美豆期货的套利策略

龙听

芝商所上市的大豆(3689, 7.00, 0.19%)、豆粕(2982, 10.00, 0.34%)、豆油(5770, 38.00, 0.66%)期货品种所对应的现货标的物在实际生产中互为上下游关系，三者共同构成了完整的大豆压榨产业链。这不仅为现货企业、贸易商提供了良好的对冲工具，也给套利交易者设计投资组合方案创造了天然基础。当大豆、豆粕、豆油三者的比价关系受短期供求失衡或突发事件等影响而大幅偏离正常运行区间时，套利交易者的低买高卖行为将使不合理的价差逐渐回归。套利交易不仅是投资者追逐利润、增加收益相对稳妥的方案，客观上来讲，也有助于市场价格朝理性化、有效化的方向发展。

　　套利交易的理论基础

　　套利交易大致可分为跨期套利、跨市场套利、跨（商品）品种套利等，本文主要围绕跨期套利和跨品种套利展开。套利本质上为低买高卖，以跨期套利为例，当市场上某商品期货近月、远月合约价格存在显著的非正常差异时，套利投资者通常会买入价格较低者、卖出价格较高者以期二者价差回归均衡水平后平仓获利。然而在实际操作中，套利方案中所涉及头寸的确立往往需要结合基本面等其他因素进行判断。

　　美豆跨期套利

　　在进行美豆跨期套利时往往选取一个近月合约和一个或两个远月合约，所选取的近、远月合约常常会出现跨市场年度的情况，如1409与1411或1503等。美国大豆9月收割的特点使得1409合约所对应的标的物以2013/2014年度陈作物为主，其后合约则对应2014/2015年度新作物。两个年度作物的基本面有时会存在较大差异，所对应的近、远月合约价格走势时常会出现分化，这种分化为套利交易者提供了有利机会。

　　例如今年陈作物需求旺盛而供应偏紧，1409合约价格自7月中旬开始在全球豆类整体下行时表现最为抗跌，与此同时1411合约却在新作物大幅增产的预期下一路走低。尽管上述两个合约只相差2个月时间，其价差却因基本面的巨大分歧自8月起不断扩大，8月下旬最高超过120美分/蒲式耳，达到近6年高点。投资者若是提前注意到美豆新、旧作物供需面的差异，则可在8月初通过买入1409同时卖出1411合约的方式进行套利，8月末了结头寸时每手获利超过5000美元。这种买近抛远的套利方案又被称为牛市套利，与之相反的买远抛近操作则为熊市套利。

　　芝商所豆类品种间套利

　　美国种植的大豆主要用于压榨，由于大豆与油、粕间存在原料与下游产品的关系，我们可以通过分析美国大豆压榨利润及市场对油、粕需求的变化来寻找三者间的套利机会。一般认为美豆压榨产出的豆油及豆粕量分别占原料豆的约18.5%和80%，故美豆压榨利润可以通过如下公式计算：

　　压榨利润=豆粕价格×0.8＋豆油价格×0.185-大豆价格-加工费

　　压榨利润受大豆、豆粕、豆油三者价格共同决定，为保证正常的生产运作，大豆压榨利润往往运行于一个合理区间，当利润超出该区间时会引起市场结构的调整。如压榨利润过大时市场会提高油厂生产开工积极性，从而增加市场上油粕的供应，进而引起油粕价格下跌，大豆压榨利润最终回归合理区间。反之，利润过小时市场吸引力减弱，油厂将降低开工率，油粕供给减少，进而推动价格上涨，最终使得压榨利润回升至合理区间。CBOT盘面压榨利润通常与实际生产中的压榨利润同时变化，这为CBOT豆类跨品种套利提供了条件。理论上，当盘面压榨利润过大时可采取买豆抛油粕，利润过小时则买油粕抛大豆。值得注意的是CBOT大豆、豆粕、豆油合约所采用的报价单位及合约大小均不相同，粗略换算后套利所需的三个合约数量分别为2张、22张、5张。

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　　除此之外，豆粕、豆油两者相伴相生又互相压制，其下游需求也往往各不相同，当其中某一品种需求好于另一个时，油厂为满足前者需求加大生产，会造成后者的供应过剩，所以油粕价格走势上常呈现出相互背离的特征。根据不同时期两者需求的强弱关系，投资者可以采取买油抛粕或买粕抛油的套利策略。

　　以上介绍了美豆期货最为常见和基础的套利模式，在实际交易中，投资者可根据自身对未来行情的判断及风险控制的需要对芝商所豆类期货进行不同品种、不同比例的组合，从而衍生出适合具体情况的投资方案。

　　（作者单位：国泰君安期货[微博]）