盛宝银行一季度展望：“史上最糟糕货币实验”大结局

龙听

欧洲正在重新陷入衰退，中国已将其2025计划推迟了十年，美国市场震荡迫使美联储在2019年初转向。欢迎来到盛宝银行首席经济学家Steen Jakobsen所说的“史上最糟糕货币实验”的大结局。

　　随着2019年的展开，欧洲正在重新陷入衰退，尽管欧洲央行政策利率依然为负值。

　　美国信贷市场的压力在2019年初的交易日中达到高峰，巴克莱的高收益债利差较美国国债高出500多个基点。再加上股市自9月高点跌入熊市，美联储主席鲍威尔在一次与其两位前任同台的采访中提出了最新的看法。这番表态使其陷入窘境，因为在12月20日FOMC会议上展现鹰派姿态之后不到两周，他便承诺会“倾听市场”。所以，鉴于公司汇回资金流枯竭，以及高风险发行人无法进行债务拍卖，美联储猛踩了刹车。

　　中国仍在考虑下一轮刺激措施——减税、抵押贷款补贴、人民币升值——并且想知道如何在2025计划推迟到2035的情况下迎接2049年的百年华诞。

　　与此同时，英国遭遇了比任何国家都严重的信贷冲量萎缩，给明年上半年英国资产风险留下巨大风险。

　　新一年的亮点是以美元计价的能源价格在去年四季度大幅回落至2017年的水平，尽管价格仍然非常不稳定。不过，由此带来的提振作用应该需要一段时间才会显现出来……

　　第一季度，美联储暂停加息并暗示就量化紧缩做出退让，加上中国继续推动人民币兑美元升向6.50元或更高的水平，可能会带来助益。中国可以承受人民币走强5%，因为此举可以减轻国有企业的美元债务负担，并帮助推动贸易僵局的解决。与此同时，在美元走弱的背景下，中国采取这种强有力的政策举措将推动新兴市场资产相对复苏。

　　全球经济步履蹒跚，全球市场在经历了惨不忍睹的2018年后摇摇欲坠，中国将尽其所能维持稳定。寻找解决方案的工作已经全面展开，找到解决方案的可能性正在迅速上升。我们认为，解决方案需要在中国农历新年(2月5日)之前呈现——这是双方在中美贸易争端中的首要任务。否则后果会很可怕。春节过后，我们将看到对中国经济的有力支持——这是必要的，也将会到来。即便如此，仍要留意即将出现的动荡，因为各地的政策响应都是被动的而非预测性的，所以响应可能会太迟。这意味着第一季度是风险最高的时候，这也是资产周期低点和经济周期低点所在。对于这部分周期，重要的市场低点或许会在第一季度出现。

　　话虽如此，2019年初可能仅仅标志着周期的开始或下一轮干预的前几个回合。2020年更有可能被证明是真正的变革年。这将适用于政治周期，不幸的是，央行和政治家一同行动可能会造成更大的恐慌。

　　在这种不确定的背景下，盛宝一季度的主要交易思路包括：

　　股票——进入最后一幕

　　去年市场波澜起伏，以峰值时的欣快开幕，到12月再以1931年以来从未见过的剧烈波动收场。股票和当前的经济扩张周期都已进入最后一幕，因此风险-回报并不吸引人。盛宝仍然认为股票应当会成为投资者资产配置的一部分，但权重较低，在30%左右，主要集中在防御类股(消费必需品和医疗保健)和波动最小的股票。

　　外汇——美元走软之路不会一帆风顺

　　鲍威尔将继续在2019年聆听市场。外界认为鲍威尔与他更以学术为导向的前任不同，他经常强调金融稳定风险是下一次危机最可能的来源，而非工资和通胀过高。这意味着如果市场和数据允许，他将很乐意重新加息，并且只会在痛阈足够高时才会暂停加息或逆转政策。

　　外汇策略主管John Hardy说：“美联储正在慢慢接近这样一个现实：其紧缩政策和强势美元与金融稳定越来越不相容，2019年伊始措辞就明显转向鸽派，但美联储可能需要一段时间才能完全逆转其紧缩路径，此外，全球经济缺乏亮点可能意味着美元在2019年持续走弱的道路可能很艰难。”

　　宏观——日本实验：安倍经济学成功了吗？

　　自2016年出人意料地实行负利率以来，日本央行一直将其政策利率维持在-0.1%，此举并未受到市场的好评。日本央行持续购买日本国债，并且现在是日债最大的持有者。日本央行还在过去几年增加了股票ETF购买——这是几乎所有央行都规避的一个领域。对于许多关注日本的人士而言，安倍经济学——日本央行是支柱之一——对日本来说是成功还是失败，2019年可以期待什么？

　　全球宏观策略师Kay Van-Petersen表示：“在货币政策实验的世界里，日本正在加速，虽然债务水平远称不上可持续，但几乎所有日本的债务都是以日元计，为政府或日本企业和公民所持有，这应该会使得未来债务重组、违约或减记变得更容易管理。这与新兴市场的情况大相径庭，新兴市场债务以美元计，营收和收益则以本币计。日本股票提供了引人瞩目的机会，不仅仅是因为日经指数自2018年10月高点24448点下跌了约20%的事实；许多公司都坐拥大量现金。”

　　大宗商品——黄金重获避险地位

　　黄金在市场动荡期间重新成为避风港，去年12月录得两年来表现最佳的一个月。美国10年期国债收益率跌至近一年低点，进一步加息的预期降低，美元停止上涨，还有全球股市动荡，都支撑了黄金和白银的需求回升。

　　商品策略主管Ole Hansen称：“随着投资者再次寻求防范各类资产的波动和不确定性，我们预计黄金需求将持续增长。经过六个月做空之后，对冲基金在12月初转为做多黄金。需求回暖以及ETF长线投资者持续积累头寸，应该会为黄金提供足够的支撑，突破2016至20118年1360-1375美元/盎司的关键阻力位。”

　　固定收益资产——债券在熊市初期大放异彩

　　2019年将会是发生深刻变化的一年，投资者应当采取紧急措施来保护资本并为经济低迷做好准备，考虑将债券市场作为股票投资组合多元化的手段，用债券来缓冲市场的波动。

　　宏观——那种下落的感觉

　　全球信贷冲量再次下滑，占GDP比重从前一季的5.9%下降至3.5%。当前盛宝银行样本中有一半的国家(占全球GDP的69.4%)经历了信贷冲量减速。

　　除了一些值得关注的例外，例如美国、日本和英国，发达市场信贷冲量下降主要发生在发达国家，新兴市场的新增信贷则明显增加。

　　宏观经济分析主管Christopher Dembik称：“随着中国的重点转向更大的经济支持以减轻贸易战影响，我们预计未来几季信贷冲量将奥驰强劲。鉴于决策者担心人民币的稳定性，大规模的财政和货币刺激可能不在考虑范围内。但是，2019年一季度实施新的市场开放政策——包括削减更多商品关税以及下调银行存款准备金率——的可能性很高。”