国信期货：结构性矛盾犹存 沪胶低位震荡

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　　主要结论

　　ANRPC最新报告显示：2018年一季度，全球天然橡胶产量同比增长3.3%至315.2万吨。其中泰国增幅超10%，印尼小幅增长。同期，全球天然橡胶消费量增长7.6%至336.1万吨。中国下降2%，泰国增加110%。印度、印尼、马来西亚也均有增长。可以看出，虽然开割后低价对供应端产生负面影响，但是今年整体物候条件好于往年，因此整体产出仍呈现同比上升态势。

　　由于三国联盟出口限制，截至3月，成员国出口天然橡胶232.5万吨，同比减少12多万吨，下降5%，预期目标减少34.9万吨。其中，泰、印、马三国橡胶联盟出口减少10.5万吨。据了解，今年泰国控制力度最强，为限制出口做出较大贡献；然而只是短期将供应压力沉淀于其各大胶厂，政策干扰结束后，预计三国会集中出口释放压力。对应国内方面，进口量或将出现同环比大幅攀升现象。截至3月，泰国标胶出口同比下滑34.9%，烟片胶下降12.8%，乳胶增长24.4%。此外，由于年后沪胶价格重心偏低，国内套利盘平仓比例上升，因此混合胶进口量出现收缩。3月泰国混合胶出口同环比几乎腰斩，同比跌46.3%，环比降46%；前3月出口累积同比增7.5%。

　　产业供需失衡的大结构暂未改变，中游库存压力突出；同时随着产区的开割及三国限制出口政策的终结，上游供应压力将会加速向中国等消费国输送。而下游方面，终端需求疲弱，轮胎厂库存水平开始回升，原料主动补库意愿不足。此外，期现价差的修复尚未完结，若价格再次出现单边反弹，还会吸引套利盘重新入场，因此胶价缺乏持续拉涨的动力。背靠12000-12500逢高抛空。

　　一、行情回顾

　　经历一季度大跌后，沪胶价格在11500元/吨附近受到技术支撑，同时期限价差也缩至1000以内，引发部分套利盘平仓离场。目前橡胶基本面仍面临供应压力释放及终端消费不足的矛盾，整体低位震荡。截至到4月27日，主力1809报收11290元/吨，较上月跌350元/吨，跌幅3%。持仓量65.2万吨，成交量1094.8万手。

　　图1：沪胶1809走势

　　资料来源：文华财经、国信期货投资咨询部

　　一、产业结构分析

　　1、产出结构分化高成本片区供应弹性上升

　　国内产区3月下旬陆续开割，目前仍处开割初期，胶树出胶量较低，干含比例也较低；同时原料收购价格维持低位，也对胶农的割胶积极性产生一定抑制作用，但还未见规模性砍树现象。目前云南民营胶水收购价参考在9.0-9.1元/公斤，国营胶水收购价格参考9.7元/公斤；胶块数量有限。海南产区国营胶厂胶水收购价格11.9元/公斤，标胶(胶团制成的干胶)收购价格11.0元/公斤，杂胶收购价格6.7元/公斤，海南产区民营胶厂新胶产出量有限，国产市场仍以预售5月初船货为主。工厂方面，由于胶水供应紧张，加工厂间普遍存在竞争原料的现象，影响生产成本和利润，整体产能利用率偏低。

　　图2：中国和泰国天胶产量季节性分布：

　　资料来源：国信期货投资咨询部

　　图3：云南产区原料价格：

　　资料来源：qinrex、国信期货投资咨询部

　　ANRPC最新报告显示：2018年一季度，全球天然橡胶产量同比增长3.3%至315.2万吨。其中泰国增幅超10%，印尼小幅增长。同期，全球天然橡胶消费量增长7.6%至336.1万吨。中国下降2%，泰国增加110%。印度、印尼、马来西亚也均有增长。可以看出，虽然开割后低价对供应端产生负面影响，但是今年整体物候条件好于往年，因此整体产出仍呈现同比上升态势。

　　图4：ANRPC总体产量：

　　资料来源：国信期货投资咨询部

　　2、一季度进口量被动收缩后续存放大预期

　　由于三国联盟出口限制，截至3月，成员国出口天然橡胶232.5万吨，同比减少12多万吨，下降5%，预期目标减少34.9万吨。其中，泰、印、马三国橡胶联盟出口减少10.5万吨。据了解，今年泰国控制力度最强，为限制出口做出较大贡献；然而只是短期将供应压力沉淀于其各大胶厂，政策干扰结束后，预计三国会集中出口释放压力。对应国内方面，进口量或将出现同环比大幅攀升现象。截至3月，泰国标胶出口同比下滑34.9%，烟片胶下降12.8%，乳胶增长24.4%。此外，由于年后沪胶价格重心偏低，国内套利盘平仓比例上升，因此混合胶进口量出现收缩。3月泰国混合胶出口同环比几乎腰斩，同比跌46.3%，环比降46%；前3月出口累积同比增7.5%。

　　图5：国内进口天胶：

　　资料来源：国信期货投资咨询部

　　3月，中国进口天然橡胶21万吨，同比降31.6%，环比大增90.3%。其中乳胶进口1.9万吨，同比增加42.6%，环比暴增302.5%；烟片胶进口1.7万吨，同比下降48.1%，环比增加34.9%；标胶进口11.4万吨，同比下降43.9%，环比增加48.0%。整体来看，相比上月数据，各品种进口量均增加，尤其乳胶增幅巨大。但是和去年同期数据相比，除乳胶增加外，其余品种进口量均减少近一半。一季度，中国共进口天然橡胶55.9万吨，同比下滑26.5%。其中，烟片胶和标胶同比下降21.8%和35.3%，乳胶同比增加24.1%。

　　图6：青岛保税区和上期所库存

　　资料来源：国信期货投资咨询部

　　截至2018年4月16日，青岛保税区总库存继续维持季节性下降态势，目前20.49万吨，较4月初减少2.16万吨，整体降幅9.54%。其中天然橡胶库存为9.07万吨，较4月初减少1.71万吨，降幅15.86%；合成橡胶库存11.05万吨，较4月初减少0.45万吨，降幅3.91%；复合胶库存0.37万吨，与4月初持平。目前天胶基本面正处于去库存过程中，天然胶整体库存下降速度明显。

　　截至4月27日，上期所天然橡胶注册仓单达427710吨，目前处于稳定增长期，后期进入旺产期后仓单增长速度会加快。

　　3、终端需求不佳轮胎经销商库存偏高

　　卓创监测国内轮胎企业半钢胎平均开工率为74.09%，环比上涨0.21个百分点，同比上涨4.25个百分点。整体变化不大，仅个别厂家开工略有上升。厂家表示近期外销市场订单量尚可，内销市场出货有所放缓，整体库存维持在合理范围内，价格重心走平。山东地区轮胎企业全钢胎平均开工71.64%，环比下降1.72个百分点，同比上涨3.66个百分点。一季度轮胎厂通过降价促销将成品库存转移至下游经销商，而今年内销市场表现疲软，物流价格同比下滑明显；经销商出货较缓也影响到工厂开工率的提升。

　　图7：山东轮胎开工率

　　资料来源：卓创资讯、国信期货投资咨询部

　　4、期现价差低位横盘

　　随着前期沪胶的快速下跌，期现价差修复至1000元/吨左右，引发部分套利头寸平仓离场。由于1809合约仓单压力巨大，预计随着交割的临近，期货升水格局将向平水甚至贴水转变。期现价差仍存进一步收窄空间，只是路径较前期复杂。

　　图8：沪胶与混合胶价差

　　资料来源：国信期货投资咨询部

　　三、操作建议：

　　产业供需失衡的大结构暂未改变，中游库存压力突出；同时随着产区的开割及三国限制出口政策的终结，上游供应压力将会加速向中国等消费国输送。而下游方面，终端需求疲弱，轮胎厂库存水平开始回升，原料主动补库意愿不足。此外，期现价差的修复尚未完结，若价格再次出现单边反弹，还会吸引套利盘重新入场，因此胶价缺乏持续拉涨的动力。背靠12000-12500逢高抛空。

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