重构管理期货投资组合

龙听

　　Jeff Malec/文
　　长城伟业期货 李孟来/编译

　　尽管许多投资品种在2月份都演绎出了向上的行情，在众多投资者一片叫好的预测声中，2010年的管理期货(managed futures)市场依然没有显示出任何回弹迹象，许多品种在新年里依旧持续走低甚至低于去年同期水平。
　　管理期货的低迷行情引发了投资者这样或者那样的疑虑，比如：现在是否是将管理期货从投资组合中剔除的合适时机？是否有比静候盘整终结、坐等市场复苏更好的操作办法呢？
　　还有那些在过去一年里已经取得了巨大成功的期权空头交易者（过往之表现并不代表将来的结果）以及那些看重其在证券市场的整体投资组合表现的交易者们，则往往提出类似却立场相反的问题，比如：在市场高点时我应该继续持有吗？我是应该继续经营、组合投资，还是实现利润完结游戏呢？
　　这是一个很好的问题。答案就在于，你该如何去尝试着调整和重构你在管理期货方面的投资组合及交易系统，以及该如何适时调整你的整体组合，包括股票、房地产、对冲基金，等等。
　　
　　“重构”的题中之义
　　
　　重构投资组合，正如字面上的意思，即重新调整组合内的资产配置，使之回到平衡状态。“平衡”的含义是因人而异的，在某些人看来，平衡可能意味着80%的其他投资和20%的股票投资；而在另外一些人眼里，则可能是50%的国库券、20%的股票、30%的管理期货。因此，通过重构得到均衡的真正含义是指使资产配置恢复到投资者自身设定的特定目标水平。
　　在管理期货领域之外，想要重构投资组合和维持既定的资产配置水平相对来说还比较比较容易的，因为投资者可通过购买股票指数ETF，比如纳斯达克100指数期货(QQQQ)或者标准普尔500指数期货(SPY)，很随意地达到增加1000美元股票投资的目的。
　　然而基于现实条件，若投资者希望按照特定资产配置，增加1000美元或高达10000美元的管理期货投资，却是很困难或者无法，因为大多数管理期货项目的最低投资额由10万元到数百万元不等。比如，想要在管理期货组合中进行增加或者是减少5000美元任意一种交易品种的投资都是很困难的。
　　由于这些约束限制了管理期货投资组合的重构，事实上大多数的投资者做得更多的是通过直接追加额外投资或者删减投资项目，而不是在原有投资组合内进行投资额度的增加或减少来进行组合调整。
　　因此，对于何时应该对一个表现不佳的管理期货进行买卖操作，他们往往存在不同的标准和考虑。
　　
　　整体组合调整
　　
　　我们将首先看看你的“整体投资组合均衡”意味着什么。
　　假设你在2007年年初手头上拥有最佳的投资组合（正如当时芝加哥商品交易所网站所推荐的那样），即：40%的资金投资于股票，40%的债券投资，还有20%的管理期货投资额，并且其中有一部分资产在一段时间内表现极佳（如2007年到2008年，管理期货市场业绩在股票市场之上）。进入2009年，由于管理期货的优秀绩效和股票的糟糕表现，2009年年初在你的投资组合中，资产配置成分发生了改变，管理期货投资额提高到接近25%，而股票也下降到25%左右。这意味着，如果股市反弹（股市确实发生了逆转），你的整体投资组合表现将低于你初始资产配置方式下的目标水平。
　　重构投资组合可以让你回到原有的资产配置状态，并维持你初始设置的目标风险/收益水平。这在某种程度上是强迫你在低点进行投资并在高点将收益实现，这可以达到平滑收益曲线的效果。
　　让我们来看看2009年的情况：在2009年的市场状况下，你可能会了结在管理期货市场的获利，将资金配置到股票市场上，那么你可以从重构资产均衡的行动中获得好处。
　　
　　调整方法
　　
　　投资者通常使用的重新平衡资产组合的方法有以下几种，这些措施包括：当你的资产配置比例脱离目标水平的程度高于设定值后，尽快进行重构（即比如说，如果你的设定值为5%，那么当资产配置从40%降至35%，就该重构）；在指定时间内重新构筑均衡，如每年、每季度或每月；根据直觉进行资产组合重构，比如根据市场状况、直觉、恐惧、等等。
　　不幸的是，大多数投资者运用的都是第三种方法（直觉法），而他们在重构资产组合时往往发生了方向性的错误（减少表现不佳的资产投资，追加过度飙升市场的投资）。这就是为什么大多数投资者陷入了不幸的“投资在高位，撤出于低谷”的投资陷阱的原因。
　　为了避免陷入这种困境，应该考虑每年适时调整自己的投资组合以重回原有的目标的配置水平，这意味着增加表现欠佳的资产，并削减过度上涨的资产。这并不需要运用很复杂的数学方法，但将让你感到对于自己的投资决策有更多的把握。在拥有程序化的定时重构机制后，知道自己在年底该如何变化投资配置，你就会少做出一些冲动的、情绪化的决策。它将迫使你运用更加长远的考虑来代替盲目投资（按年而不是按分钟进行计划投资）。
　　大型管理期货的最低投资限额往往使得投资者很难对管理期货进行增量投资，这个问题该如何解决呢？投入更多的资金就能解决这一问题了。5万美元大约是投资者在管理期货市场可利用的最少启动资金，可用于进行任何管理期货的投资（少于这个数额的话基金经理也没有足够的资金运用来改善交易结构以达到改进投资业绩的结果，这既意味着投资者增加的投资无法达到优化其配置水平的目的）。
　　投资者也可以使用象征性的资金和杠杆来增加/减少你的资产配置。如果你想在投资组合中增加2万美元管理期货头寸，你可以将其投入在10万美元的最低投资的项目中，比如，使用5比1的杠杆率，也就是进行8万美元的融资（由融资引起的额外的杠杆可能引起风险，增大损失）。
　　
　　调整分配
　　
　　最后一项是考虑利用交易系统来增加/减少你的管理期货分配比例。它们会有较低的最低投资额，这样你就可以利用较少的资金来进行管理期货买卖，并通过按照既定的投资比例变化管理期货头寸，在长期波动或者市场危机期间保持你的投资组合的表现。
　　
　　重组管理期货组合
　　
　　如上所述，当涉及到管理期货的投资时，对于整个投资组合来说，所做的重构往往是重新组合，而不是重回均衡。这是因为原则上你必须在某一部分增加5000美元投资，另一部分减少10000美元投资，而事实上基于最低投资额的约束，这很难精确无误地达到。
　　在管理期货市场这种约束的存在是因为管理期货的投资集中度及风险分散度所决定的。管理期货是将投资人的资金聚集起来由基金经理进行投资。如果基金经理在某一每合约价值为10万美元的期货市场进行交易，如果你在管理期货中追加2万美元，事实上他不可能用你的资金为你进行1.2个单位的合约交易，因此基金经理要求投资者增加或者撤出的资金是10万美元的倍数。
　　然而，这个问题不会消除你的投资组合内管理期货头寸平衡的必要性。事实上，由于管理期货类别间存在着极大的非关联性，管理期货的投资组合可能比任何其他资产类别的投资组合更需要重构配置均衡。例如说，在纳斯达克市场取得了非常大的收益后，次年标准普尔500指数随即遭遇了极大的损失，这是极为罕见的。而在管理期货市场上，一个市场和另一个市场的波动完全不同却是极为常见的。
　　因此，我们回到原来的问题：如何以及何时在你的投资组合中来进行管理期货的重构平衡。首先是如何，这在表面上看起来很简单，但实际上是很复杂的。
　　
　　如何重组
　　
　　我们认为，投资者应该在开始进行头寸重构伊始可以尽可能简单，然后随着需求的增加可以慢慢变得复杂。简单的方法就是基于收益增加的前提，不断添加不同类型的策略，并确保在收益减少时，不只提出某一个单一的策略类型。
　　例如，假设你在2009年开始与一家类似FCI的公司（期权的卖方）进行管理期货投资，并有幸获得了收益。我们建议，你可采取的重构策略可以是从FCI项目中实现收益，并增加一个其他投资，例如NDX资产公司的沙得拉项目，及其对生猪期货的价差交易策略。在这种头寸下，如果你在2010年继续获得成功，我们将建议你继续将利润收回，并按照最低投资额或酌情增加投资，增加一个多市场的交易系统。
　　这种重构可使你从一个过度集中的投资者过度到任何战略类型，我们认为，这会给你增加成功的机会。
　　如果你足够幸运而拥有了一个涵盖所有投资类型的大型组合战略，那么你的下一步就是要在每个战略中进行重构平衡。因此，你所拥有的多市场系统性配置方式将变得复杂，比如说，可能会被分拆为不同项目间的、长期和短期交叉均衡。
　　这种简单化的重构均衡方法并没有包括不同的最低投资金额、波动、下行风险等等复杂的因素，但我们不认为它无效。相反在我们看来，它是有效的，比不进行重组均衡要好得多。
　　投资组合的重组均衡方式更复杂的版本，是使得每个投资类型都具有同样的年预期波动，而不是简单地增加投资的战略类型。这将意味着你可能在一个市场投资20万美元，而在另一个市场投资80万美元，第三个市场则为10美元，但每个市场将具有相同的预期波动。
　　
　　下行趋势时的重组均衡
　　
　　这种简单的增加投资策略的方法，也忽视了大多数投资者在目前的市场环境下所存在的问题：如果市场处于下行趋势该如何运作呢？当市场处于牛市时这个策略运用起来比较容易，然而当所有市场都处于下行条件下，一个或多个战略（或整个投资组合）都正在亏本，你该怎么办呢？
　　第一步是知道该何时行动，我们相信，管理期货的投资组合应每年进行重构（特别是如果投资组合中包含有卖出期权时）。如果对你的整体投资组合在每年指定时间内进行资产配置的重组均衡，这样可以每年一次地在这一时间段内集中所有精力解决问题，而消除提前或者冲动性地解决问题的渴望。
　　
　　审慎分析
　　
　　当一年一度的资产配置的重组均衡时间到来时，将任何在过去一年表现不佳的投资进行仔细观察。在审慎分析的过程中，请试图提出尖锐的问题。该项投资是否正如事先设定的那样运行？它是否低于市场表现一般管理期货？它是否与我的投资组合中其他市场波动无关呢？仅仅因为这个市场表现低于其年初的水平并不意味着它需要从投资组合抛弃，它可能将在第二年迎来巨大的成功，这就是所谓的狗股理论(Dogs of the Dow Theory)。
　　但如果在审慎分析后仍然觉得这个投资是错误的，则可能需要将其从投资组合中抛弃。如果您发现市场曾做了类似的战略而造成了损失（例如2008年趋势的追随者为亏损，2009年期权的卖方也产生了亏损），或者如果在管理期货指数上涨时它下跌，或者如果虽然眼前它不赔钱，但事实证明，在类似的市场条件下或另一投资中产生了亏损，那么这个投资将是你在重组均衡时要考虑剔除的首选部分。
　　假设某个投资被你从你的投资组合中剔除，因为它远远低于其历史平均水平，低于12和24个月的管理期货指数夏普比率，那这一市场被剔除后所留下的空白又该如何弥补呢？
　　
　　填补空白
　　
　　这是资产配置重组均衡的重要组成部分，大多数人的做法都是不正确的。投资者太容易因为一个市场表现差而将其剔除，而用过去一年表现最佳的市场投资取而代之，而无论其是属于哪一市场类型。但是，这可能导致你的投资组合中的不平衡。更好的方法是用你刚从你的投资组合中剔除的投资相同类型只是表现更好的一个战略，填补这个空白。
　　这个方法看起来很简单，不外乎其表面所描述的那样,但重要的是要把它想成替代原有投资的策略,而不是取代原有投资类型。原市场表现不佳不代表原有市场类型均表现不佳，而对重新平衡投资组合最好的方法，是选择与停止的投资相同的策略类型的市场中表现最好的品种。这会使你的资产组合均衡并不会错过接下来该类市场的表现，这样能维持整个投资组合的目标表现水平。
　　最后，你有可能需要在年底之前实现资产配置的重组均衡，即当你的资产配置比例脱离目标水平的程度高于您预先设定的值时。我们建议您在设定临界值时（终止交易点）利用其历史表现为参考。所参考的前期表现时间越长，市场超越其历史最高或最低点的可能性越小。所参考的前期表现时间越短，市场超越其历史最高或最低点的可能性越大。
　　重要的是要记住，这些水平为亏损幅度（有多大）和亏损时间（它有多长）。一个市场通常是在其测试参数水平内的，有时会接近其过去的最大亏损的1.5倍，但该亏损的时间长度一般不会超过过去的2倍。
　　在每年的重构平衡中，如果由于其突破了临界值你不得不重新进行调整，不要进行市场类型的调整。所以，要尽量在同一类型的市场中选择最佳的品种替代剔除的投资品种。
　　
　　总结
　　
　　90%的投资者经常采用高买低卖的投资模式，而制定一个重构平衡时间表并遵照执行时可以有效避免这种愚蠢的行为。重构平衡法会迫使你增加策略类型，比如那些过去使你亏损的策略明天可能又会给你带来利润，从而使你能更好地把握将可能发生的事情。
　　如果你没有以重构平衡的眼光仔细监控你的投资组合，无论是对管理期货的部分或全部的投资，那么没有比现在更好的时机来做这件事了。现在来进行重构平衡可以迫使你实现你的股票整体投资组合和卖出期权的利润（这样又快又好），并在市场较低点进入一些值得投资的市场。
　　如果你定期进行重构平衡的调整，确保不要进行情绪化的决策并在每年年中某一确定的时间来进行重构平衡。
　　最艰难的事情之一是有胆量在市场低迷时进行追加投资。我们的自然倾向是逃避给我们造成的痛苦（损失）的一些东西，所以当我们面对一个下行趋势的市场时，我们往往只是因为感觉不对而形成退出的自然倾向。
　　在市场下跌时坚守，你需要通过有关的统计数字来克服这种自然倾向。设置一条基于历史参数的临界线，不要畏缩，直到线被穿过。临界线能够给你带来精神力量来抵抗退出的欲望，即使你潜意识里并不愿意这么做。
　　
　　风险提示
　　
　　期货市场十分复杂且有巨大的风险，并非所有人都能适应，只有经验丰富的人才能较好地把握。而承受风险的能力和对特定程序的执行力是决定能否在期货市场赢利的关键因素。
　　（本文编译自www.sfomag.com）