浅析涤纶短纤与其他品种的相关性

龙听

　　原标题：浅析涤纶短纤与其他品种的相关性

　　来源：期货日报

　　我国是世界上最大的涤纶短纤生产国，也是消费大国。涤纶短纤是指将聚酯PET在熔融状态下，通过直接或者间接纺丝、拉伸并切断后得到的短纤维，是重要的纺织原料。

　　2020年10月12日涤纶短纤期货将在郑州商品交易所挂牌上市，它上游联系着石油化工芳烃烯烃产业链，下游联系着服装纺织品，产业链中已经上市的品种包括原油、PTA(3474, 12.00, 0.35%)、乙二醇、棉花(13715, 540.00, 4.10%)、棉纱等。短纤的上市给予了产业链更多的套利机会和策略，也将化工品与农产品板块连接在了一起。

　　上下游关系决定了相关性极高

　　与涤纶短纤相关性最高的产品当属PTA。

　　涤短根据与原料来源不同可以分为原生涤短和再生涤短，根据生产工艺可以分为直纺和间歇纺，而需求也可以分为纺纱用、填充用和非织造用。

　　由于聚酯PET由PTA及乙二醇合成制得，因此无论哪种涤纶短线，每吨都需消耗0.855吨PTA及0.335吨乙二醇，因此PTA和乙二醇与涤纶短纤之间是直接的上下游相关关系，且根据权重可以看出，相对而言短纤与PTA价格的相关性较乙二醇更高。

　　PTA下游绝大部分用于合成聚酯PET，不过聚酯的需求分类除了短纤之外，还包括长丝和瓶片等。2019年PTA产量共4485.4万吨，95%以上用于合成4998.9万吨聚酯聚合体。而其中，原生涤纶短纤产量625万吨，符合交割品品质的原生纺纱用半消光涤纶短纤的产量为292万吨。

　　PTA期货2006年上市，运行时间已经接近14年，是目前最为活跃与成熟的工业品期货之一。而短纤的上市，丰富了套利机会，也吸引了广泛的市场关注。

　　从历史数据来看，2017年、2018年、2019年以及2020年1—9月原料PTA与短纤之间的价格相关性分别是0.83、0.94、0.96和0.90，PTA价格是影响短纤价格波动的主要因素。近三年间原料乙二醇与短纤的价格相关性分别为0.73、0.24、0.21和0.86。

　　由于短纤与PTA、乙二醇之间的上下游结构，三者之间的套利关系也是客观存在的。若以0.855×PTA+0.335×MEG和短纤价格做相关性分析，其2017年、2018年和2019年的相关系数分别可达0.84、0.96和0.98。

　　从此也能够看出，近年来短纤的定价方向越来越倾向于成本导向，短纤价格的波动基本上与原材料价格波动一致。短纤行业目前主要是卖方市场，卖方通过原材料（PTA+MEG）成本加上利润的方式定价，而买方的议价能力相对低，因此价格与PTA相关性高。这是由当前的产业格局决定的。由于PTA期货相当活跃和成熟，基差贸易方式接受度高，上下游产业若不参与期货市场进行风险管理则难有竞争力。而短纤行业在此前缺失期货时，产业只能根据自身的产销情况对原材料进行套期保值，从而无形中发展成为了成本定价。

　　另外，PTA、短纤及下游的产业集中度也是形成这种模式的原因。PTA行业集中度最高，CR4达到64%，原生短纤行业CR4也达到了45%—50%的水平；相比之下，下游相对分散，因此产业链中越向上游其议价权越大。

　　在涤纶短纤的销售模式中，工厂直接销售比例占到80%左右，只有20%离产地较远的中部消费地区，使用贸易代理模式。另外，销售的过程中现货占有84%的比例，合约货仅占16%。且大部分采用一口价。

　　然而，短纤期货上市之后这种格局可能发生一定程度的变化。2020—2022年PTA市场仍有大量的新增产能投产，供过于求的基本面已成定局。而短纤期货的上市，也给了短纤企业直接的风险管理工具，可以直接通过短纤期货进行套期保值，也有望在PTA的运行经验影响下形成基差贸易方式，帮助短纤下游纺纱企业也能够进行合适的风险管理。

　　PTA—涤纶短纤或者PTA/MEG—涤纶短纤的套利策略能够帮助投资者直接在期货市场上设立虚拟工厂，根据涤纶短纤自身的基本面供需情况判断其价差的趋势。即使是没有能力实体参与从“一滴油”到“一根丝”的产业一体化，涤纶短纤的上市也为市场的投资者创造了这样虚拟的机会。

　　替代品之间的相爱相杀

　　涤纶短纤有三大应用领域，分别是纺纱制线，占比77%；非织造领域如湿巾、口罩等，占比17%以及仅6%的填充冬衣、被枕、玩具用。

　　棉花与短纤混纺可生产涤棉纱，常见混纺比例中涤纶含量为40%—65%不等。而棉纱也可认为是涤棉纱的替代品。国内棉纺行业主要的三大板块是涤纶、粘胶和棉花。近年来棉花市场受涤纶的挤占相对比较明显，2019年涤纶的产量及用量都有显著增长，而棉花反而有所下降。

　　当棉花价格大幅波动时，混纺时加入涤纶短纤的需求量也可能会发生变化以调整成本。原生短纤与棉花的价格相关性不及上游原材料PTA，尤其是中短期走势常常出现较大差异，主要原因是短纤属于完全市场化的商品，且原料成本是由原油定价；而棉花作为农产品，除了受供需影响外，受国家政策的影响较大。

　　整体来看，大趋势上涤短与棉花趋势依然相近。2015—2020年上半年1.4D涤短现货与棉花价格指数的相关性也达到了0.82。2015年至今，二者价差绝大部分时间高于5000元/吨，而大于8000元/吨的时机也非常少。而棉花与涤短的价格比值通常维持在1.6—2.2之间波动，然而今年受到疫情和原油价格波动的影响，该比值已经突破了历史新高，已接近2.4的水平。而涤纶短纤价格的下滑也正是2018年以来在纺纱市场上棉花遭遇涤短替代的原因。

　　相比而言，涤纶短纤较棉纱的相关性比棉花略胜一筹。不过目前棉纱的活跃度不算高，涤纶短纤上市后，随着品种间套利的路线和策略增加，也有望像纯碱和玻璃(1753, 8.00, 0.46%)一样同时提升彼此的活跃程度。

　　（作者单位：中银期货）