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透视大豆主产国及中国供需:豆类油脂跨品种套利必备

透视大豆主产国及中国供需:豆类油脂跨品种套利必备

导读:

日前,一份利多的美农报告,点燃了市场的做多热情。中国大豆严重依赖进口,美农更是将中国今年的进口预期调至历史高位。本期"扑克百家"就以《教你如何抓住豆类油脂品种间的套利机会》为主题,邀请到了中期研究所副所长朱罡先生。朱罡先生详细分析了主要出口国美国、巴西、阿根廷的供需情况,更结合国内现状推演未来市场。而在期货市场中,豆类油脂等跨品种套利是很多交易投资者的重要交易手段。让我们一起跟随朱罡先生的脚步从油脂间、蛋白间、以及油粕比这三个套利组合来看后市机会。




嘉宾介绍:


朱罡
中期研究所副所长兼投资咨询部农产品 首席分析师

分享内容:

朱罡:大家好,我是朱罡。很高兴今天有这个机会在扑克财经这个平台上跟大家聊一下豆粕以及油脂油料这个行情。上周其实我本身在出差,然后整个一个油脂油料的行情在我出差的这个行程当中是非常的大的。基本上经历了将近两个涨停板这样的一个涨幅。

今天我们这次讨论最主要的还是按照扑克财经给我的一个要求,先对整个现在豆粕、油脂油料当下国际国内环境做一个介绍,做介绍以后我们再聊一下如何对农产品特别是油脂油料这一品种的一些套利进行决策,进行交易。

A.国际油脂油料供需状况

那么首先就是今天讨论的第一部分,就是国际油脂油料的环境。其实整个这一轮上涨,基本上可以细分的话,从4月中旬开始,一直涨到5月上旬,这里面其实分两个阶段,第一轮阶段可以说是国内的补库和阿根廷的洪涝带来的一个逢低做多的操作,那么上周的这一轮极端的行情,或者是爆发式的一个行情,就是一个典型的报告触发。


首先我们来看一下,上一周国际大豆市场到底发生了什么,其实大家也都知道,基本上是每个月份的美国农业部的一个报告,上周的报告可以说是非常利多的一份报告,这给市场带来一个大豆定价重心的一个上移。这是本轮行情为什么暴涨的原因。其实也比较难交易的一个点,因为很多时候我们是很难去读报告的。

我们看看报告里到底体现什么东西,后期USDA美国农业部的调整有哪些预期存在。这是5月报告上做的一个旧作需求的调整预期,因为旧作产量是定了的。


因为我主要从数据来说明行情,因为从这张图看到,左上2015-2016也就是本季美国压榨,现在其实如果说去年10月份到今年3月份压榨数据并不好的话,但从3月份,4月份之后,我们看到这个压榨数据其实还是不错的。

再看出口的图,本来应该在美豆出口相对来说关闭的时间节点,美豆有了一块额外的出口,那么这两个点其实就是整个4月份整个豆粕市场,一开始见底反抽的起因。也就是说,阿根廷那边,我们都知道有些洪涝灾害就在4月份开始,那么造成了很多东西就是说,一些进口需求,一些豆粕、大豆进口需求,国际上的都需要从美国重新去采购,去购买。也就是说需求的一个转移,造成了本轮行情一开始的一个变化。

之后就是上周这份爆发式的一个增长,爆发式的美国大豆的一个上行。那么就现在来看,美国的出口期,无论如何在我们看来是关闭的。换句话说,在出口上,对旧作大豆的调整不会太大,最主要看左边这张图,今年这根黑线代表的东西,后面在5、6、7、8、9月份还能有比较超常的压榨出口。

从我们当下的判断来看就是,美国农业部其实这次在5月报告中已经对这个压榨出口进行了一定的上调,而且这个上调的力度其实很大的。换句话说,只要不出意外,进一步上调旧作压榨预期的可能性不大。这张图一旦调整了旧作以后,把旧作调整到1800的一个压榨量,出口调到1740压榨量之后,其实美国旧作结转期末库存也就是我们对应上红底2015、2016年一个结转库存就达到400百万蒲式耳,这个比之前低很多了。然后库存消费比达到10%。基本上下降到10%,那从某种意义上讲,虽然旧作看似还是宽松,但是因为旧作的结转库存的下降,那么2016、2017年的结转库存就显得非常紧张了。这是5月报告旧作新作调整共振的的一个体现。


我们看农产品,大家可以看下这张图左面下面,为什么我们要做平衡表,我们要看库存消费比,其实库存消费比和CBOT大豆一个价格基本上是呈一个非常明显的反向关系。在这张图里我们看到红色是大豆期末年度库存消费比,然后CBOT大豆对数价格是那根蓝线,两者特别是近几年,呈现一个非常明显的反向关系。

那么一旦美国农业部体现了2016、2017年,也就是下一年度库存消费比可能下调至只有7%-8%这个位置的话,那么相应,美国CBOT大豆也将有比较大的一个涨幅,单纯从这份报告的结论来讲,我觉得首先我们看它的意义。这是一份非常力多的报告,那么美豆长期要去寻底筑底的这么一个格局,基本被改变了,而现在更多的是美豆的一个长期的格局已经变成了一个筑底上行的这么一个情况。

那么从定调来看,这份报告基本上是一夜之间把全球大豆供需预期从一个相对宽松的预期打到了一个比较趋紧的紧平衡的预期,这也是为什么,可能从思路上看,我们觉得整个大豆的一个熊市基本上结束了。

那么后期来看,如果按照美国农业部5月报告270-350百万蒲式耳这么一个年度期末库存,其实经不起任何天气炒作的,在连续7个年度丰产之后,无论后期拉尼娜是否到来,或者厄尔尼诺的尾巴对播种有什么样的影响,那么这些天气升水的预期要比去年可能在CBOT盘面要来得重要。只不过从时间来说,现在去炒拉尼娜天气确实还是早了,我们首先还是要交易供应端第一的变量。也就是说新作的种植供应面积。


在讲新作的种植面积,我们通常都要考虑一个,其实在美国,在CBOT市场经常被交易的一个头寸,也就是大豆的玉米比价,特别是美豆11月份和美玉米12月合约之间一个比价关系,我们看正是因为这个比价关系,随着这份报告的出现,这个比价关系出现了一个极值点,非常高,然后后面几天,因为到达这个点, 2.7几点位的时候,足以刺激美国农民有一定倾向转种大豆,特别是尚未播种的玉米地区转种大豆,这也是这个报告之后,这个头寸反而遭到当地交易者的一个解锁。

那么这也是我们可以看到,为什么最近一段时间,美国玉米相对涨势比较好,大豆的涨势反而是在那边处于振荡环节。

换句话说,高的大豆玉米比价造成了后期在播种面积上,美国农业部在供应端可能还有释放一部分供应的可能性。这也是为什么美豆当下进一步上攻的动能可能是有限的,那么,特别针对豆粕也是这么的一个情况。


因此在后面将近3周到一个月左右交易时间点,我们更多要关注美国是否多雨,每周一的作物生长报告内容,我们要看玉米的播种进度是否会加快或者保持一个预期的状态。然后大豆的播种进度是否增长,还是保持在原来的这个节奏上。就当下的一个播种环境来看,我们可以看到,大豆在5月之后,它的播种进程是加快的。而且当下的这个播种进程的一个速度跟2012年非常的相似。2012年其实是后期大豆转种面积比较大的一年。从这个角度来讲,我们判断后面整个美豆供应端还是会有一定的增长。将近的增量乐观的看可以到100-150万英亩。100-150万英亩这么一个情况。

如果按照这个数据,我们还没有到炒天气的时候,炒美国天气,也就是对单产这个意义来看的话,可能要到6、7月份这个时候比较合适。当下还是5月份,我们炒的还是面积,刚才说了,如果按照这个预期的话,后面如果美国农业部在之后我们看到,大豆的播种进程加快,这种形势出现的话,播种面积可能会被被上调,如果上调至8320万英亩这个位置的话,那么后面的结转库存消费比可能会有所上升,上升到8%甚至9%。

但是在这样一个平衡点上,我们只能说美豆将进入一个振荡,可能在一千美分这一线进行振荡,继续下行再探850美分,目前来看是不太可能的。

然后我们再顺带看一看单产,以后毕竟单产其实每年如果炒作大豆的话,包括市场现在大家觉得炒作大豆最重要的点就是拉尼娜可能在今年会出现,对单产炒作是不是有影响。我们从目前盘面来看,如果拉尼娜出现的话,大家会先炒玉米整个市场而不是先炒大豆,从目前来看,还是在炒种植面积,炒播种面积的大小(在CBOT市场)。目前来看单产炒作预期并不高。另外我们看左下边这张图(见下),这张图是做的近几年趋势单产。


其实今年美国农业部每英亩46.7蒲式耳的一个预估,跟趋势单产是非常接近的。我们看,基本上在厄尔尼诺年或者是一个相对丰产年份,蓝线通常会在趋势的红虚线上方,后面两年我们从概率上讲,确实进入拉尼娜的可能性很大,而且之前厄尔尼诺持续时间也比较长,我们估计后面拉尼娜持续时间也不会短,在这种情况下,确实后面美国整体大豆整体单产形式是并不是很乐观的。低于这个趋势单产的数值,是非常有可能出现。

这也是我们说为什么单从结转库存,也就是上一张PPT给的图,单从结转库存上来看,美国农业部新作的一个结转库存可能这个区间目前只在7.5到9.5之间,相对来说还是一个趋于平衡状态,但是加载了这部分后期拉尼娜的预期,就不一样了,换句话说,从思维上讲,天气的大概率,在往一个牛市的形势上走。

因此说对于今年的豆粕上的交易的话,我们可以这么说,我们更多的要关注北美的变化。如果像过往14年甚至15年这段时间,我们知道,14年下半年开始,到15年全年,整个CBOT一个行情变化,其实是在一个振荡区间里面。那么更多的国内豆粕的炒作是围绕着基差,围绕着国内的需求,但今年一季度到二季度,大家还带着这种思维去看这个市场,结果就出现了问题。可以说今年16年以后,我个人偏向于豆粕的交易核心,要放在外盘。特别是三季度之前,因为5月报告奠定了一个基础,5月报告奠定了一个基础,我们之后会讲到,一个比较大的中国需求的一个年份,将会使得CBOT市场有一个比较高的一个供需价格变化的弹性。

如果配合一些天气炒作的预期的话,那么我们可以看到,美豆波动率的一个上升,这是今年市场和去年市场一个非常大的不同。

在谈完美豆之后,我们当然还要谈谈巴西跟阿根廷,虽然这两个国家的一个产量是非常大的。但是由于他的大豆市场定价权,一直以来一直在CBOT,所以巴西跟阿根廷一直以来是作为基本面的辅助的角色,不过分析完美豆之后,我们还是要看看。就巴西来讲,可以说巴西整个供应段的扩张能力现在到了一个瓶颈,或者说过了较快扩张的阶段。我们知道2010年之后巴西大豆种植面积,随着中国人购买力连年增长,巴西大豆的扩种面积是增长非常快的。


看这张图下面的左边,我们就可以看到比例,基本上每年的一个增速维持在5%-15%之间。但是今年巴西有一些问题,为什么?就新兴市场整个经济滑坡,以及宏观面不稳定性,包括他本身亚马逊平原这块开垦的这个土地也是越来越少。巴西整个产量的高速增长,或许在未来几年,难以长期维持。同时我们看,如果看上面一张平衡表的话,2015、2016年巴西大豆出口量基本是5481万吨,这个量可以说是非常巨大的。因为上一个年度是4507万吨,换句话说,就是基本上巴西他由于两季增产带来的一个产量的上升,供应端的一个扩张,都被中国的一个大豆进口需求消耗掉,在本身没有存下多少豆作为结转库存已备后面所需的情况下,今年整个巴西的一个种植面积其实扩张并不大,包括未来下一个作物年度美国给的也不是非常大的扩充面积。

换句话说,后面如果需求再进一步稳定增长的话,那么巴西出口可能并没有多少余量来给这部分需求的增量做补充。那么未来全球贸易的一个出口增量将重新回到美国。美国依旧是全球大豆的定价中心。无论从产量还是他的贸易量来看。

我们再看看阿根廷,对于阿根廷整个的一个供需的定义来说,可以说从去年下半年到今年上半年,是一个质的变化,这个变化其实也是为什么大豆市场见底一个非常重要的原因。在去年下半年这部分时间,我们市场大豆市场基本上在交一个点,什么点?就是阿根廷的一个陈豆,将近两千万吨左右陈豆的量,可能随着阿根廷政府上台之后,会流入国际贸易市场。

后来事情如预期所料,阿根廷新政府上台,然后进行了一个非常自由的一个经济政策,本币贬值,阿根廷豆农持有大豆的这个欲望开始下降。但是低价的豆粕也给市场带来了非常好的消费。我们看,不到半年的一个时间里,阿根廷的一个压榨量提高了将近600万吨同比。这是一个非常重要的数据。那么与此同时,在4月份出现了洪涝,本来大家以为今年阿根廷的产量可以高达6000万吨左右,但是现在经过这一轮洪涝,阿根廷本身一个减产的幅度可能非常大,在5月报告里,USDA给了一个将近250万吨的减幅,但其实就南美受洪涝灾害影响之后,市场普遍认为,就阿根廷来说,他的减产幅度可能就在500万吨。


通过需求的扩张和供应端由于天气影响的收缩,使得本来我们预计阿根廷这个去库存的进程可能还需要一年时间,但没想到在短短的半年之内,阿根廷其实已经实现了一个它陈豆的去库存。而就政策来讲,由于阿根廷前期长期种植大豆而不偏向种植玉米,因为当时大豆是保值的工具,对于阿根廷豆农来说,未来一个年度的作物,基本上从农民到阿根廷政府,都是偏向于本国种植谷物为主,也就是我们通常所称的轮作,在这种情况下我们可以看到USDA同比下调了阿根廷的产量。

那么综上所述,美国可能要迎来新一轮拉尼娜天气,虽然时间还没到,然后他的种植面积在本轮报告里面是同比下调的,巴西基本上消耗了他过去丰产带来的大豆库存。而未来他本身国家的政治经济不稳定性,使我们很难看到一个非常有效的一个大豆出口。而阿根廷他的供应是在收缩的。

那么如果需求的增长还是那么刚性的话,我们将很快看到国际大豆市场供需的一个转换。在5月报告中,我们看到了一个非常重要的数据,中国进口。这张PPT(见下)右下角可以看到。


中国进口,美国农业部给出8700万的量,而压榨同时也给出8700万吨,今年的压榨是8100-8200这么一个范围,换句话说,我们需要同比增加7%-8%左右的压榨,才能满足2016-2017年国内豆粕的消费需求,这说明什么?说明中国的需求在未来1-2年是处于一个强劲增长的一个点。

要知道我们现在基数是非常大的,豆粕的消费基数,同样在这个大的基数上,我们还是要增加7%-8%的一个需求增量。而在全球所有的出口国,美国,巴西,阿根廷没有一个国家能够提供8%以上的供应增长,换句话说,大豆市场从理论上已经出现我们可以看得到的缺口。这部分缺口就是我们看到的在短短一个月里面,美豆从900美分上冲至将近1100美分这一现象的一个核心逻辑。

后期,我们是不是能继续做多,关键就看两个点。

第一点,美国方面的供应是否有继续上调的可能,换句话说,USDA5月给的报告是8220万英亩,是不是在后期我们可以看到一个相对比如说8350万英亩这么一个乐观的一个种植面积。这么一个种植面积最终定性会在6月30号的报告中,换句话说,给了市场两个月的时间去交易这个点。

在这一时间区间里,整个美豆可能会处于一个偏强振荡的格局中,那第二点就是需求,还是主要看中国的一个需求,但就美国调整他报告的这个习惯来讲,我们估计,在整个6月之前,他很难在需求上做大的调整,也就是说8700万吨的中国进口和8700万吨的中国压榨,可能并不会有大的调整。

那么换句话说,有一个思路,如果在CBOT层面我们看不到一个大豆需求调整的话,那么是不是在市场上,我们可以看到基于价差的一些消费上的抑制的一些倾向。因为我们知道,消费分两块,如果把豆粕消费分成两个大块的话,一个就是基于生猪养殖,基于禽类养殖消费,另外一个消费就是豆粕跟其他杂粕之间替代的一个消费。

在供应端我们目前来讲,还是看到整体趋于增长放缓,甚至部分国家开始收缩的环境下,我们也许会在一些替代品的价差上,比如豆粕和菜粕,豆粕和玉米之间的价差上看到一些抑制消费,抑制替代消费的一些价格的价差的变化。

我不知道是不是能够讲清楚,刚才那段话的意思,其实就是说,在过去几年,整个豆粕消费为什么会有如此强劲?虽然我们的养殖并不是一些好的年份,最主要的原因就是豆粕他对杂粕,棉粕,菜粕这些甚至是一定程度上的玉米都进行了一些替代。这给他一个需求的一个增幅带来了很大的一个支持。


那么现在,主需求,猪的养殖环境开始转好了,也就是说我们中国的养殖环境,特别是生猪养殖开始恢复了。那么他如果还以这种低价位对杂粕或者其他品种进行替代的话,这个需求的增量将是不可遏制的。那么换句话说,市场要调整需求,首先第一步我要把替代需求打下去,把替代需求打下去,就是要价差上动作。这是为什么我们今天在这里讨论农产品套利的一个比较关键的一个量。

我个人观点,未来整个一个季度到两个季度,可能并不是一个单边非常好的一个趋势的一个时候。更多的话关注价差的一个蛋白和能量饲料,蛋白饲料之间这种价差交易将是比较好的选择。

B.国内油脂油料供需状况

讲完国际市场来看一下国内市场,国内市场其实今年最主要的变量还是在猪周期,我们放在第一点,这是我们首先来讨论一下高内一个失控的猪周期。我想如果做股票的朋友们肯定也知道现在的养殖股,包括未来饲料股都会受到追捧。

国内油脂油料还有一个环境就是菜油的抛储,如果说去年最火是玉米的抛储带来玉米价格大幅下跌。

先简短回顾一下去年我们整个新猪存栏非理性往下掉,基本上可以用三座大山来形容;为什么在去年本应该恢复的一个猪周期里,养殖产能受到比较大的抑制。


第一点就是当时养殖率还不怎么高,造成母猪补栏积极性差,大家也没赚到钱,但这个环境经过大半年一个暴利的行业利润已经彻底改变。目前基本上养一头猪可以赚1400块钱,利润是历史罕见。

第二,环保压力日趋严格,基本上国家启动了一些对养殖这种区域的调整,南方水网地区禁养生猪区域继续扩大,未来整个养殖区域可能向华北和东北这块去靠。这对生猪养殖产能扩张的压力其实目前来讲还是存在的。但我相信,从目前包括一些调研来看,整个东北华北在经历了这轮暴利以后,基本比较努力地在扩张自己的市场。我预计今年的话,整个的一个区域性的调整,可能已经初见成效。

那么第三就是去年养殖行业整体负债率是很高的,赚了钱先得还钱,暂时拿不出一些流动性来扩张自己的产能。实体对整个养殖行业的一个支撑也不够。那么今年开始,这种情况在变化,华北地区的一些扩张已经非常快的展开,下半年我估计整体的一个流动性会进一步改善。

总结一下就是整个养殖恢复的三座大山基本上已经倒了两座,另外一座也在改变。只不过需要时间,今年我们可能看到,环保压力的这种政策的一个变化,会使得华北和东北地区这些接近饲料主产区的养殖恢复的比较快。

另外就是现在有一个新的变量,就是说国内因为仔猪价格非常高,然后仔猪整个供应有瓶颈,开始出现从东南亚,越南这些地方进口仔猪现象,不过这个数量有限。从另外一点可以看出,现在生猪养殖进行暴利行业。基本上我们看仔猪加强从原先20块涨成45块,这种非常强势的上涨带动了母猪存栏的回升,现在母猪存栏已经进入一个比较稳步的一个加速上涨状态。

增速是非常稳的,基本上达到极限。所以我们现在在4月份的一个全国的一个生猪存栏,能繁母猪存栏上看到一个环比增加的数据,这是久违的环比增长了!

这里首先提一下,为什么我们称这轮猪周期失控,我们看一下仔猪价格和生猪价格的比值,基本上在均值三个标准差之外的一个状态,这是基本从03年开始数据统计,这十几年以来,从来没有发生过的一个现象,这轮养殖的去产能非常的彻底。那么在这种暴利下,这种非常彻底的去产能造成行业现在处于暴利阶段。

然后在暴利阶段,它同样的扩张将会加快,也就是说,整个养殖的恢复,在环境条件,环保条件允许的情况下,将会有一个非常快的一个恢复状态,恢复的源头在能繁母猪的增加,单纯补栏仔猪的养殖风险是很大的。那么相对来说,只有母猪的补栏量恢复,那么生猪养殖的饲料需求恢复的也会比较快。我们从简单的一个数据,二元母猪价格的同比变化来看,基本上从3月份以后,二元母猪的一个价格的同比变化已经超过了上一轮周期顶点,这可以从侧面反映出当下补栏母猪情绪是非常高涨的。


按照这种非常高涨的情绪,我们结合三个指标,我们推算从我们这个角度推算出,可能整个养殖的一个扩张将会在2016年全年展开。这左上的指标就是仔猪价格,也就是其实母猪一个例子!养母猪,仔猪价格和一个养母猪的利润是基本上呈正相关关系,仔猪价格非常强劲,造成能繁母猪月度同差变化,与它呈正向关系,按照当下速度,最快6个月,合理8个月的时间,我们可以看到母猪同比进行正向区间,达到相对高位4%-5%的这么一个位置。

从第二个指标看,今年猪价可能将持续处于强势周期里,从目前价格运行的一个状态,就是红色虚线点,跟过去几轮周期强周期的一个步调基本上是一致的。

左下这张图是我们自己做的一个指标,也就是猪肉价格和豆粕之间的一个比值。从形态上看,和能繁母猪延后12个月后的指标呈一个比较明显的一个反向关系。那么基本上如果是4月存栏进拐点的话,从猪粕比计算来看,猪粕比价可能在2017年3-4月出现一个拐点。

那么三个指标结合在一起,我们可以大致推出基本上2016年全年,我们都将看到一个相对来说利润比较高的一个养殖行业,以及一个比较积极扩张的养殖行业,那么2017年饲料需求将处于一个什么状态,我们拭目以待。


因此简短的可以这么说,美国农业部把中国2016、2017年的压榨需求从8200万吨左右上调至8700万吨。看似可能有6%-7%的增长,其实单就生猪行业饲料恢复预期来看,这部分增长基本上是合理的。


我这里应该把豆粕改成蛋白,如果我们按照后面可以看到,按照5%以上的全蛋白需求的一个增速的话,豆粕新作的2016-2017年中国消费增速可能在8%-9%,就像我们刚才说的现在各项需求基本处于预估阶段,既然USDA给出8700万吨的压榨消费量,那么换句话说,他在短期不会去改变它,这就奠定了在可能5月份到8月份这段时间点,我们对整个大豆以及豆粕要维持相对逢低做多的这么一个思路。

就数据来看,2016,2017年如果我们把中国全蛋白增长率放在5%的话,刚才我说了,那么整个豆粕的一个消费增速可能就要在8%以上。同时我们看到,出现了一个现象,因为在暴利的形势下,养殖户非常希望把这个钱落地为安。那么他就做出了一些饲料上的调整,其实换句话说就是在我们可以把它理解成一种在暴利下,对成本端的一种不顾及、一种相对的浪费。

我们看现在一些饲料企业,给养殖户提供的保育料和仔猪料这些前端料上都加大了一个用料。仔猪料已经提升了30%,保育料可能提升到50%。这种对暴利追求的冲动,使得饲料消费本身的一个增速加快了。从这个角度来看,或许我们在二三季度就会看到饲料消费的企稳甚至增长,因此还是这句话,在需求越来越转向牛市的情况下,而供应端从全球来看又并不是扩张的非常跟的上需求扩张速度的情况下,是否首先第一步在油脂油料,在蛋白粕领域我们需要抑制替代消费,就是需要关注豆粕菜粕和豆粕玉米之间的价差套利。


当然,我们也要看看油脂的一个近况,那么油脂本身的消费,我们看基本上变化不大,人均占有油脂增速常年是在下滑,今年出现一个最主要油脂市场比较大的情况,除了厄尔尼诺对棕榈油的影响以外,就是我们国家菜油抛储计划的启动,以及非常好的一个实施。基本上最新的数据,上周累计起来已经抛了190万吨了。今年抛出250万吨左右进入市场,应该是没有问题的。

按照我们的理解,因为菜油本身还主要是一个餐饮消费,不管是家用还是在像这种饮食行业,饭店这种,那么更多它或许会替代部分豆油以及棕榈油消费,因为对高端的这种油脂像葵油可能并不会带来比较大的消费量,因为菜油也有自己的消费区域性。从这个角度来讲,我们基本上把整个200多万吨菜油消费的一个对市场的替代给划分出来。可能一半左右给棕榈油,一半左右给豆油,我们觉得对豆油消费替代影响可能会在一百万吨左右。假设我们去预估的话,我们得到两个结论,首先第一个结论是棕榈油进口量不需要那么大了。因此从某个意义上讲,我们并不看好2016年马来西亚棕榈油对中国的这个出口的增量。另外一点就是说国内整个豆油的消费可能,它的一个增速在减缓,2015、2016年度增速已经从9.4%下降到3.6%。

但是有一个比较有意思的现象,因为这个菜油抛储,本身的话这个大家对这个菜油的消费力一旦便宜了可能用的比较多,因为我们从整个平衡表核算下来发现,即使菜油抛储将近比较大的一个量,接近可能超过两百万吨,但是整体来看,豆油还是处于一个相对平衡的状态。他的商业库存消费比可能还是在8.5%一线振荡。换句话说,豆油对于菜油来说,也不需要特别的一个,豆油相对其他油脂来说不需要进一步压低价格。


那么这张图我们就看一看另外一个棕榈油,为什么我不把国内的棕榈油单独拿出来。因为国内棕榈油其实本身的供应来说是跟马来西亚这个供应相结合的,如果我们出现一个正的进口利润,那么就会有人进口棕榈,除此之外大部分就是贸易棕榈油,整个贸易棕榈油都是按这个思路进行,至于一些实体的实际的这种棕榈油消费需求的话还是比较刚性,预计每年在四百到五百万吨左右。

按照这个预估,我们对马来西亚这个需求进行调整,我们可以发现,就是说马来西亚其实在厄尔尼诺的一个环境下,基本实现了一个棕榈油的去库存。这就导致其实全球的一个来看,FOB豆棕价差还是在相当长的时间里还是处于低位振荡环境。综上所述,其实我们可以这么看,油脂本身就2016年来看,它的基本面并不差,首先无论是豆油,棕榈油,都实现了去库存。而需求端原油价格底部基本已经探明了,未来原油价格重心估计将稳定在40-60元每桶,换句话说,生物柴油这块消费,补贴消费特别是,我们可以比较稳当看得到的。

那么利空因素基本上就是中国的菜油的抛储的问题,其实就我们分析下来,整个菜油消费的对市场的一个冲击,也并不是说瞬间的,因为油脂毕竟是可以保存着逐步销售的商品。

C.农产品套利操作建议

讲完了国际油脂油料环境,和国内油脂油料环境,我们现在进入今天第三部分,讲讲农产品套利以及之后的一些机会。

今天我们讨论的这个环节基本上跨区域套利并不是作为主导来讲,我们更多讲一个品种间套利,因为品种间套利基本涵概油脂间,蛋白间,以及油粕比,这三个类型。

首先我们来看一下油粕比的一个交易的一个逻辑。其实从全球来看,中国的一个蛋白市场巨大的量,是大豆市场交易者无法忽视的点,我们为什么可以做一个油粕比交易,其实就是因为动物蛋白的周期变化,形成了对大豆压榨利润的周期性波动。


我们可以看的很明显,基本上这是从2003-2016年,整个蓝线就是猪肉价格和豆粕价格的一个比值,这个比值很好的体现了一个动物蛋白周期也就是生猪养殖周期的一个变化的一个周期性的波动。基本上三到四年一个周期。


伴随着这个周期,我们看到国内豆粕现货对豆粕主力合约的基差一个非常大的变化。这部分基差的变化其实代表养殖利润的一个周期性的一个波动。我们用这张图看的更明显了,基本上猪粕比高的年份,都是压榨利润比较低的年份,也就是绿圈的这么一个情况。然后猪粕比相对低的年份,都是国内压榨利润比较好的年份。也就是用矩形蓝框打出来的一个。从这个角度来看,我们现在还是处于一个猪粕比继续在高位找顶的这么一个阶段。所以说从压榨利润来看,今年依旧是,也不是今年,可能就从5月份到7月份这段时间里,我们还是会看到一个压榨利润相对比较弱的一个时间节点。

而整个油粕比的逻辑其实就是这样子的,当猪周期开始进入一个扩张期,也就是去产能终结,新的产能开始扩张的时候,带动了豆粕消费,这是简单逻辑,我阐述一下,然后豆粕的消费一旦增强,就会间接地增加豆油供应,这样我们可以说豆油供应本身不是主动供应,是伴生供应,在伴生供应情况下如果增速一旦超过需求相对稳定增速的话,那么豆油库存就会累积,这就造成油粕比值的波动,这是周期性油粕比值核心的一个基础,一个理论。特别是在CBOT市场这点非常明显。那么什么能够体现豆粕需求,其实豆粕需求好的时候就是压榨利润好的时候。

所以说如果我们有人想交易CBOT大豆的压榨利润,但是又找不到相应的标的的话,从某种意义上讲,我们可以间接采用油粕比来做,压榨利润走差,这是我的理解。压榨利润走差,那么相对的来说,就是油粕比走高的时候,压榨利润如果突然走好,或者预期转好的话,那么就是油粕比下行的一个时间区间。



只不过油粕比本身的波动幅度比较大,在交易的时候还要参考一些其他的因素,比如厄尔尼诺对棕榈油的影响,菜油抛储,这些跟压榨产业链不是直接相关的这种因素。但作为主逻辑,油粕比交易的,我个人观点还是围绕着压榨利润,举个例子,DCE1月油粕比,我们看,基本上从4月开始,你按照季节性的话,从这张图上看,按照季节性,一路可以做油粕比下行,一直做到9、10月份。然后缓慢的看到这个抬升,其实如果单从这段来讲,我个人偏向于基本围绕压榨利润在做。

我们知道,8、9、10月份是中国最缺豆的时候,那个时候通常来看,季节性来看压榨利润是出现高点的时候,因为那个时候是豆粕消费最好的时候,双节嘛。后半段10-12月份,我们可以把它看成压榨利润,另外有一点也是由于国际棕榈油它的供应在收缩,因为棕榈油进入周期性的减产。

因此从这个角度来讲,既然定义了整个的生猪养殖的扩张的时候,可能要在2016年展开,特别是下半年,整体上从中长期的观点来看,油粕比可能真的是在今年4月份已经见到了顶部,后期大概率的话,我们是要围绕做空油粕比的。但是短周期来讲,本轮油粕比下行是非常非常快的。我个人认为,国内的因素是次要的,包括菜油抛储,包括豆粕的饲料行业积极备货,比之前要积极备货,拉长了饲料的备货周期,但是其实5月份整个的油粕比的一个变化,主要还是来自于外盘。我们可以看到,基本上短短两周里面,就是说CBOT上的一个油粕比比值是大幅度的下行。这其中最主要的一个原因,一方面来自报告给出的一个未来非常好的压榨预期。我们知道在新作的USDA表里,他把美国的整个压榨产能百分之百开满的去计量,什么情况下可以百分之百开满?那就是压榨利润非常好的时候。这让市场非常积极地交易做空油粕比值,然后拉动我们国内这个油粕比价的下行。



那么这部分我们再来看另外一个价差,农产品套利最经典的一个头寸就是豆棕价差,基本上每年豆棕价差在9月上都会有一个非常好的季节性。就是3、4月份出低点,然后下半年的话,基本上的10、11月出豆棕价差的高点,我们确实看到在4月份的时候,豆棕价差从基本上500左右,一路上行,现在已经将近接近900。



即便是厄尔尼诺对棕油的去库存非常直接,即便菜油抛储,在4、5月之后将慢慢流入市场,对豆油的消费可能形成抑制,但是我们还是看到,豆棕价差季节性的一个波动,因此围绕着季节性,然后从基本面的角度确定整个价差的波动范围,我个人认为是在价差交易上非常好的一个决策,比较直接有效的一个决策体系。

那么按照这种方式,我们刚才说了,其实本身棕油库存去的比较多,包括现在整个的话,原油也开始企稳,我们其实对棕油并不是看的特别空,而更多是高位振荡,我更多会以一个区间振荡,也基本上在750-950之间看待近期豆棕价差的头寸。



这张PPT上抬头改一改,就是豆菜粕比价和菜油和豆油价差之间的一个走势。那么今年我觉得相对比较好的一个头寸就是我们刚才在谈这个国际豆粕市场消费问题上,我们谈到过。过去,是豆粕对杂粕替代,未来继续这样下去,可能对豆粕消费会有很大的一个问题,就是这种如果夹杂着替代消费的变化,整个全球的大豆供应可能跟不上需求的一个增长。这样的话,如果主消费并不能,因为主消费现在是恢复期,恢复期肯定是看扩张的,那么在这种情况下,首先市场要把替代消费打掉,对于豆粕来说,盘面可以交易的两个替代消费打掉的一个头寸,一个是买豆粕,抛菜粕,换句话说豆粕将比菜粕越来越贵,这样的话我们就可以重新有部分菜粕的需求进入到饲料领域。

这是我个人认为今年应该是比较好的一个投资,因为今年本身水产养殖业不好,虽然加之进口受到限制,但后期整体进口量还是稳定的,因为杂质是可以处理并不是说有了杂质以后供应就直接限制住了。供应量还是基本上保持的。

然而,今年整个厄尔尼诺带来的洪涝,使得而返过来生猪养殖在恢复期,两个养猪行业需求上的不同,直接导致了包括全球蛋白消费上的这种抑制替代消费的这种趋势,我认为豆菜粕比价这个套利,在今年将是一个非常好的头寸。

那么相反,买豆粕抛菜粕以后,从压榨率的角度,就是菜籽压榨率和大豆压榨率的情况看,我们可以在远期比如1月合约上,做一个买菜油抛豆油的一个套利,这两个套利,因为价差交易不可能一夜之间到位,更多是以滚动操作的模式去做。也就是说逢低做买豆粕抛菜粕的套利,然后逢低做买菜油抛豆油的套利。
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