016—2020年）》，2020年全国肉类、奶类和养殖水产品预期产量分别为9000万吨、4100万吨和5240万吨，按照目前的技术水平，实现这个增产目标需增加1600万吨配合饲料。此外，生猪、肉牛、肉羊规模化养殖的进一步发展，还可增加配合饲料1000万吨以上。同时，随着养殖业综合技术进步，未来5年饲料利用效率可望提高3%以上，节省配合饲料600万吨左右。综合“两增一减”三个因素，预计未来5年工业饲料消费年均增长约400万吨，增速约为1.9%。从增速看，与过去相比是放缓了；但从绝对量看，仍是难得的机遇。
政策支持方面，农业部将继续稳定饲料产品免征增值税政策，推动出台鼓励新型饲料添加剂发展的财税政策，积极推进粮改饲和农副资源饲料化利用，积极引导饲料企业入市收购玉米等大宗原料。
上下游产品价格波动的影响
2016年第三季度，临储玉米大量投放市场以及玉米由南向北陆续上市，市场看空心态浓重，玉米价格连连走低。四季度华北、东北优质玉米大量上市，2014年临储玉米也开始投放，市场供应压力明显增加，但下游养殖需求回升缓慢，玉米价格低位徘徊。第四季度玉米均价1.90元/公斤，同比下降7.6%，环比下降3.2%。
2016年4-6月由于南美极端天气炒作及美国农业部报告调低美豆库存，美豆不断上涨，拉动国内豆粕价格，第二季度豆粕价格大幅上扬。7-9月美国农业部报告预告美豆丰产，美豆价格震荡下跌，国内豆粕价格小幅回落。10月以来，人民币贬值加上巴拿马运费上涨，部分大豆船期绕道南非好望角，运输时间拉长，进口大豆到港延迟，加之运输问题导致的原料供应不足、环保问题导致压榨企业间歇性停机待产等问题影响，国内豆粕现货供应紧张，四季度豆粕价格连续攀升。

资料来源：Wind, 要资讯

资料来源：Wind, 要资讯
生猪存栏影响饲料需求总量，而养殖利润影响单位饲喂量。由于存栏量和养殖效益并非在时间上严格负相关，存栏量最高的时期，往往是养殖利润下降至半山腰的时期；而存栏量最低的时候，养殖利润已经上行一段时间。因此，存栏量最高或者最低都不是饲料行业景气的极值点。
当生猪存栏出现拐点，即需求开始放量，且刚经历猪价高点，价格开始逐步下滑，但养殖盈利尚好，购买配合饲料和中高档饲料的意愿较强，原材料上涨较易转嫁，则是饲料行业景气最高的阶段。
2016年生猪养殖总量同比明显下降，能繁母猪存栏持续下降，仔猪价格高企，猪价高位运行。预计后期，2017年玉米价格低位运行，养殖利润得以保障，提振养殖户补栏积极性，助力生猪存量恢复，猪饲料需求有望增加。
如何利用豆粕期权对冲风险
我们以正大集团的饲料业务为例，简要回顾饲料业去年经历的价格波动风险：
“该集团饲料业务占其中国农牧食品业务收入的95.5%。2016年，中国饲料业务销量增加10.4%至607万吨。然而，饲料业务收入按年下降4.4%至28.99亿美元，主要反映了平均销售价格因原材料成本下降而下调。该集团中国农牧食品业务的毛利率在2016年为17.8%，2015年则为18.7%。”
“分产品营业收入：猪饲料占50.2%，家禽、水产、其他饲料产品及预混合饲料分别占29.1%、8.6%、6.2%及5.9%。本集团二零一六年猪饲料销量上升18.4%至300万吨，主要受规模养殖场的销售增长所带动。尽管原材料价格下降导致平均饲料销售价格往下调整，猪饲料收入仍上升1.6%至14.54亿美元。同样由于受商品养殖场销售增长带动，家禽饲料销量上升8.2%至212万吨，收入则下降8.2%至8.45亿美元，再次反映了平均销售价格因原材料成本下降而下调。水产饲料销量减少6.0%至38万吨，收入下降13.6%至2.48亿美元，主要受不利天气因素影响。”
由此可见，饲料企业的主要经营风险来自原材料（主要为豆粕、玉米）价格波动风险以及终端需求的变化。目前饲料厂采购豆粕主要与油厂或经销商签订点价合同，下面我们来了解一下利用期权对冲价格风险的方法：
“假设我们已经在前期2875处建立期货多单，对应M1705合约。当期货处于震荡回调的行情中，目前价格2871元/吨，如何才能保住企业的饲料销售利润呢？”
“我们可以卖出看涨期权（看空期货），执行价2900元的合约M1705-C-2900权利金290元/吨，隐含波动率75%，正是卖出的好时机！”


该策略持有至到期4月7日，可以降低持仓成本290元/吨，最大收益315元/吨。若到期日期货价格上涨，期权买方行权，我们可以高价卖出期货。
当短期价格下行1%时，我们看到期权价格下跌超过50%，带来的收益远高于做空期货。即使卖出期权收取了较高的保证金，但短期盈利率27%仍远高于期货的6.7%。
由此可见期权不仅帮助我们达到了套期保值的目的，还得到了获取超额盈利的空间。当然，在期权模拟测试中隐含波动率明显过高，卖出期权很容易赚钱。