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【华泰期货甲醇专题】甲醇1-5跨期价差策略分析

【华泰期货甲醇专题】甲醇1-5跨期价差策略分析

摘要

简要综述:平衡表预估9月小幅去库,主要去库阶段仍预期在10月,供需边际改善,提前交易10月去库预期。

(一)作甲醇1-5跨期价差的季节性分析。季节性规律明显,主要原因是01合约季节性面临港口10月季节性去库;然而其中的18年及19年港口季节去库失效,但亦有提前交易去库预期的阶段出现。

(二)结合今年的供需格局及平衡表展望,分析今年甲醇1-5跨期价差的走势。在总平衡表9-10月存去库预期的背景下,随着到港压力的放缓以及港口货权集中度的提高,甲醇1-5价差存在提前交易正套的预期,而后续1-5价差继续往上的空间主要取决于港口库存的10月去库幅度,一方面挂钩港口供应,另一名挂钩内地套利物流供应,后文分析。

策略建议:1-5正套。

风险:欧美减产持续性,伊朗9月秋检能否兑现,煤头煤头第四轮亏损性额外检修预期兑现情况,9-10月内地传统季节性需求释放情况。 





1甲醇1-5的历史季节性规律及季节性规律来源

1.1甲醇1-5的历史季节性规律及季节性规律来源



季节性表现:甲醇1-5跨期价差在每年Q4总有一轮正套表现,分两批总结。

(1)第一批是港口现实10月成功去库的总结:2015至2017年在11月初启动1-5正套,均是在港口库存经历10月季节性去库一定程度后的去库现实,交易的是港口去库的现实。另外顺带一提的是,甲醇作为典型的液化品种,在港口库存绝对数字季节性去化到一定程度后,货权集中造成流通性有限,短期的纸货挤仓给予港口纸货更高的波动率溢价,相应地10-11月份太仓港口基差有明显季节性上升的规律,并且在偏宽松的2018及2019年亦有港口基差上升的现象,因此无论港口库存绝对水平是松是紧的背景下,总会在10月港口有去库的预期下发生货权集中而纸货补空挺基差的交易习惯,但最终能否把期货01的溢价顶上去最终仍要看当年港口实际去库的力度。

(2)第二批是港口现实去库不连续或者去库偏慢而库存绝对数字压力仍大的总结:

2014年港口库存滞后至11月才开展小幅季节性去库,且12月再度重新快速累库,对应当年2014年末的1-5价差仅11月短期快速拉升后在12月底快速跳水,但其中11月的小幅去库就足以致使1-5价差从-144元/吨急速拉升至最高点308元/吨,从中看出当年1-5价差的定价因素,不仅是港口去库幅度,更有货权集中而纸货补空的挤仓因素在里面。

2018年是典型的甲醇“滑铁卢”年份,早早给予“煤改气”大幅增加甲醇燃料需求的预期,以及焦炉气如17年四季度的采暖季限产的预期,1-5价差历史罕见地在10月份已顶至230元/吨的高位。在10月港口小幅去库背景下,更一度冲高至360元/吨高位。然而随后10月兴兴MTO公布检修计划压制港口需求,煤改气放缓,以及焦炭并无一刀切限产,共同导致了18年港口去库失效的滑铁卢境况,随后2018年10月底往后1-5价差一泻千里。此段行情回顾主要反映的是在1-5价差已被高估背景下,10月小幅去库仍能给予1-5价差高位往上的短期交易机会。(季节性去库失败的2018及2019年存在9-10月提前左侧交易后续去库预期的习惯)。

2019年则是港口库存绝对数字压力过大,10月去库幅度不足的问题。但明显看到在9月初至9月底港口仍未实际去库的阶段,1-5价差提前从0元/吨上升至80元/吨,存在提前交易10月去库预期。因此说明市场仍有对01合约有提前交易10月去库,以及给予纸货预期补空更高的波动率溢价。





1.2甲醇1-5价差历史季节性的来源





1-5价差的季节性来源,即是研究港口库存的季节性。

(1)港口供应的季节性下滑能解释部分:上图外盘装置开工率,8-9月均是明显的外盘秋检时段,分别对应伊朗ZPC及马油的季节性秋检,进而导致9-10月甲醇进口季节性减量,能部分解释港口库存季节性10月见顶回落。但是随着9月外盘负荷最低点的过去,11-12月中国进口量仍有回升,并不能解释11月港口历史季节性去库的原因。





(2)内地供需能解释剩余部分:

市场传统仍未内地至华东直接套利物流量级影响有限,套利物流对港口库存的影响非常不占主导因素。然而实际影响较大,特别是是在港口库存延续10月至11月中下的季节性去库过程中,一般历史伴随着内地对华东的溢价在10-11月是走强的(即上图华东-内蒙价差的季节性低点)。内地溢价的季节性偏强,一方面是传统需求10月份是峰值然而在11月份则开始回落,即甲醛二甲醚的季节性负荷高点,另一方面是非一体化开工率在11月份开始回落,对应天然气限气降负的预期或者现实,在内地传统需求在11月见顶转弱后继续接力坚挺内地溢价。

总结下来,即10月港口季节性能否去库,关注到港减量、内地传统需求,而11月港口季节性能否去库,关注气头限产现实及预期、内地传统需求的季节性回落程度。期间均要关注的还有MTO开工情况。





22020年的1-5价差驱动展望

2.1 9-10月份总平衡表预判



预期9月小幅去库,10月有明显去库预期

(1)近期北美飓风短停以及欧美持续高溢价分流,9-10月进口量下放至110万吨以下,后续继续关注9月外盘季节性秋检兑现情况。

(2)平衡表非一体化产量变化不大。煤头方面,额外检修仍不多,凤凰短停已复工,9-10月仍含对比当前负荷的6%左右的煤头亏损性额外检修预估,但后续关注四季度中煤鄂能化100万吨新增产能的兑现情况;气头方面,青海中浩短停,传统季节性限气降负月份在11-12月;焦炉气头方面未给予采暖季降负预估。

(3)外购甲醇的MTP升降微调:山东大泽MTP计划9月中下重启,给予半负荷重启预估;神华宁煤8.28停一条20MTP,暂停外采;延安能化8.27临时停车外采。总体变动不大,关注延安能化外采持续时间及神华宁煤一条线停车持续时间。

(4)传统需求调整不大,表现仍不错。与能源挂钩的二甲醚及MTBE负荷仍可,而甲醛季节性淡季降负不明显。











2.2 外盘减产首度传导至中国到港开始放缓,港口供应有减少预期









(1)自从4月份以来,中南美持续减产:智利梅赛尼斯84万吨4.1起长停,特立尼达梅赛尼斯85万吨4.1起长停,特立尼达MHTL100万吨5.1起长停。委内瑞拉3条线共240万吨8月初起全停(近日计划复工2条线)。欧洲方面亦是负荷不高,俄罗斯Metafrax120万吨8月检修。另外8月底美国飓风亦导致北美Fairway130万吨及Lyondellbasel78万吨短停,听闻Natagasoline175及OCI93万吨亦有停车提前应对(除natagasoline以外均在逐步恢复)。

随着中南美减产的影响持续,以及6月往后疫情对欧美需求的影响放缓,美湾溢价在6月后快速回升,然而欧美持续高溢价理论上应吸引全球供应分流至欧美地区从而减缓至中国的到港量,然而在整个6-8月份,来中国的到港量级并未明显下降,滞后到现在才开始显端倪,从9月上中到港开始放缓。

(2)伊朗及马油有传统8-9月季节性秋检预期,虽然马油前期7月已经历一波检修,但最近马油负荷运行不稳导致中国转口东南亚窗口打开,从而分流到中国到港量,实际减缓港口供应。





(3)从8月28日至9月13日中国甲醇进口船货到港量预估在62万吨附近,对比从8月21日至9月5日中国甲醇进口船货到港量预估在70万吨附近,到港量首度开始放缓。一方面是中长期的欧美溢价分流中国到港量开始发挥作用,另一方面短期东南亚溢价偏高的分流作用亦在起作用。

2.3 港口需求方面关注10月盛虹检修计划是否仍兑现



目前外购甲醇MTO开工率仍高,且山东大泽20MTP计划9月中下重启,有提振外购甲醇需求预期。但在10月节点,关注盛虹MTO后续10月份是否有短停计划,但已含计算盛虹MTO检修的10月平衡表亦是去库尚可,若盛虹10月检修不兑现则10月去库幅度更加扩大。

1-5价差分时段小结:前文综述,1-5价差在9月主要是提前交易10月去库预期;而港口现实情况9月开始港口供应已有实际放缓,港口库存最差时点已过,盛虹检修兑现前的9月有望持续去库,1-5正套在9月将表现良好。而10月份将面临盛虹检修计划对港口需求形成摆动,且内地至华东地区价差亦是发挥较大影响,因此10月份1-5价差表现反弹后震荡,若盛虹检修不兑现以及内地溢价重新走强则10月份的1-5价差依旧走强。

2.4 内地溢价目前偏低,主要影响10-11月1-5价差后半段交易周期





(1)前文所述,华东-西北价差在10-11月的表现,将影响港口库存后续11月的去库力度能否延续,而从目前看,内地溢价过低,西北到华东的套利窗口甚至接近打开,仅站在当下时间节点看,内地若未能供需走强,则套利物流的补充会严重影响1-5价差在后半段的发力,慎防冲高回落的态势,因此后续继续分析内地供需。

(2)从需求端看,传统需求逐步进入9月传统旺季,今年甲醛的淡季季节性降负偏慢,反映竣工大年的家装需求尚可。二甲醚及MTBE方面则受益于通胀预期下的原油坚挺带来的与油品挂钩的利润修复。因此9-10月传统需求季节性上升可期。

(3)从供应端看,尚未进入冬季,西北煤头仍有停车空间。而目前持续历史低位的煤头毛利有望吸引第四轮煤头检修预期,从而减缓煤头供应压力,但利润性检修仅为内生性检修,未能持久影响。

后续更关心外生性的气头减产计划,11月附近开展的季节性减产可期,而在9月将逐步交易此减产预期。

焦炉气甲醇方面目前未有太多期待,今年未是环保大年,较难重复历史2017年采暖季减产等一刀切环保减产预期。





1-5价差分时段小结:随着传统需求在9月的上升,以及煤头亏损性减产的潜在兑现,内地溢价有重新回升可能。而何时政策性公布对11月天然气减产的预期亦是内地溢价摆动的重要因素。后续内地溢价的强弱将决定11月1-5价差的后半段发力表现。

2.5 总结归纳

(1)1-5价差历史交易习惯:在10月实际港口去库时段前,9月份有提前交易10月去库的习惯,因此行情启动点不会等到实际明显去库的10月份。9月份左侧提前介入1-5价差正套时点。

(2)今年9-10月驱动预估:平衡表看9-10月逐步去库,供需边际改善,然而明显去库时段在10月。港口看最坏时点已过,9月上中旬到港已逐步放缓,中南美减产造成的欧美高溢价所造成分流以及转口东南亚造成的分流开始滞后减缓港口供应压力;另外目前港口货权集中度在提高亦给予市场纸货挤空的潜在预期。

(3)1-5价差于9月、10月、11月分别的走势展望及关注重点:

9月时段:更多是提前交易预期,目前有平衡表去库预期以及港口实际到港放缓背景下,9月提前快速走强的可能性较大。气头减产的计划亦有机会被提前交易在9月份。

10月时段:较为曲折式上升,穿插MTO装置盛虹的检修计划兑现与否的问题影响港口需求;内地供需影响下的内地溢价若仍不走强,则11月1-5正套或再度乏力。

11月时段:基本落地,逐步进入冬季煤头难以减产而无摆动,气头减产计划落地兑现;10月的内地对华东价差的套利物流亦逐步实际兑现流动至港口库存,11月更多是在预期均兑现或不兑现背景下的现实交易。届时港口库存数字绝对水平,货权集中度等现实指标,将决定届时的港口现货波动率。

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