[转载]铁矿石掉期交易

龙听

1.掉期交易的概念

掉期交易在英文中叫Swap，与互换合约（Swap）的英文名相同，同时也有很多互换交易就被称为掉期交易，因此很多人经常将这两个概念弄混，但其实二者之间还是有较为明显的区别。互换合约是一种交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合约，更为准确他说，互换合约是当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流（CashFlow）的合约。而掉期交易则是指在买进或卖出某种货币或商品的同时，卖出或买进同种货币或者商品。

掉期交易没有专门的市场，是交易双方私下进行的，一般都是非标准化合约，不能像期货合约和期权合约那样上市交易。互换与掉期本身都起源于外汇市场，现在已逐步扩展至商品市场。从本质上来讲，掉期交易更类似于套期保值，只是不同期限、相同金额的两笔相反的交易，本身并不属于衍生产品，其特征是：

①买与卖是有意识地同时进行的；

②买与卖的货币、商品种类相同，金额相等；

③买卖交割期限不相同。

从具体分类来看，掉期交易一般有以下三种类型：

（1）即期对远期的掉期交易(Spot-ForwardSwaps)

指买进或卖出某种即期外汇、商品的同时，卖出或买进相同金额的远期外汇、商品。它是掉期交易里最常见的一种形式。而这种交易形式按参加者不同又可分为两种：①纯粹的掉期交易，指交易只涉及两方，即所有买卖都发生于交易一方与另外一方之间；②分散的掉期交易，指交易涉及三个参加者，即交易方与一个对手进行即期交易的同时，与另外一个对手进行远期交易。

（2）远期对远期的掉期交易(Forward-ForwardSwaps)

远期对远期的掉期交易，指买进并卖出两笔同种货币不同交割期的远期外汇（或商品）。该交易有两种方式，一是买进较短交割期的远期外汇、商品(如30天)，卖出较长交割期的远期外汇、商品(如90天)；二是买进期限较长的远期外汇、商品，而卖出期限较短的远期外汇、商品。

（3）一天掉期交易(One-DaySwaps)

一天掉期又可分为今日掉明日(today／tomorrow)、明日掉后日(tomorrow／next)和即期掉次日(spot／next)。今日掉明日掉期的第一个到期日在今天，第二个掉期日在明天。明日掉后日掉期的第一个到期日在明天，第二个到期日在后天。即期掉次日掉期的第一个到期日在即期外汇买卖起息日(即后天)，第二个到期日是将来的某一天(如即期掉1个月远期，远期到期日是即期交割日之后的第30天)。这种类型的掉期交易仍在外汇市场较为常见，商品市场较少。

2.铁矿石掉期交易

铁矿石掉期交易以铁矿石指数为交易标的，由于铁矿石指数无法交割，因此到期均是以现金结算。而以现金结算的过程中必然涉及到两个价格，一个是约定的买入/卖出价格，另外一个则是按合同规定的参考价格，比如说是某段时间内铁矿石指数的平均价格，两者之差就是掉期交易者的利得或损失，相当于对铁矿石在这两个价位上做了个一买一卖的操作，这也就是商品掉期交易的本质。

2008年5月，瑞士信贷和德意志银行在三大铁矿石指数推出之后共同开发了铁矿石的OTC交易市场，推出了第一份现金结算的铁矿石掉期交易合约。起初的这份铁矿石掉期交易是以铁矿石普式指数为交易标的，以一年掉期合同为准，每月结算，合同的基准是澳大利亚-中国的CFR和印度-中国的CFR，也就是基于海运指数和铁矿石价格变化而设计的产品。掉期合约的场外交易特性使得其类似于一对一的对赌协议，由于铁矿石掉期合约推出之初金融资本依然是主要力量，德意志银行在产品中即扮演中介商的角色，又扮演交易对手的角色。

2009年铁矿石长协价的难产使得季度定价、现货定价的呼声越来越高，在2009年5月，摩根士丹利、高盛和巴克莱三大投行联手推出了现金结算的铁矿石投机交易，其他很多金融大鳄也开始相继进入铁矿石这样一个未开垦的市场中。

3.铁矿石掉期交易清算

随着铁矿石掉期交易的发展，一对一对赌已不能满足市场的需求，私下进行、双边场外交易的掉期协议买、卖双方，都承担着对手方违约风险，这将妨碍很多交易的顺利开展。铁矿石掉期合约的OTC结算服务应运而生。2009年4月，世界老牌的航运期货交易所新加坡交易所（SGX）首家推出了铁矿石掉期合约的OTC结算服务，有了铁矿石掉期清算所之后，交易的方式变为可以任意选择对手进行交易清算。同年5月，同样以航运期货交易著称的另一家英国老牌交易所伦敦清算所（LCH）也宣布提供铁矿石掉期合约的清算服务；2009年年底，美国洲际交易所（ICE）也宣布将参考普氏能源资讯制作的普氏指数来提供铁矿石掉期清算服务。

伴随着清算所出现的还有铁矿石掉期合约的中介商，FIS（海运投资服务）公司和伦敦CommodityBroker成为目前市场上规模比较大的铁矿石掉期合约经纪行。在铁矿石掉期合约的这个游戏里，当客户决定参与其中后，先通过经纪行开户并进行具体的合约操作，一对一的对手可以自己选择，或者通过清算所选择未知的对手进行清算。

图表 17：FIS铁矿石掉期合约相关规定

数据来源：银联信

图表 18：美国洲际交易所（ICE）结算的铁矿石掉期交易合约

数据来源：银联信

4.铁矿石掉期交易盈利与亏损计算

（1）矿山结算盈利（负数则表示亏损）=合约约定的卖出价格S1-结算期限内参考价格的平均价P

（2）钢厂结算盈利（负数则表示亏损）=结算期限内参考价格的平均价P-合约约定的买入价格S2

（3）投行、清算所的盈利=（P-S1）+（S2-P）+清算费用=S2-S1+清算费用，即不管在T+n月价格是涨还是跌，只要S2>S1，作为做市商的投行或者清算所就可以获得稳定的收益。

5.铁矿石掉期的风险

（1）信用风险。铁矿石掉期交易采用的是相对分散的场外交易模式，与场内集中交易有较大区别。一方面，场外交易的市场信息公开程度较小，市场参与者更难评估其交易对手的信用风险；另一方面，场内交易是由交易所来保障双方履约的，而场外交易没有这种制度保障，因此，参与场外交易的投资者比参与场内交易的投资者承担了更大的信用风险。

（2）结算风险。铁矿石掉期交易采用的结算价格是合约到期月英国《金属导报》、环球钢讯以及普式在彭博资讯上公布的印度至中国现货铁矿石算术平均到岸价(CFR)。该结算价格不是基于集中公开交易价格，而是从各个现货市场采集、加工而成，其公正、透明和准确程度低于在交易所集中交易形成的结算价格。因此，参与场外交易的投资者比场内交易的投资者多承担了一部分结算风险。

（3）监管风险。场外交易受监管的程度远远低于交易所场内交易。世界各国对交易所场内交易均有一整套严格的法律约束、监管制度和风险控制程序，而对场外交易没有明确的法律和监管制度，出现违约风险后只能在合同纠纷的框架下解决。此外，与场内交易严格监管不同，在场外交易市场上，投机者没有持仓限制，也没有被要求在每天收盘后披露其持仓头寸，针对市场操纵行为的监管相对薄弱。美国安然公司、中航油公司的风险事件都是发生在场外交易市场上。参与场外交易的投资者比参与场内交易的投资者多承担了一部分监管风险。

6.铁矿石掉期的现状

铁矿石掉期的推出已有两年左右的时间，但以往其关注度很小。2011年以来，尤其是欧美债务危机爆发以来，一些矿山和金融机构在掉期上做空，这为钢厂和一些贸易公司看到了投机和套保的机会，从而造成新交所的铁矿石掉期交易非常火爆，日均交易量达50-60万吨，高峰时达到80万吨，芝加哥的掉期交易也有奋起直追的动向。铁矿石掉期交易价格的变化已成为整个铁矿石市场价格变化的风向标。