(证券时报)境外主要市场波动率指数发展简史

波动率指数起源于二十世纪九十年代初，杜克大学的Whaley教授1993年在论文中首次提出波动率指数的概念。同年在实务上亦取得了关键的进展：芝加哥期权交易所（CBOE）利用S&P100股指期权的隐含波动率编制出全球首个波动率指数，并命名为VIX指数。

　　境外主要市场的波动率指数发展，简单来说分为三个阶段：

　　第一阶段主要是美国市场开创性的发展，经历了十多年的时间（1993年～2006年）美国市场首先推出了VIX波动率指数（1993年），接着更新了波动率指数的编制方法（2003年），随后陆续推出波动率指数期货（2004年）和波动率指数期权（2006年）。

　　第二阶段主要是欧洲市场的跟随发展：欧洲期货交易所于美国市场推出了波动率衍生品之后一年（2005年）推出了STOXX50波动率指数，并于2009年和2010年分别推出了相应的期货、期权产品。

　　第三阶段主要是从2006年开始，各个亚洲主要市场陆续推出了当地交易所的核心指数所对应的波动率指数，其中印度、韩国、日本、中国香港地区等2010年后陆续上线了对应的波动率指数衍生品以帮助投资者更好地管理风险。

　　欧美市场的发展

　　正如我们开篇提到，波动率指数最早于1993年诞生在美国芝加哥期权交易所（CBOE）。2003年，CBOE启用了全新的波动率指数编制方法。新算法以标准普尔500指数期权市场价格为基础，并用方差互换（Variance Swap）方法替代先前的指数计算方法，并把旧方法计算的波动率改称VXO。

　　CBOE将VIX指数的历史数据追溯到1990年，将VXO指数的历史数据追溯到1986年，并同时发布VXO与VIX指数的数据。从VIX指数的运行数据来看，其波动范围在绝大部分时间在10点至30点之间。极值方面，2008年金融危机期间，VIX指数一度突破80点，2010年欧债危机期间，VIX指数再度逼近50点，随后在2015年8月和2018年2月，VIX指数两次突破了50点。VIX指数的发展不仅为投资者提供了观测市场情绪和预测风险的功能，还为政府出台宏观调控政策提供指引，2008年全球金融危机爆发期间，美国政府出台关键救市政策前均把VIX指数纳入参考指标。

　　欧洲市场在2005年4月发布了基于EURO STOXX的30天波动率指数VSTOXX，该指数是以EUREX的EURO STOXX 50股指期权的实时交易数据为计算基准，其计算方法与VIX指数类似，只是在合约的选择与筛选规则上做出了部分调整。从VSTOXX指数的运行数据来看，其波动范围在绝大部分时间在10点至40点之间。

　　在极值方面，VSTOXX指数在2008年10月16日金融危机期间达到最大值87.51点，在2010年欧债危机期间攀升至近70点的水平。2010年欧洲债务危机期间，VSTOXX指数的走势亦为欧盟救助希腊政府的进程提供了参考。

　　亚洲市场的发展

　　亚洲市场上最早推出波动率指数的是台湾期货交易所。它在2006年推出的台指期权波动率指数，其跟踪指数为台湾加权指数（TWSE），编制方法上除无风险利率采用本地市场指数外，其余与CBOE方法完全一致。台湾交易所同时公布采用新方法与旧方法计算的波动率指数。

　　随后印度、韩国、日本和香港市场陆续推出了以自身核心指数为跟踪标的的波动率指数。以上市场大部分的指数编制原理和公式基本与美国市场推出的VIX较为相似。仅印度国家股票交易所根据Nifty期权的订单结构对算法进行了调整，二者的主要区别在于展期的设置与无风险利率的选择。从亚洲市场各波动率指数的运行来看，基本与欧美市场数据类似，在危机期间出现快速攀升，在其他时点上维持一定区间内较平稳水平的波动。

　　综上，从境外主要市场波动率指数的发展历史来看，波动率指数及其衍生品的发展为投资者提供了很好的观测市场情绪以及风险管理工具，同时也为监管部门的宏观决策提供了重要参考依据。对于我国资本市场，可以根据自己的后发优势学习借鉴境外先行市场的经验，为帮助投资者更好管理风险，大力推出并发展指数期权，在此基础上进一步推出波动率指数及其衍生品，这是一条值得我们借鉴的发展路径。