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南华期货:PVC大势不改 逢高做空

南华期货:PVC大势不改 逢高做空

策略



  策略摘要

  现在PVC价格最大的矛盾是短期的良好需求与长期的弱势预期之间的矛盾。8月中旬以来,上游企业不断受到电石涨价、电费涨价冲击,上游开工率基本拉满没有增量空间,下游开工不断回暖,库存一路下降,基本面短期一片大好光景。但盘面却从8月14日走出高点后一路下跌,乍一眼看似乎与基本面背离的有些过分。但是有一件最核心的问题是,期货预估的是远期的价格。在我的理解当中,无论九月库存是涨还是跌其实都不重要,但是11月之后随着天气转冷北方终端需求大幅减弱,市场对后期发生累库的预期异常坚定。今年的行情与去年的节奏非常相似,当8月中主力逐步换月至1月合约后,各家机构都更愿意把PVC作为一个空头配置,即使看好后期的房地产和大基建,沥青和螺纹钢似乎都是更好的选择,因为与上述两者相比,PVC的供给实在是太稳定了。另外一个原因就是今年4季度初预计投产的100万吨新增产能,使得今年的空头异常坚定。多头即使觉得期价与基本面背离有点过分,期待的也只是一波反弹,并不敢坚定持有。国庆这波反弹已有300多点,个人认为已经到位,建议空单入场。

  策略逻辑

  1、电石成本抬升的伪命题

  自今年八月初以来,电石价格出现了一波比较大的抬升,主要因乌盟地区先是检修较多,随后又因限电、白灰紧张等影响,开工恢复缓慢,整体产量较低,同时受PVC企业持续高位开工支撑,至今电石价格已抬升300元/吨以上,后期仍有上涨可能。有不少人认为由于近期电石的涨价,PVC的下跌会形成底部支撑,尤其是山东地区的外采电石企业,相对成本较高,目前已濒临电石法的盈亏边界线。但是有一个问题值得注意,很多企业虽然产PVC但PVC并不是他们的主业而是作为一种消耗氯的途径,目前氯的外销价格是倒贴运费的,那么对于企业来说,即便电石法毛利润亏损,只要亏损额度低于外销的倒贴成本,那么生产PVC便仍是可行的。那么换一种说法,电石法毛利润的边界成本支撑是说不通的。其次,高利润的电石带来的成本支撑并不坚固,一旦后期生产恢复,PVC企业有部分检修开工率降低,减少电石采购,电石价格就会遭到较大冲击。

  图1:近月电石价格



  2、PVC供应的逻辑依然在氯碱

  今年8月以来PVC企业一直高位开工,主要原因还是在于不断抬升的烧碱价格,今年受不断走高的氧化铝价格推动,烧碱价格也一路走高,烧碱端的高利润令企业对于PVC的利润把控有所松懈,同时,企业烧碱端的高开工不断生成的氯也只有通过PVC来消耗,使得PVC产量一时难以大幅下降,从开工率角度看,开工率水平达到九成,远高于同期,这也是今年价格相比去年表现较差的原因之一。

  图2:历年PVC社会库存



  3.库存与开工率

  从社会库存数据来看,受检修以及下游需求恢复的利好支撑,库存从3月中旬开始出现明显下降,且降幅持续扩大。7月中旬开始,由于上游生产瓶颈问题,库存重新下降。从上方PVC单月产量图表我们可以发现,今年的PVC单月产量同比都有所增加,且增量并不小,从七月末开始上游持续高位开工已满两月,但是始终没有发生累库,从库存的角度看整个产业供需还是比较健康的,虽然盘面价格持续下跌,主要原因还是对第四季度的预期,九、十月的需求并不弱,短期内库存仍可能继续下跌。

   PVC下游开工有非常明显的季节性,尤其是北方下游企业,进入11月以后,一旦气温低于0度,工地就会逐步停工,随着终端的需求逐步下降,下游企业开工率降幅也非常明显,往往同时伴随着累库的发生。这是压制PVC01合约的一个较大因素。历史数据也显示9、10、11月PVC期货的下跌可能性均大于50%。

  图3:PVC上下游开工率



  4.前期期货贴水已逐步修复,

  九月以来PVC现货一直保持在升水期货150元/吨左右,随着国庆后的这波上涨,基差已基本得到修复,在大势不改的前提下,是合适的入场机会。

  图6:PVC主力与华东电石法基差



  策略风险提示

  1.检修量超出预期。

  2.北方气候异常,入冬延期。
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