期债向上走势难改

龙听

国内金融经济数据近期陆续公布，无论是外围还是国内，经济下行的迹象都越发明显。叠加全球“黑天鹅”频发，市场对于风险资产的偏好大幅下降，避险情绪不断升温，黄金、国债等资产备受追捧。昨日晚间，中美经贸代表通电话，市场情绪瞬间反转，全球资本市场反映剧烈，离岸人民币兑美元汇率拉升超1000点，COMEX黄金主力合约最低下探至1488.9美元/盎司，较高点回落57美元/盎司，美股指快速拉升，盘中涨幅达到2%左右。

   此次通话中方就美方拟于9月1日对中国输美商品加征关税问题进行了严正交涉，美国贸易代表办公室（USTR）表示将会对3000亿商品清单中的手机、电脑、视频游戏机、某些玩具、电脑显示器以及某些鞋类和服装产品的10%的关税从9月1日延迟到12月15日，其余商品包括部分农产品、服装、古玩、厨具和鞋类仍将在9月1日起征10%的关税。缓征关税的商品价值约为1600亿美元，对中国的依赖度较高，关税落地的边际负面影响较大，美方进行调整难以视为中美摩擦缓和的信号。此外，双方约定在未来两周内再次通话，但9月是否会面尚未确定。

   不可否认的是，部分关税暂缓超出了市场预期，短期内避险情绪回落，对于期债市场的冲击难免，但其影响较为有限。中美间的关税仍在扩大，博弈的长期性和复杂性并未改变。此次通话仅是一个短期的市场扰动，波澜之后，期债市场仍将回归其基本面的影响。

   近期，进出口、通胀、金融数据先后公布。7月CPI同比上涨2.8%，环比上涨0.4%；PPI同比下降0.3%，环比下降0.2%，CPI小幅超预期，PPI转负大超市场预期。猪肉以及替代肉类和蛋价均明显攀升，果蔬价格大幅回落，未来CPI抬升压力可控。PPI转负则明显利好期债，8月国际油价大幅下跌、国内成品油下调，叠加PPI基数继续走高，PPI下行趋势短期或难以扭转。美元计价下，7月我国出口总额同比增速3.3%，进口总额同比增速-5.6%，7月贸易顺差规模450.5亿美元。支撑出口的因素包括贸易替代效应、可能的产业转移带来的出口提振、转口贸易、出口退税等因素，进口负增长表明需求依旧不佳。金融数据大幅不及预期，表外业务和企业短期贷款是主要拖累项。低社融或受房地产政策边际收紧影响，地产领域的信用扩张被抑制，在居民端和企业端均有所体现。外部贸易环境的不确定性也加剧了企业对于未来前景的悲观预期，企业融资的积极性下降，投融资较为谨慎。随着专项债发行高峰已过以及经济下行压力不断增加，年内社融高点或已过，信用收缩将为大势所趋。整体来看，7月公布的数据依旧对期债走强给予支撑。

   无论是外部环境或是国内的基本面均支撑期债继续走高，现券收益率下行是大势所趋。但我国货币政策保持定力，难以出现大幅的放松，或使收益率的下行并不流畅，需要增量数据或事件的刺激助推。在二季度货币政策执行报告中，货币政策重申“要松紧适度”，从强调“预调微调”到重提“适时适度进行逆周期调节”“把好货币供给总闸门，不搞大水漫灌”。这些政策信号意味着货币政策在总量层面上的宽松并不会太快，工具仍以公开市场操作、存款准备金率、中期借贷便利、再贷款再贴现等为主。此外，深化利率市场改革，降低融资成本值得关注。央行强调“以贷款利率并轨为重点”，推动利率体系“两轨合一轨”。与贷款基准利率相比，贷款市场报价利率（LPR）的市场化程度更高，能更好反映信贷市场资金供求状况。在利率市场化的推进过程中，或会通过政策利率调整引导市场短端价格下行，从而打开长期利率下行空间。

                                     （作者单位：国贸期货）